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总结：关于修改OTC衍生品风险缓释技术要求的最终报告（物理结算外汇远期）

核心内容

本报告旨在修订欧盟监管技术标准（RTS），以调整对未通过中央清算对手方（CCP）清算的OTC衍生品中物理结算外汇远期（FX forwards）的风险缓释技术要求，特别是保证金交换的要求。修订内容基于国际标准（BCBS-IOSCO框架），并考虑了欧盟与其他主要司法管辖区在实施上的差异，以确保在国际衍生品市场中实现公平竞争。

主要观点

• 国际标准：BCBS-IOSCO框架要求对物理结算的外汇远期进行保证金交换，以降低对手方风险和系统性风险的积累。
• 欧盟实施现状：根据《欧洲市场基础设施条例》（EMIR）的监管技术标准（EU/2016/2251），物理结算的外汇远期被豁免初始保证金，并延迟至2018年1月3日（MiFID II实施日）才适用变动保证金。
• 实施挑战：部分非金融机构（如企业、养老金基金和资产管理公司）在实施变动保证金要求时面临操作风险和成本问题，可能影响其市场参与意愿。
• 欧盟立场：为避免欧盟市场参与者在国际竞争中处于不利地位，欧盟监管机构（ESAs）决定限制变动保证金要求的适用范围，仅适用于机构间交易，即欧盟内的信用机构和投资公司，或第三国等效机构。

关键信息

修订内容

• 新增第31a条：允许在以下情况下不强制要求变动保证金：
  • 一方为非机构（即不属于欧盟《资本要求条例》（CRR）第4(1)(3)条所定义的“机构”）；
  • 一方为第三国的实体，若在欧盟境内则不被视为“机构”。

实施时间

• 修订后的RTS将于欧盟官方公报发布后次日生效。
• 延迟适用：变动保证金要求将在2018年1月3日（MiFID II实施日）开始适用，但修订后的RTS将仅适用于机构间交易，而非机构间交易将根据风险和比例原则，由监管机构在修订生效前灵活处理。

国际背景

• 全球一致性：BCBS和IOSCO认为变动保证金是有效的风险管理工具，有助于降低系统性风险。
• 其他司法管辖区做法：美国、日本、新加坡和加拿大等国未将物理结算外汇远期纳入强制变动保证金要求，而是由监管机构决定是否实施。
• 欧盟独特性：欧盟是唯一将物理结算外汇远期纳入变动保证金范围的司法管辖区，这可能导致欧盟市场参与者在国际竞争中处于不利地位。

市场数据

• 全球OTC外汇交易量：约5.067万亿美元名义价值，其中仅14%（约7000亿美元）为“ outright forwards”。
• 跨境交易比例：2016年4月，65%的外汇交易为跨境交易。
• 机构间交易占比：约27%的交易为机构间交易，其余为机构与客户间的交易。
• 客户类型：非金融机构客户占73%，其中金融客户（如养老金基金、保险公司）占约62%，非金融客户仅占11%。
• 新纳入的交易关系：预计约74,000个对冲方关系将因修订后的RTS纳入变动保证金要求范围。

政策目标

• 一致性：确保欧盟与国际标准保持一致，避免“监管套利”和“监管竞争”。
• 风险缓释：在不增加系统性风险的前提下，降低合规成本和行政负担。
• 风险调整：确保对OTC衍生品的风险缓释技术进行准确评估和调整。

修订理由

• 公平竞争：为防止欧盟市场参与者因实施更严格的要求而被边缘化，需与国际标准对齐。
• 风险考量：机构间交易涉及更大风险敞口，因此应优先适用变动保证金要求。
• 市场影响：若不修订，可能导致客户规避欧盟市场，并接受未对冲的货币风险，这对小型客户尤为不利。

配套文件

• 成本效益分析/影响评估：
  • 评估了维持现状与限制适用范围两种政策选项。
  • 指出维持现状可能引发监管套利和市场扭曲。
  • 修订后的RTS将减少行政负担，同时保持风险缓释的有效性。
• 监管机构反馈：ESAs认为修订后的RTS符合国际标准，并认为其实施不会对金融稳定造成负面影响。

结论

该修订旨在确保欧盟在国际外汇远期市场中的公平竞争地位，同时保持风险缓释要求的适当性和有效性。修订后的RTS将仅适用于机构间交易，以避免对非机构交易造成不必要的负担，并与国际做法保持一致。