20170514-天风证券-宏观点评_开弓没有回头箭_做好金融去杠杆的长期准备_11页_711kb

金融去杠杆的长期准备与市场影响分析

核心内容

本报告分析了中国当前金融去杠杆的背景、过程、底线及市场影响，指出金融去杠杆是一个长期过程，监管方向不会改变，市场需做好持续调整的准备。

主要观点

• 金融去杠杆是长期过程：金融自由化持续了五年，要逆转其结果并非短期可完成。流动性较好的资产去杠杆较快，流动性较差的资产如非标、委外等去杠杆则较为缓慢。

• 监管节奏可快可慢，但方向不变：初期监管节奏可能有调整，但一旦市场适应，监管力度将逐步增强。外部压力（如美联储加息、汇率缺乏弹性）限制了中国央行主动宽松的空间。

• 底线更深，系统性风险不可承受：监管的实际底线并非单纯的稳增长，而是防范系统性风险。区域性银行出现流动性问题时，央行可能救助市场流动性或市场失灵，但不会救助机构本身。

• 当前去杠杆类似2013年拉长版：与2013年相比，本次去杠杆过程更慢、时间更长、幅度更大。资产价格向确定性和流动性溢价聚集，考验的是负债管理和资产变现能力。

关键信息

• 数据趋势：

  • 2016年，银行对非银净债权从1万亿增至10.8万亿。
  • 同存余额从3万亿增至6.3万亿，委外规模从7.6万亿增至12.4万亿。
  • 2017年第一季度，同存余额进一步增至7.8万亿，银行对非银净债权升至12.3万亿。

• 政策与市场反应：

  • 2017年3月底MPA考核后，市场短暂放松，但4月央行维持“稳健中性”货币政策，流动性处于紧平衡状态。
  • 债市和股市在监管趋紧背景下出现双杀，国债10年期收益率从3.2-3.3上升至3.6-3.7。

• 信用紧缩与利率上行：

  • 去杠杆将引发信用紧缩，央行不太可能主动宽松，导致流动性紧缺频率增加。
  • 1年期AAA信用债收益率与贷款基准利率倒挂，企业财务费用同比增速显著上升。

• 监管重点与目标：

  • 压缩监管套利和空转套利，倒逼银行调整资产负债表。
  • 资管业务回归本源，保险姓保，打破刚兑和隐性担保。

风险提示

• 短期政策出现重大调整的风险。
• 市场对监管放松的预期可能与现实产生落差。

市场策略建议

• 资产选择：关注具有确定性溢价和流动性溢价的资产。
• 负债管理：提升负债端的灵活性和稳定性。
• 操作策略：会攻更要会守，会买更要会卖，会抢更要会跑。

作者信息

• 刘晨明：分析师，SAC执业证书编号：S1110516090006，邮箱：liuchenming@tfzq.com。
• 宋雪涛：联系人，邮箱：songxuetao@tfzq.com。

相关报告与资料来源

• 数据来源：WIND，天风证券研究所。
• 图表说明：多个图表展示了银行对非银净债权、同存和委外规模的变化，以及国债收益率与超储率的关系。

投资评级声明

• 股票投资评级：分为买入、增持、持有、卖出，分别对应预期相对收益20%以上、10%-20%、-10%至10%、-10%以下。
• 行业投资评级：分为强于大市、中性、弱于大市，分别对应预期行业指数涨幅5%以上、-5%至5%、-5%以下。

特别声明

• 天风证券可能持有报告中提及公司所发行的证券，也可能为其提供金融服务，存在潜在利益冲突。
• 报告仅供参考，不构成投资建议。

总结

金融去杠杆是一项长期任务，监管方向明确且不可逆转，市场需适应持续的调整。去杠杆过程将引发信用紧缩和流动性风险，央行保持紧平衡，市场需关注确定性和流动性溢价资产。同时，系统性风险是监管底线，区域性风险可能被容忍。整体来看，本次去杠杆可能更像2013年的拉长版，但结局可能有所不同。