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报告摘要

China Resources Land Summary

核心内容

China Resources Land (CR Land) is a major player in the real estate holding and development sector, with a focus on property development and management. The report highlights its performance, growth strategies, financial metrics, and valuation outlook as of August 2014.

主要观点

业绩表现: CR Land's first-half results were slightly above expectations, with core earnings reaching HK$3.2 billion, up 92% year-over-year. However, its gross margin dropped slightly to 30.6%, while core net margin improved to 13.3%.
销售与租金增长: Sales are expected to improve in the second half of 2014 due to the launch of RMB65 billion in new projects, aiming to meet the full-year target of RMB70 billion. Rental income is projected to grow more significantly post-2016, with over 30 malls planned for operation in the next five years.
增长引擎: The company is exploring three new strategies to drive future growth: setting up property funds (with a focus on commercial properties), overseas expansion, and creating synergies between e-commerce and its retail malls.
资产注入: A significant asset injection of 5.6 million square meters (sm) is expected in the second half of 2014, which may lead to dilution but is anticipated to improve long-term prospects by securing assets at attractive prices.
估值与目标: The stock is currently trading at a 10.3x FY15F PE, which is a 2.4% net dividend yield. The price target has been raised to HK$22, up from HK$20.36, reflecting improved presales and margin outlook.

关键信息

财务预测与估值

2013A - 2016F 财务预测（单位：亿港元）：
- 营业收入：71,389（2013A）→ 87,482（2014F）→ 99,642（2015F）→ 102,927（2016F）
- EBITDA：24,483（2013A）→ 20,845（2014F）→ 23,739（2015F）→ 25,410（2016F）
- 净利润：14,696（2013A）→ 9,495（2014F）→ 10,322（2015F）→ 11,186（2016F）
- 每股收益 (EPS)：2.52（2013A）→ 1.63（2014F）→ 1.77（2015F）→ 1.92（2016F）
- EPS增长率：38.6%（2013）→ -35.4%（2014）→ 8.7%（2015）→ 8.4%（2016）
- 每股分红 (DPS)：0.44（2013A）→ 0.44（2014F）→ 0.48（2015F）→ 0.52（2016F）
- 每股净资产 (BV per Share)：14.55（2013A）→ 15.74（2014F）→ 17.03（2015F）→ 18.43（2016F）
- 市盈率 (PE)：7.2（2013A）→ 11.2（2014F）→ 10.3（2015F）→ 9.5（2016F）
- 企业价值/息税折旧摊销前利润 (EV/EBITDA)：6.2（2013A）→ 8.5（2014F）→ 7.5（2015F）→ 7.1（2016F）
- 净负债/权益 (Net Debt/Equity)：0.4（2013A）→ 0.6（2014F）→ 0.5（2015F）→ 0.5（2016F）
- 资产负债率 (Net Gearing)：39.2%（2014H）→ 55.4%（2014H）

资产与项目

CR Land 拥有丰富的土地储备，截至2014年6月30日，其土地银行总可售面积为36.53百万平方米，其中29.93百万平方米用于开发，6.60百万平方米用于投资。
2014年7月，CR Land 收购了14块土地，总面积为6.22百万平方米，其中5.50百万平方米用于开发，0.72百万平方米用于投资。

现金流与成本控制

现金流预测（单位：亿元人民币）：
- 销售：23,863（1H14）→ 44,103（2H14E）→ 67,966（FY14E）
- 租金：1,851（1H14）→ 2,188（2H14E）→ 4,039（FY14E）
- 土地溢价：-15,070（1H14）→ -11,236（2H14E）→ -26,306（FY14E）
- 建设成本：-14,203（1H14）→ -28,703（2H14E）→ -42,906（FY14E）
- 营销与行政费用：-2,607（1H14）→ -2,990（2H14E）→ -5,597（FY14E）
- 税费：-5,759（1H14）→ -7,802（2H14E）→ -13,561（FY14E）
- 利息支出：-1,019（1H14）→ -1,235（2H14E）→ -2,254（FY14E）
- 股息：0（1H14）→ -2,200（2H14E）→ -2,200（FY14E）
- 净现金流：-12,944（1H14）→ -7,875（2H14E）→ -20,819（FY14E）

未来增长

新项目启动：计划在2014年下半年启动多个商业项目，包括Chongqing MIXc和Wuxi MIXc。
投资物业表现：截至2014年6月30日，公司运营中的投资物业总建筑面积达2.50百万平方米，包括6个MIXc商场和3个Hi5商场。
未确认销售：公司积累了约RMB97.2亿的未确认销售，其中RMB61亿可能在2014年确认，为盈利提供了高可见度。

估值对比

公司名称	代码	价格 (HK$)	市值 (HK$)	推荐评级	EPS增长 (2014)	2014年PE	2015年PE	2014年股息收益率	2015年股息收益率	ROE (%)	2015年ROE	净负债 (%)	P/BK	NAV (%)	折扣/溢价 (%)
China Resources Land	1109 HK	18.18	106.0	Buy	22.00	9	10.3	2.4	2.6	10.8	10.8	39.2	1.2	25.9	29.9
China Overseas	688 HK	23.1	188.8	Buy	29.90	19	11.2	8.6	10.3	2.1	2.5	28.2	1.7	24.5	5.7
Country Garden	2007 HK	3.73	71.2	Buy	5.08	15	16	5.5	4.8	6.6	7.6	64.3	1.2	5.1	27.5
Shimao Property	813 HK	17.16	59.6	Buy	19.06	4	12	5.5	5.9	17.3	17.3	57.4	1.1	28.5	39.9
China Vanke	2202 HK	15.6	171.8	NR	n.a.	21	15	4.0	4.6	21.7	21.2	44.7	1.7	18.1	72.5