20180828-招商证券-九牧王-601566.SH-主品牌Q2增速放缓_新品牌孵化贡献新生力量_7页_491kb

九牧王（601566.SH）投资分析总结

核心内容

九牧王作为国内商务休闲男装的领导品牌之一，近年来通过一系列调整和转型措施，逐步恢复增长态势。当前股价为14.2元，对应2018年PE为14X，处于历史相对低位，具备一定的估值修复空间。

主要观点

• 品牌战略调整：公司正通过多品牌战略应对品牌老化问题，重点培育高端裤装品牌、韩国潮牌NASTYPALM及新品牌VIGANO，以满足年轻化和个性化的消费需求。
• 渠道优化：自2016年第四季度起，公司通过净关店、提升店效、优化供应链等措施，实现收入双位数增长。2018年渠道调整接近尾声，预计复苏趋势可延续。
• 业绩表现：2018年上半年公司实现收入12.61亿元，同比增长10.68%；营业利润和归母净利润分别增长17.95%和17.1%。尽管主品牌增速放缓，但副品牌FUN和新品牌孵化表现强劲，带动整体收入稳健增长。
• 财务健康：公司存货、应收账款及经营性现金流均处于正常范围内，现金较为充裕，显示良好的财务状况。
• 投资布局：公司通过产业平台化、品牌平台化和内部创客平台化，推动时尚集团发展。同时，通过投资服装产业基金和新兴项目，拓展第二主业。

关键信息

股价与市场表现

• 当前股价：14.2元
• 上证综指：2778
• 总市值：82亿元
• 流通市值：82亿元
• 每股净资产（MRQ）：0.0元

品牌表现

• 主品牌：九牧王品牌18H1收入11.11亿元，同比增长5.46%，门店数量2370家（直营681家，加盟店1689家），同店低个位数增长。
• 副品牌FUN：18H1收入增长77%至9904万元，门店数达162家，净增32家。
• 新品牌：VIGANO贡献收入341万元，NASTYPALM替代J1，后者收入下降24.96%。

财务数据

• 营收与利润：
  • 2018H1收入12.61亿元，同比增长10.68%
  • 营业利润3.30亿元，同比增长17.95%
  • 归母净利润2.63亿元，同比增长17.1%
• 毛利率与净利率：
  • 综合毛利率58.08%，同比下降0.28PCT
  • 净利率13%，同比提升
• 费用率：
  • 期间费用率33.61%，同比下降1.38PCT
  • 销售费用率25.21%，同比下降2.1PCT
  • 管理费用率8.24%，同比上升0.96PCT

财务预测（2018-2020年）

投资建议

• 投资评级：强烈推荐-A
• 理由：公司作为老牌闭派男装企业，发展质量较好，现金充裕，具备品牌重塑和渠道优化的潜力。当前估值处于历史低位，可待大盘企稳后把握绝对收益机会。

风险提示

• 终端零售市场低迷
• 外延拓展的不确定性
• 新品牌孵化的不确定性

估值与市场比较

• 历史PE Band：当前PE为14X，处于历史低位
• 历史PB Band：当前PB为1.5，较历史水平有所下降
• EV/EBITDA：预计2018年为9.8倍，2020年降至7.7倍

品牌与渠道策略

• 品牌战略：通过“精工质量平台”、“时尚品质平台”和“潮流时尚平台”构建多品牌矩阵，满足不同消费群体需求。
• 渠道拓展：线上渠道保持稳健增长，线下渠道优化结构，重点开设大店和优质购物中心门店，提升品牌形象和店效。

结论

九牧王通过品牌多元化和渠道优化策略，正逐步走出调整周期，处于复苏通道中。当前估值较低，具备一定的投资价值，建议在大盘企稳后关注其估值修复机会。