宏观策略专题报告：兼谈中美宽松模式的差异，流动性拐点无需过虑-20210202-中泰证券-11页_827kb

文档总结：流动性拐点无需过滤 —— 兼谈中美宽松模式的差异

核心内容

本文由分析师李迅雷撰写，主要探讨当前中国货币政策的边际收紧是否意味着流动性拐点的到来，以及分析中美之间的货币宽松模式差异。文章指出，尽管市场担忧货币政策转向，但流动性拐点已经显现，货币政策仍以稳健为主基调，且中国货币政策的宽松主要由信贷驱动，而非央行直接扩表。同时，文章比较了中美在货币扩张与资产价格之间的关系，认为中国货币规模庞大，但并未形成全面过热，且资产泡沫程度与M2/GDP比率存在一定关联。

主要观点

1. 流动性拐点已现

• 社融与信贷增速放缓：2020年底的金融数据已显示信贷和社融增速低于预期，预示2021年流动性将边际收紧。
• 央行操作与季节性因素：央行在春节前未释放流动性，主要是为应对节前资金需求和缴税因素，同时也有意引导市场预期。
• 楼市与股市降温：部分城市房贷利率上调，按揭贷款放缓，导致楼市和股市出现明显降温。

2. 货币政策保持稳健，加息可能性不大

• 货币政策灵活性：货币政策采取相机抉择方式，更具时效性和灵活性，不会轻易转向。
• 经济预期调整：1月份PMI数据显示，制造业和服务业指数回落，说明疫情对经济影响仍存，GDP高增长预期下调。
• 通胀压力不大：尽管M2增速上升，但实际通胀（CPI和PPI）远低于预期，因此加息可能性较低。
• 结构性加息为主：如房贷利率上调属于结构性加息，而非全面加息。

3. 中美宽松模式差异显著

• 美国：央行驱动的量化宽松：美联储在次贷危机和疫情中扩表幅度大，但货币供应量增长有限，主要因为商业银行信贷扩张乏力。
• 中国：信贷驱动的“中国式宽松”：中国货币宽松主要由商业银行信贷扩张推动，央行扩表幅度相对较小，但M2增速远高于央行资产负债表增速。
• M2/GDP比率差异：中国M2/GDP比率已从1.8倍上升至2.1倍，美国则从0.7倍升至0.9倍，说明中国货币扩张力度更大，但并未引发全面通胀。

关键信息

货币政策与流动性

• 边际收紧：流动性拐点已现，但边际收紧对资本市场影响有限。
• 稳健基调：货币政策仍以“稳健”为主，不会出现大规模收紧。
• 利率稳定：人民币升值压力下，加息难度较大，利率维持稳定更符合当前经济环境。

信贷与货币扩张

• 信贷驱动：中国货币宽松主要依赖商业银行信贷扩张，而非央行直接扩表。
• 银行总资产增长：2008年至2020年，中国商业银行总资产增长4倍，反映信贷扩张力度。
• M2增速高：2020年M2增速达10.1%，远高于央行总资产增速4.5%。

资产泡沫与市场表现

• 资产泡沫存在：全球范围内资产泡沫明显，但中国泡沫程度与美国不同。
• 房价涨幅差异：中国房价年均涨幅约5%，远低于美国14%和英国7%。
• 市场分化趋势：全球进入存量经济时代，市场分化加剧，形成K型经济。

风险提示

• 疫苗进度不及预期
• 中美贸易关系变化
• 经济下行压力
• 疫情再次发酵
• 政策调整风险

图表目录（摘要）

投资建议与评级说明

• 投资评级分为股票评级和行业评级，基于未来6-12个月相对基准指数的表现。
• A股市场以沪深300指数为基准，新三板以三板成指或三板做市指数为基准，港股以摩根士丹利中国指数为基准，美股以标普500或纳斯达克指数为基准。
• 投资建议仅为参考，不构成最终操作建议。

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