20240823-招银国际-瑞声科技-02018.HK-Riding_on_new_upgrade_cycle__Upgrade_to_BUY_8页_1mb

AAC Tech (2018 HK) - Equity Research

核心结论

• 维持“买入”评级 (BUY)：基于新的SOTP估值目标价HK$37.8 (上调21%)，对应2025年19.6倍P/E。当前股价HK$31.25，对应2024/25年20.2/16.3倍P/E，估值具吸引力。
• 上调盈利预测：2024-26年盈利预测上调23-31%，反映2024年上半年超预期业绩、毛利率恢复及AI手机规格升级。

公司业绩概述

毛利率与盈利增长

• 2024年上半年：营收增长22% YoY，净利润增速257% YoY；毛利率增至21.5% (+7.4ppt YoY)，反映各业务线改善：
  • 振动马达/扬声器毛利率达30%，高于2023年水平；光学镜头毛利率4.7%（HCM业务为5.7%）。
• 主要业务驱动：iPhone 16供应链恢复、Android AI手机规格升级（触控/光学/IAM需求提升），推动毛利率恢复和收入增长。

2024/25展望

• 预计持续增长：
  • 2024年收入增长31% YoY，净利润增速125% YoY；
  • 关键推动力包括：iPhone 16出货量、Android AI手机需求、以及与PSS业务的协同效应。
  • 2025年预计盈利增速24% YoY，恒定19.6倍P/E估值目标覆盖未来盈利潜力。

估值模型

• SOTP目标价HK$37.8，基于各业务线独立估值：
  • 音频业务（扬声器/MEMS）：20倍P/E；
  • PSS业务：18倍P/E（目标保持盈亏平衡）；
  • ED&PM：20倍P/E；
  • 光学业务：20倍P/E。
• 关键驱动因素为技术升级（目标对焦模块、触控模块ASP提升）和AI手机渗透。

最新催化剂

• 2024关键事件：
  • iPhone 16发布（2024 Q3）；
  • Android AI手机规格快速升级（Sensing Hub/GSM摄像头需求）；
  • 光学业务毛利率提升至中性水平。

风险提示

• 盈利下行风险：全年业绩不及预期（或PSS整合进度低于预期）。
• 市场竞争风险：音频/光学领域产能扩张导致折旧压力。
• 估值调整风险：估值溢价已较高，且依赖iPhone及Android订单复苏节奏。