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文档总结：一致预期正在瓦解，新的预期正在重构

核心内容

2022年初，市场整体回调，春季躁动不再被市场预期，表明“稳增长和宽信用开年即见效”的一致预期正在瓦解。市场风格快速轮转，预期混乱，缺乏主线，新的预期正在逐步形成。核心关注点包括房地产、基建以及政策与市场预期的重构。

主要观点

1. 房地产市场仍处下行通道

• 销售与拿地未见底：1月1-14日，30城商品房成交面积同比-24.9%，处于2012年以来同期最低水平。70大中城市价格指数12月环比-0.3%，连续第四个月转负。土地成交溢价率降至0。
• 政策效果有限：尽管政策已转向，但销售持续下行和预售资金监管趋严仍未明显改善。房企违约频发，问题已从个体演变为系统性。
• 长期预期改变：在“房住不炒”政策下，购房者对投资住宅回报的预期已改变。房企去杠杆背景下，毛利率和开发投资的杠杆率、周转率难以恢复。地方政府对开发商合作关系的预期也发生变化，即便政策放松，也难以回到过去。

2. 基建投资尚未显现明显发力

• 政策态度明确：中央经济工作会议强调“稳增长”，并要求加快财政支出进度。国务院常务会议明确专项债资金需尽快落实。
• 财政资金未见效：虽然财政资金充裕，但尚未体现出对基建的明显支持。1月新增专项债发行规模仅1512亿，发行进度10.4%。
• 高频数据疲软：反映基建相关行业的表观消费量、开工率等数据改善有限，水泥价格持续下跌，螺纹钢表观消费量同比减少18.2万吨。
• 信贷结构偏差：12月企业中长期贷款同比少增2941亿，占比降至62%，低于历史水平，显示基建投资的信贷支持不足。

3. 市场预期出现分歧

• 房地产底部更深：当前政策不足以扭转行业下滑，可能需要进一步放松。
• 基建开门红可能性下降：经济增长目标可能低于部分投资者预期，财政发力见效需等到两会后。
• 政策托而不举：经济预期回到去年经济工作会议前的起点，需看到宽松政策见效的实际信号，市场才会出现躁动。
• 海外市场流动性收紧信号已定价：对紧缩节奏仍存分歧，需关注疫情是否流感化、美国通胀是否回落、联储是否缓和加息预期。
• 关注中下游制造：建议投资者关注高景气赛道的细分行业和个股，寻找不依赖政策支持、具备盈利修复和困境反转潜力的领域。

关键信息

• 房地产：销售和拿地尚未见底，政策效果有限，长期预期改变。
• 基建：财政资金充裕但未见效，高频数据疲软，信贷结构偏差。
• 市场预期：一致预期瓦解，新的预期正在重构，需关注政策放松和经济复苏信号。
• 投资建议：关注中下游制造，挖掘高景气赛道，避免政策依赖型投资。

风险提示

• 疫情再爆发
• 经济增速下滑超预期
• 货币政策超预期收紧

投资评级体系

作者信息

• 分析师：宋雪涛（SAC执业证书编号：S1110517090003）
• 联系人：林彦
• 邮箱：songxuetao@tfzq.com, linyan@tfzq.com

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