20181220-华泰证券-内蒙华电-600863.SH-内蒙古火电龙头_业绩正处拐点_30页_1002kb

内蒙华电首次覆盖报告总结

核心内容

内蒙华电是华能集团在内蒙古自治区最大的发电平台，业务覆盖电力、供热及煤炭制售。公司可控发电装机容量1101万千瓦，其中煤电占比91.5%，风电占比8.5%。2018年公司首次覆盖，给予“增持”评级，合理价格区间为2.37~2.58元，对应2019年1.15~1.25倍PB。

主要观点

• 业绩拐点：公司存量资产业绩向好，增量资产优质，预计2018~2020年EPS分别为0.14/0.20/0.24元，BPS分别为1.93/2.06/2.15元。公司当前股价对应2018~2020年P/E为16/11/9x，P/B为1.14/1.07/1.02x。
• 盈利结构：公司盈利主要依赖于外送电厂和蒙西机组，其中上都两大电厂和魏家峁电厂表现尤为突出，2018年预计分别实现净利润7.5亿元和8亿元。
• 增量资产：乌达莱风电项目和和林火电项目即将投运，预计2019年逐步释放产能，带动业绩增长。
• 煤价下行：2017年蒙西其他火电亏损1.1亿元，随着煤价下行，未来有望改善。
• 自备电厂整治：预计对公司的业绩带来积极影响，推动公用火电利用率提升，增强盈利稳定性。
• 电价稳定：公司电价受市场电影响较小，预计未来保持稳定。

关键信息

存量火电资产业绩趋好

• 上都两大电厂2018年H1利用小时同比增长逾20%，全年有望达到5200小时，预计实现净利润7.5亿元。
• 魏家峁电厂2017年实现净利润5.7亿元，2018年有望进一步增长至8亿元，度电燃料成本显著低于常规火电厂，具备成本优势。
• 蒙西火电机组2017年亏损1.1亿元，随着煤价下行，有望扭亏为盈。

增量资产业绩可期

• 乌达莱风电项目总装机47.5万千瓦，预计2019年逐步投运，利用小时有望突破3000小时，显著高于内蒙古及全国平均水平。
• 和林火电项目总装机132万千瓦，预计2019年初投运，受益于乌兰察布电力需求缺口，产能利用率有望保持高位。

自备电厂整治带来的利好

• 自备电厂整治政策逐步推进，预计2018年推动自备电厂淘汰30%、50%、70%，分别带动公司归母净利润增长1.5亿元、2.6亿元、3.6亿元。
• 蒙西自备电厂若全部淘汰，将推动公司2018年归母净利润增长4.6亿元，占预期净利润的57%。

煤价与电价影响

• 公司煤价受市场影响较小，魏家峁电厂采用自产煤，入炉煤价约为220元/吨，显著低于市场现货价。
• 2018年煤价旺季不旺，10-11月鄂尔多斯Q5500动力煤车板价同比下滑逾7%，利好公司业绩。
• 电价方面，公司火电上网电价稳定，魏家峁电厂采用协商电价，受市场化交易影响小。

区域电力供需改善

• 内蒙古第二产业用电量占比超80%，2018年前八个月用电量同比增长13.2%，其中第二产业拉动增长显著。
• 内蒙古电力供需格局趋紧，外输电量占比持续下降，2018年外输电量预计1675亿千瓦时，占比34%。
• 华北地区为外购电大户，公司外送机组盈利稳定，未来有望持续。

风电业务发展

• 风电行业投资成本快速下降，度电成本降至0.5元/千瓦时以下，风电上网电价逐渐接近燃煤标杆电价。
• 北方龙源风电成为全资控股子公司，2017年实现净利润1.2亿元，预计2018年进一步超预期。

估值与评级

• 目标价：2.37-2.58元，对应2019年1.15-1.25倍PB。
• 投资评级：增持。

风险提示

• 煤价上涨风险；
• 利用小时数下滑风险；
• 电价下降高于预期风险。