华天酒店 (000428) 详细总结
核心内容
华天酒店集团股份有限公司是一家以酒店业为核心，以商业地产与旅游为两翼的现代旅游服务企业。公司自1988年开业首家高星级酒店以来，经历了多个发展阶段，逐步拓展至“酒店+地产+商业+旅游”的复合商业模式，并在2015年迈出混合所有制改革实质性的一步，引入战略投资者华信恒源，成为其第二大股东。公司同时积极探索养老产业与互联网的结合，试水养老健康业务和电子商务平台。
主要观点
- 混合所有制改革：公司通过非公开发行股票引入华信恒源，完成混合所有制改革，提升运营效率和市场竞争力。
- 多元化发展：公司以酒店为基础，尝试轻资产运营模式，出售部分酒店资产，同时试水养老产业和电子商务，拓展业务边界。
- 业绩增长：随着酒店行业复苏和轻资产运营模式的实施，公司预计未来业绩将稳步增长，给予“增持”评级。
- 估值偏低：公司PB低于行业平均水平，且2015-2017年EPS分别为0.04、0.07和0.08元/股，对应PE分别为186、106和93倍，目标价格为13.14元/股。
关键信息
市场数据
- 收盘价：7.43元（2016年03月29日）
- 一年内最高/最低：18.36元/5.36元
- 市净率（P/B）：2.36倍
- 流通A股市值：5340百万元
- 上证指数/深证成指：2919.83/10094.71
基础数据
- 每股净资产：2.17元（2015年09月30日）
- 资产负债率：80.06%
- 总股本/流通A股：1019百万/719百万
投资要点
- 公司在2015年完成向华信恒源的定增，募资16.53亿元，推动混合所有制改革。
- 公司以高星级酒店经营为主，经济型酒店为辅，探索“酒店+地产+商业+旅游”复合开发模式。
- 2015年成立华天养老健康公司，试水高端健康养老业务。
- 与六大酒店集团联盟体共同成立拉手网络，开展酒店公共直销平台业务。
- 公司2015年出售长沙紫东阁华天酒店，未来计划进一步出售酒店资产。
财务数据及盈利预测
营收与利润
| 年份 |
营业收入（百万元） |
净利润（百万元） |
每股收益（元/股） |
| 2013 |
1,781 |
117 |
0.11 |
| 2014 |
1,514 |
-99 |
-0.10 |
| 2015E |
1,061 |
45 |
0.04 |
| 2016E |
1,188 |
76 |
0.07 |
| 2017E |
1,288 |
86 |
0.08 |
毛利率与ROE
| 指标 |
2013 (%) |
2014 (%) |
2015E (%) |
2016E (%) |
2017E (%) |
| 毛利率 |
63.7 |
51.2 |
57.1 |
53.7 |
53.5 |
| ROE（摊薄后） |
6.9 |
-6.4 |
2.8 |
4.5 |
4.9 |
市盈率（P/E）
| 年份 |
2013 倍 |
2014 倍 |
2015E 倍 |
2016E 倍 |
2017E 倍 |
| 市盈率 |
65.9 |
-77.8 |
171.5 |
101.9 |
89.8 |
盈利预测
| 项目 |
2015E (百万元) |
2016E (百万元) |
2017E (百万元) |
| 酒店收入 |
978 |
998 |
1,062 |
| 房地产收入 |
71 |
178 |
214 |
| 光电子产品收入 |
7 |
7 |
7 |
| 酒店资产运营收入 |
4 |
4 |
4 |
| 净利润 |
45 |
76 |
86 |
投资建议及风险提示
投资建议
- 评级：增持
- 目标价格：13.14元/股
- 目标市值：134亿元
- 理由：公司已完成混合所有制改革，机制更加市场化，酒店行业复苏预期良好，轻资产运营模式及养老业务有望提升业绩。
风险提示
- 自然灾害等突发性事件
- 宏观经济低迷
股价表现催化剂
- 灰汤养老项目样板间推出反响热烈
- 北京方庄桥处地产项目出售
- 战略投资者为上市公司引入资源
有别于大众的认识
- 公司是以盈利为目的的稳健公司，上市以来仅在2008年进行过一次定增，定增项目已基本完成并获得良好收益。
- 引入战略投资者需要一定时间的磨合，之后将进入快速发展期。
商业模式与项目发展
酒店业收入占比
- 酒店业收入占公司总收入的69%（2015年），仍是主要收入来源。
“酒店+地产+商业+旅游”商业模式
- 公司在省内发展建设了六个华天城综合体，包括张家界华天城、灰汤温泉住宅项目等。
- 未来计划不上新的地产项目，重点完成未竣工项目，以提高资金回笼效率。
“宁乡灰汤温泉”项目
- 首尝复合开发新模式，打造集住宿、会务、美食、休闲度假、旅游购物、酒吧娱乐与高档住宅于一体的旅游综合体。
- 利用灰汤温泉资源，提升品牌影响力与盈利能力。
“张家界华天城”项目
- 投资20亿元，建设白金五星级酒店、高档商场、酒店公寓、酒吧休闲、购物美食等。
- 项目分两期建设，一期已完工，二期正在进行征地拆迁。
养老与电子商务业务
- 成立华天养老健康公司，专注于高端健康养老项目。
- 合资设立浙江拉手网络科技有限公司，开展线上电子商务业务及酒店公共直销平台。
财务摘要
合并损益表
| 项目 |
2013 (百万元) |
2014 (百万元) |
2015E (百万元) |
2016E (百万元) |
2017E (百万元) |
| 营业收入 |
1,781 |
1,514 |
1,061 |
1,188 |
1,288 |
| 净利润 |
108 |
-96 |
48 |
78 |
89 |
合并资产负债表
| 项目 |
2013 (百万元) |
2014 (百万元) |
2015E (百万元) |
2016E (百万元) |
2017E (百万元) |
| 资产总计 |
8,147 |
9,231 |
9,029 |
9,840 |
10,587 |
| 负债合计 |
6,201 |
7,413 |
7,163 |
7,896 |
8,554 |
| 股东权益 |
1,947 |
1,818 |
1,866 |
1,944 |
2,033 |
合并现金流量表
| 项目 |
2013 (百万元) |
2014 (百万元) |
2015E (百万元) |
2016E (百万元) |
2017E (百万元) |
| 经营活动现金流 |
164 |
116 |
627 |
93 |
156 |
| 投资活动现金流 |
-731 |
-780 |
233 |
233 |
246 |
| 融资活动现金流 |
501 |
733 |
75 |
435 |
439 |
| 净现金流 |
-66 |
69 |
935 |
761 |
841 |
估值指标
| 指标 |
2013 倍 |
2014 倍 |
2015E 倍 |
2016E 倍 |
2017E 倍 |
| P/B |
4.6 |
5.0 |
4.9 |
4.6 |
4.4 |
| EV/Sale |
6.4 |
8.2 |
11.0 |
9.6 |
8.7 |
| EV/EBITDA |
19.3 |
41.7 |
78.9 |
57.2 |
57.7 |
附注：湖南省国企改革政策
湖南省出台多项政策推动国有企业改革，华天酒店作为其中的标杆企业，积极响应政策，推进混合所有制改革，提升市场化运营能力。
