20221123-东吴证券-正海转债_高性能钕铁硼永磁材料龙头企业_11页_562kb

正海转债详细总结

核心内容

正海转债（123169.SZ）于2022年11月23日开始网上申购，发行规模为14.00亿元，扣除发行费用后的募集资金将用于电子专用材料制造项目（一期）和补充流动资金。该转债存续期为6年，主体评级与债项评级均为AA-，票面利率第一年至第六年分别为0.2%、0.4%、0.6%、1.5%、1.8%、2.0%。到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），债底估值为80.80元，YTM为2.61%。

主要观点

• 上市价格预测：预计正海转债上市首日价格在117.18~130.54元之间，转股溢价率约为25%。
• 申购建议：考虑到债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，建议积极申购，预计中签率为0.0044%。
• 公司背景：正海磁材是国内高性能钕铁硼永磁材料的龙头企业，主要业务包括高性能钕铁硼永磁材料和新能源汽车电机驱动系统，拥有国家级企业技术中心等研发平台。
• 财务表现：自2017年以来，公司营收持续增长，2017-2021年复合增速为29.66%。2021年实现营业收入33.70亿元，同比增加72.46%；归母净利润2.65亿元，同比增加99.22%。
• 财务指标：销售净利率和毛利率波动较大，销售费用率逐年下降，管理费用率总体下降，财务费用率与行业平均水平相近。
• 研发优势：公司拥有三大核心技术：正海无氧工艺（ZHOFP）、晶粒优化技术（TOPS）、重稀土扩散技术（THRED），技术实力达到国际先进水平，研发支出逐年上升。

关键信息

转债基本信息

• 发行规模：14.00亿元
• 存续期：6年（2022年11月23日至2028年11月22日）
• 债底估值：80.80元
• YTM：2.61%
• 转股期：2023年05月29日至2028年11月22日
• 转换平价：99.02元
• 平价溢价率：0.99%
• 转股价：13.23元/股
• 总股本稀释率：11.43%
• 流通盘稀释率：11.51%
• 下修条款：15/30，85%
• 有条件赎回条款：15/30，130%
• 有条件回售条款：30，70%

投资申购建议

• 预计上市价格：117.18~130.54元
• 中签率：0.0044%
• 原股东优先配售比例：66.37%
• 网上申购户数：预计为1068.76万户，平均单户申购金额为100万元

正股基本面分析

• 营业收入：自2017年以来持续增长，2021年达33.70亿元，同比增加72.46%
• 归母净利润：2021年达2.65亿元，同比增加99.22%
• 主营业务：钕铁硼永磁材料和新能源汽车电机驱动系统，2019年以来主营业务收入占比均为100%
• 毛利率与净利率：自2017年起波动较大，销售费用率逐年下降，管理费用率总体下降，财务费用率与行业平均水平相近
• 研发支出：自2017年起逐年上升，2021年达1.55亿元

公司亮点分析

• 技术创新：拥有国家级企业技术中心、国家地方联合工程研究中心等研发平台
• 核心技术：
  • 正海无氧工艺（ZHOFP）：推动钕铁硼产业从高氧时代进入低氧时代
  • 晶粒优化技术（TOPS）：晶粒细化、减少磁体内部缺陷、提高矫顽力
  • 重稀土扩散技术（THRED）：实现高矫顽力和高工作温度，技术应用创新
• 技术成果：截至2022年7月11日，公司拥有国内外专利258项，其中国内发明专利99项，境外专利15项
• 产品覆盖率：TOPS技术产品覆盖率超过85%，THRED技术产品覆盖率超过70%
• 产能：THRED技术相关产品产能已超过11,000吨

风险提示

• 正股波动风险：从申购到上市期间，正股价格可能波动
• 上市时点不确定：上市时间不确定可能带来机会成本
• 违约风险：公司可能存在违约风险
• 转股溢价率主动压缩风险：转股溢价率可能被主动压缩，影响投资收益

可比标的参考

• 九强转债：转换平价105.10元，评级AA-，发行规模11.39亿元，转股溢价率20.36%
• 中环转2：转换平价99.60元，评级AA-，发行规模8.64亿元，转股溢价率20.22%
• 海优转债：转换平价91.78元，评级AA-，发行规模6.94亿元，转股溢价率46.88%
• 利元转债：上市日转换平价80.75元，转股溢价率45.55%
• 奕瑞转债：上市日转换平价95.45元，转股溢价率31.71%
• 冠宇转债：上市日转换平价89.27元，转股溢价率31.30%

实证模型预测

基于对2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债的回归分析，得出最优模型为：
$$ y = -89.75 + 0.22x_1 - 1.04x_2 + 0.10x_3 + 4.34x_4 $$
其中：

• $ x_1 $：行业转股溢价率，有色金属行业为13.51%
• $ x_2 $：AA-级中债企业债到期收益率，为6.38%
• $ x_3 $：前十大股东持股比例，为54.56%
• $ x_4 $：中证转债成交额对数，为24.93

根据模型计算，正海转债上市首日转股溢价率预计为20.24%，对应上市价格在117.18~130.54元之间。

免责声明

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