20150529-中泰证券-新三板研究框架探讨（一）_寻找新三板的Alpha_14页_922kb

新三板投资策略报告总结

核心内容

本报告旨在探讨新三板市场的投资难点与研究框架，重点在于寻找具有成长潜力的公司（Alpha），并建立适应新三板特点的估值体系。

主要观点

新三板市场特点与投资难点

1. 中小微企业为主：新三板挂牌公司以中小微企业为主，部分企业亏损或微利，给估值和业绩持续性判断带来挑战。
2. 缺乏历史估值数据：市场活跃时间较短，多数公司集中在2014-2015年挂牌，缺少可供参考的历史估值区间。
3. 交易活跃度低：市场流动性仍较低，价值发现和退出机制尚不完善，对机构投资者造成冲击成本。
4. 定增机制影响安全边际：市场化定增机制使新投资者可能以低成本享受公司成长，造成现有投资者利益摊薄，削弱投资安全边际。
5. 缺乏可比公司：部分公司涉及独特概念，如PE、担保公司、家政等，A股市场缺乏同类可比公司。

新三板投资思路与框架

1. 寻找Alpha：研究重点在于成长性判断和建立切合新三板特点的估值体系，而非过度关注制度节点或财务数据。
2. 借鉴创业板经验：创业板的表现为新三板研究提供了参考，其市值增长主要来自于估值提升，而非业绩增长。
3. 新兴大市值公司来源：
   • 人口结构变化：60岁以上人口比例上升，推动养老、医疗保健需求；年轻一代具备更强消费能力，推动虚拟产品消费。
   • 消费心理与行为变化：消费者从被动接受服务到主动提出需求，长尾效应显著，未来将更多依赖定制化需求。
   • 新兴技术预期：Gartner技术成熟度曲线是判断新兴技术热度的依据，技术从萌芽期到成熟期经历多个阶段。

选择大市值潜力公司的框架

1. 市场空间：通过市值/市场空间法则判断行业潜力，关注细分行业龙头。
2. 商业模式：区分业务型、平台型和生态型公司，注重平台的用户粘性与数据价值。
3. 核心团队：偏好具备细分领域专业经验并拥抱新技术趋势的管理团队，关注股权结构和激励机制。
4. 数据持续印证：成长性需要运营数据支持，若核心指标未快速增长，需重新评估逻辑与执行力。

关键信息

• 截至2015年5月11日，新三板挂牌公司2385家，其中77%为高新技术企业。
• 2014年年报显示，329家新三板公司净利润为负，272家净利润不足100万元，合计占26%。
• 若以500万元为界限，54%的公司净利润低于此值。
• 做市商制度推出后，新三板流动性有所改善，但总体仍较低，仅占挂牌公司13%。
• 80%以上的增发为折价发行，表明定增机制对投资者安全边际的潜在影响。
• 创业板市值增长主要来源于估值提升，而非业绩增长。
• 长尾效应强调个性化、客户力量和小利润大市场，未来可能形成更大市场影响力。
• Gartner技术成熟度曲线分为五个阶段：技术萌芽期、过热期、幻觉破灭谷底期、复苏期和成熟期。

投资策略建议

• 关注成长性：优先选择具有清晰成长逻辑和运营数据支持的公司。
• 重视商业模式：判断公司是否具备平台或生态优势，是否能在行业中形成壁垒。
• 分析核心团队：团队的专业背景和战略眼光是公司成长的关键因素。
• 结合市场趋势：把握人口结构、消费行为和新兴技术等大趋势，选择具备潜力的细分领域公司。

未来研究方向

• 深入分析新三板优质标的，通过具体案例详细阐述研究框架。
• 探讨其他投资策略，如被动投资、定增策略等，分析其优劣势与操作要点。

团队信息

• 首席分析师：张帆（CFA），联系方式：021-20315209，zhangfan@r.qlzq.com.cn
• 研究团队成员：张俊、张文亮、黄旭良、马路萌、陈康、龙贡波、张聪等，均来自齐鲁证券研究所。

重要声明

本报告仅供齐鲁证券有限公司客户使用，不构成任何投资建议，不保证信息的准确性和完整性，投资者需自行关注更新。