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债券市场专题报告总结：现金流视角下的信用风险分析

核心内容

本报告通过分析2017年上半年A股上市发债企业的现金流结构与变动，揭示了不同行业在信用资质方面的差异。重点在于通过“资金从哪里来？到哪里去？”的视角，识别企业的流动性状况与偿债能力。

主要观点

1. 现金流作为信用风险观测指标的重要性

• 现金流能够直观反映企业的实际资金流动与周转情况。
• 现金流表是连接资产负债表和利润表的桥梁，有助于评估企业实现价值增值和偿债能力。
• 信用风险的判断不仅需要关注现金流的变动方向，还需结合变动幅度。

2. 三类现金流的划分与信用风险分析

• 经营性现金流：反映企业主营业务的现金生成能力。
• 投资性现金流：体现企业对固定资产等的投资情况。
• 筹资性现金流：反映企业通过外部融资获得资金的能力。

根据这三类现金流的净额组合，可将企业现金流状况划分为8种类型，每种类型对应不同的信用风险等级。

3. 现金流结构分析

现金流流入

• 经营性现金流：占主导地位，占比普遍高于40%，通信和汽车行业高达70%。
• 筹资性现金流：平均占比为30%，公用事业和轻工制造业占比较高。
• 投资性现金流：占比偏低，多数行业低于10%，仅纺织服装和商业贸易超过20%。

现金流流出

• 经营性现金流：占比最高，多数行业超过40%。
• 筹资性现金流：过剩行业占比偏高，如钢铁、化工、建材等，均超过30%。
• 投资性现金流：过剩行业投资支出偏慢，反映供给侧改革背景下产能扩张受限。

关键信息

行业表现差异

• 过剩行业（如钢铁、采掘、机械设备）：

  • 经营性现金流显著改善，盈利质量最优。
  • 筹资性现金流流入占比下降，但流出也相应减少，反映偿债压力降低。
  • 存在“挂账”现象，收现比下降，但内部流动性有所恢复。

• 电气设备和建筑装饰行业：

  • 现金流表现偏弱，对盈利的支撑不足。
  • 需关注流动性偏弱的主体可能面临的再融资压力。

流动性与“造血”功能

• 收现比：衡量销售收入转化为现金的能力，反映企业现金流对主营业务的支持。

  • 过剩行业收现比下滑，但内部流动性有所改善。
  • 电气设备、建筑装饰及计算机行业收现比偏低，显示“造血”功能较弱。

• 盈利现金比率：经营性现金流净额与净利润之比，衡量盈利质量。

  • 采掘和钢铁行业盈利现金比率最高，反映盈利质量最优。
  • 电气设备、建筑装饰及计算机行业盈利现金比为负，现金流偏弱。

融资环境影响

• 融资成本上升导致筹资性现金流流入减少。
• 多数行业筹资性现金流占比下降，尤其传统债务融资行业如有色、化工、机械设备等。
• 民营企业融资渠道受限，如电子和传媒行业筹资性现金流流入显著下滑。

结构清晰总结

行业现金流结构分析

行业现金流变动趋势

信用风险划分

行业信用资质结论

• 过剩行业：内部现金流改善显著，盈利质量最优，信用资质提升。
• 电气设备、建筑装饰：现金流偏弱，需关注流动性风险及再融资压力。
• 电子、传媒：依赖股权质押融资，筹资性现金流流入下降，流动性风险上升。

附：信用评分符号定义

总结

本报告指出，现金流分析是评估企业信用资质的重要手段，尤其在识别流动性风险与偿债能力方面具有显著作用。通过对比经营性、投资性和筹资性现金流，可以更全面地理解企业资金来源与去向，从而判断其信用风险水平。报告强调，过剩行业在2017年上半年现金流状况明显改善，而电气设备、建筑装饰等行业则需警惕现金流不足带来的潜在风险。