纺织品和服装行业：电商鲶鱼~社交电商拼多多，从哪里来，往哪里去？-20180702-国金证券-27页-3mb

纺织品和服装行业研究：买入（维持评级）

核心内容

本报告聚焦于拼多多这一社交电商平台，分析其发展现状、商业模式及面临的挑战。拼多多作为电商行业的一条“鲶鱼”，通过“拼单购物+社交”模式，快速扩张并形成独特的市场影响力。

主要观点

1. 拼多多的崛起
   拼多多成立于2015年，依托微信公众号和小程序，迅速发展为拥有近3亿用户的电商平台，成为电商行业的重要参与者。

2. 社交电商模式
   拼多多以“拼单”为核心，通过用户间的社交裂变实现低成本流量获取。其用户分享和拼单机制，使平台实现指数级增长。

3. 商业模式转型
   拼多多从自营模式转向平台模式，通过在线市场服务和广告业务实现营收增长。2018年Q1，其营收同比增长36倍，毛利率由负转正。

4. 用户增长与质量提升
   尽管用户数量迅速增长，但拼多多面临用户价值“由量到质”的挑战，需提升用户复购率和客单价，同时解决商品质量与假货问题。

5. 与阿里、京东的竞争
   拼多多在用户数量上已接近京东，但GMV和人均消费仍低于阿里。其商业模式与阿里存在差异，未来需进一步探索差异化竞争策略。

关键信息

市场数据

• 市场优化平均市盈率：18.90
• 国金纺织品和服装指数：2762.64
• 沪深300指数：3407.96
• 上证指数：2775.56
• 深证成指：9379.47
• 中小板综指：9492.29

财务表现

• 营收情况：2016年5.05亿元，2017年17.44亿元，2018年Q1达13.85亿元，同比增长36倍。
• 毛利率：2018年Q1达到76.98%，实现由负转正。
• GMV：截至2018年Q1，GMV为3,943亿元，预计2018年全年GMV约为3,943亿元。

用户增长与活跃度

• 用户数量：2018年6月用户数达2.96亿，接近京东用户规模，与阿里用户数（5亿）数量级相当。
• 日均活跃用户：2017年12月为5,308万，排名第二。
• 人均使用频率与时长：人均单日使用次数5.67次，人均单次使用时长3.14分钟。

估值分析

• 估值上限：388亿美元
• 合理估值范围：155亿-233亿美元（约为阿里估值的40%-60%）
• P/GMV估值体系：2018年阿里P/GMV为0.65，拼多多预测GMV为3,943亿元，按此体系计算，拼多多估值上限为388亿美元。

风险提示

• 无法顺利上市
• 假冒或侵权产品监管风险
• 第三方物流服务质量风险
• 电商行业竞争加剧风险
• 广告收入模式增长不及预期风险

拼多多的未来发展挑战

1. 去腾讯化问题
   拼多多依赖腾讯的社交平台实现用户增长，但未来如何脱离腾讯生态、实现独立发展仍是关键挑战。

2. 用户价值由量到质
   用户数量虽已达到3亿，但人均消费和商品质量仍有待提升，以实现高质量增长。

3. 低价与品牌效应的矛盾
   低价策略吸引大量用户，但难以建立品牌效应。商家入驻门槛低，导致假货和劣质商品问题持续存在。

拼多多的商业模式与运营策略

• 流量滚雪球效应：通过社交裂变，实现用户数量的指数增长。
• 低价商家聚合：平台提供全品类商品，与低价商家合作，形成价格优势。
• 营销投入：通过综艺广告提升品牌知名度，但需转向精准投放和用户留存策略。

结语

拼多多作为社交电商的代表，以其独特的“拼单”模式迅速崛起，成为电商行业的重要力量。然而，其未来能否实现高质量发展，取决于能否解决用户价值提升、品牌建设及去腾讯化等关键问题。目前，拼多多仍处于高速增长阶段，但其估值与阿里存在差异，需结合市场环境和自身发展路径进行合理评估。

投资评级

• 公司投资评级：买入（预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上）
• 行业投资评级：买入（预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘15%以上）