房地产行业经营性地产系列之一：从增量开发到存量运营，地产变局来临-20170904-西南证券-34页-2mb

从增量开发到存量运营，地产变局来临

核心内容概述

本文探讨了房地产行业从增量开发向存量运营转变的趋势，指出随着土地供应受限和房地产调控政策的实施，增量开发模式面临天花板和估值约束。相比之下，存量经营在盈利模式、投资逻辑等方面更为丰富，其发展空间和利润来源也更为多样化。本文还分析了物流地产、长租公寓等典型存量经营业态，以及相关企业代表和其经营模式，并对部分受益标的进行了推荐。

主要观点与关键信息

增量开发的困境

• 土地供应受限：土地供应总量不足，尤其是住宅用地，且供应结构向中西部和中小城市偏移。
• 开发销售模式的局限：利润来源主要依赖土地增值、产品差异化和存货周转，但面临土地成本控制、变现周期、财务杠杆等挑战。
• 估值约束明显：地产股估值表现显著弱于股价，销售净利率存在上限，且持续走低。

存量经营的优势

• 盈利模式多样：涉及资产使用、人工服务、衍生服务等，收入形式包括租金差、管理费、服务费等。
• 投资逻辑不同：更注重运营管理能力、客户粘性以及网络效应，而非土地增值。
• 发展业态丰富：包括物业资产运营、物流地产、长租公寓等，分别对应“大资产-小客户”、“小资产-大客户”、“以服务为基础”等不同模式。

物流地产的特征与代表

• 客户驱动与网络化：物流地产由客户和网络化布局驱动，运营管理能力比开发能力更重要。
• 三种驱动模式：
  • 资源驱动型：如宝湾物流，注重资源获取和园区开发。
  • 基金驱动型：如普洛斯，通过基金平台实现资金快速周转。
  • 产业链驱动型：如京东物流，依托电商产业链发展物流设施。
• 宝湾物流：拥有广泛的布局，运营和在建面积合计达377万方，主要通过重资产模式运作。
• 普洛斯：全球领先，通过基金模式实现轻资产扩张，拥有强大的网络效应和规模化运营能力。
• 京东物流：依托电商发展，实现仓配一体化，提供定制化物流服务。

长租公寓的发展前景与代表

• 租售同权推动发展：租售同权政策提升租赁住房的吸引力，长租公寓成为连接存量资源和租户需求的重要载体。
• 两种主要模式：
  • 分散式租赁：如自如，通过零散房源改造，提供多样化的租赁产品。
  • 集中式租赁：如世联红璞，整栋楼宇改造，形成标准化、高品质的租赁产品。
• 自如：运营房源超过35万间，租客超100万人，主打青年群体，以高性价比和优质服务吸引客户。
• 世联红璞：专注于集中式公寓，具有较强的设计、运营能力，目标是2017年达到10万间，2020年达到50-60万间。
• 泊寓：万科推出的集中式长租公寓品牌，覆盖21个城市，累计开业超2万间，出租率较高。

推荐受益标的

风险提示

• 政策利好或低于预期：政策执行力度、租售同权落地情况等可能影响行业发展趋势。
• 市场波动：房地产市场存在周期性波动，可能影响租金收入和出租率。

总结

房地产行业正经历从增量开发向存量运营的转变，土地供应受限和政策调控导致增量开发模式面临明显天花板。存量经营模式在盈利模式、投资逻辑等方面更具优势，特别是物流地产和长租公寓等细分领域，展现出强大的发展潜力。未来，具备较强运营管理能力、网络效应和客户粘性的企业将更具竞争优势。本文重点推荐了世联行、天健集团、陆家嘴等企业，并指出嘉宝集团和南山控股值得关注。