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券商行业分析总结

核心内容

本报告对证券行业2013年第一季度的业绩表现、估值水平以及未来可能的创新方向进行了深入分析，并提出了二季度的投资策略。报告指出，券商股估值分化较大，行业估值拐点通常以中信、海通的估值为基准，当前估值已反映出较高的业绩增速预期，但市场环境难以支撑如此增长。

主要观点

• 当前估值反映的业绩增速预期：目前券商股的股价反映了行业13年约60%的业绩增速预期，这需要日均股基成交额达到2200亿元，沪深300全年上涨20%的市场环境，但目前市场表现与预期仍有差距。
• 行业趋势分析：1季度券商业绩同比大幅增长，但2季度面临更高的同比基数，尤其是债券交易业务，预计2季度业绩增长承压。
• 创新方向：券商资管业务通过资产证券化有望进入快车道，股权质押回购业务可能成为加杠杆的另一利器，若推出将迅速放量。

关键信息

估值分析

• 行业估值水平：券商股的估值区间通常在1.3-2倍PB，20-30倍PE。
• 当前估值情况：中信、海通证券的PB估值已接近1.9-2倍，但市场表现验证了估值上限逻辑。
• 业绩增速预期：当前股价隐含了约60%的业绩增速预期，但市场环境难以支撑。

1季度行业运营总结

• 业绩增长：1季度上市券商累计营业收入和净利润同比分别增长51%和85%。
• 市场表现：1季度两市股票日均成交额达到2000亿元，融资融券余额接近翻倍。
• 盈利结构：自营收入占总营业收入比重由12Q1的26%提升至35%，成为主要业绩贡献。

2季度行业趋势分析

• 业绩承压：2季度业绩增长面临更高同比基数，流动性逐步收缩，股票市场日均交易额提升空间有限。
• 债券交易：12Q2债券交易是业绩增长的主要贡献，但2季度预计债券交易收入同比下滑。
• IPO承销：IPO放行可能带动投行业绩增长，但目前仍有较大不确定性。

行业创新重点

• 资产证券化：银监会8号文推动券商资管业务进入快车道，资产证券化有望爆发增长。
• 股权质押回购：监管层正在推动该业务，相比约定式购回，该业务更为灵活，预计2季度有推出可能。
• 融资融券：融资融券业务迅速放量，预计2季度两融余额有望达到2500亿元，收入贡献提升至12%。

投资建议

• 投资策略：在板块向上动力不足的背景下，2季度更倾向于“先思风险，后谋收益”的策略。
• 推荐组合：
  • 中信证券：估值较低、转型领先。
  • 光大证券、招商证券：新业务提升空间较大。
  • 方正证券：受益主业改善，综合金融概念股仍能保持超额收益。

附录：我国资产证券化发展历程

• 2004年：研究论证阶段，证监会邀请专家讨论证券公司是否能承担资产证券化产品的发行人角色。
• 2005年8月：证监会启动证券化试点工作，允许中金等证券公司设立9只资产证券化产品。
• 2005年9月：中金公司推出“中国联通CDMA网络租赁费收益计划”，拉开券商参与企业资产证券化的序幕。
• 2005年12月：广发证券推出首个专项资产管理计划“莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划”。
• 2006年：证监会出台实施细则，多家券商跟进发行产品。
• 2008年：美国次贷危机后，国内企业资产证券化进程放慢。

表格摘要

图表摘要

• 图表1-4：显示中信、海通证券的历史PB和PE估值。
• 图表5：展示券商股股价隐含的业绩增速。
• 图表6：证券行业2013年盈利敏感性测算。
• 图表7-12：展示流动性宽裕对股债市场的影响及券商业绩表现。
• 图表13：2季度行业业绩同比基数提升。
• 图表14-16：展示2季度债券交易和股权质押业务的发展前景。
• 图表17-22：展示券商各类资管产品比较及重点券商盈利预测和估值水平。
• 图表23：国内企业资产证券化发展历程。

总结

本报告指出，券商行业在2013年面临业绩增速预期下修和创新节奏放缓的挑战，但资产证券化和股权质押回购等创新业务可能成为新的增长点。建议投资者关注估值较低、转型领先的券商，如中信证券，以及新业务提升空间较大的券商，如光大证券和招商证券，同时关注方正证券等综合金融概念股的超额收益潜力。