20230113-东方金诚-泰勒规则演变及其在本轮美联储加息周期中的应用_17页_2mb

泰勒规则演变及其在本轮美联储加息周期中的应用总结

核心内容

泰勒规则是美联储常用的货币政策规则之一，用于预测政策利率的变动。其原始形式由约翰·泰勒于1993年提出，包含自然利率、通胀缺口和产出缺口三个主要变量。然而，自2000年后，尤其是次贷危机之后，泰勒规则对实际政策利率的解释力和预测力显著下降，促使美联储和经济学家对其进行了多次修订。

主要观点

• 泰勒规则的局限性：原始泰勒规则存在变量选择不匹配、参数固定不变、产出缺口计算复杂等缺陷，导致其在应对经济环境变化时表现不佳。
• 规则演变趋势：美联储在2015年之后引入了多个修订版本，包括伯南克规则、埃文斯规则、耶伦规则、布拉德规则和克拉里达规则。这些规则在通胀指标、自然利率计算、反应系数等方面进行了调整，以更好地适应新的经济环境。
• 实证检验结果：各修订版本中，克拉里达规则和布拉德规则的拟合度最高，说明它们更符合当前美联储的政策行为。
• 政策滞后性：美联储的利率调整通常滞后于泰勒规则的指引，且实际利率调整区间较规则指引下的理论区间更窄。
• 本轮加息周期特征：由于疫情后通胀形成机制复杂、经济复苏不稳，美联储决策更具“相机抉择”特征，政策透明度和可预测性下降。

关键信息

• 泰勒规则公式：
  $$
  \mathsf{FFR}{t} = 2% + \pi{t} + 0.5 (\pi_{t} - 2%) + 0.5 (y_{t} - 2%)
  $$

• 修订规则特征：

  • 伯南克规则：使用核心PCE，提高产出缺口权重至1。
  • 埃文斯规则：引入就业缺口，使用未来通胀预期，设置零利率触发条件。
  • 耶伦规则：使用动态预测的自然利率和通胀目标，体现政策的时变性。
  • 布拉德规则：引入利率平滑系数，调整自然利率和通胀缺口权重，反映菲利普斯曲线的平坦化。
  • 克拉里达规则：基于“灵活的平均通胀目标制”，分两种情况：不满足加息条件时考虑失业与通胀，满足时仅对通胀做出反应。

• 实证检验拟合度排序（1990-2022年）：

  1. 克拉里达规则（0.984）
  2. 布拉德规则（0.976）
  3. 伯南克规则（0.684）
  4. 耶伦规则（0.649）
  5. 埃文斯规则（0.645）
  6. 原始泰勒规则（0.639）

• 本轮加息周期预测：

  • 根据布拉德规则和克拉里达规则，理论利率终值区间为 $4.9% - 5.0%$。
  • 美联储预计2023年将继续加息至二季度，利率终值大概率在 $5.0% - 5.25%$。
  • 降息周期预计滞后于经济衰退周期，最早可能出现在2024年。

本轮加息周期中的政策判断

• 加息节奏：美联储将在2023年以较小幅度（如每次25个基点）继续加息，以观察政策效果。
• 利率峰值：预计2023年联邦基金利率将达到 $5.25%$，并在此水平上维持至年末。
• 降息可能性：2024年可能开启降息，但前提是通胀形成趋势性回落，且经济衰退压力显著。
• 利率上限问题：布拉德规则设定的 $7%$ 利率上限不具备现实参考意义，因美联储在2023年加息节奏趋于缓和。

总结

泰勒规则在美联储货币政策制定中仍具有一定的参考价值，但其作为单一的量化工具存在局限。在后疫情时代，美联储更倾向于使用“相机抉择”方式，结合多种经济指标和风险评估进行决策。尽管各版本规则的拟合度有所差异，但布拉德规则和克拉里达规则在当前环境下表现最佳，成为预测本轮加息周期利率终值的重要依据。预计2023年美联储将继续加息至 $5.0% - 5.25%$，而降息可能在2024年启动。