20130521-安信证券-成都路桥-002628.SZ-快速成长的城市基建运营商_17页_887kb

报告摘要

成都路桥（002628.SZ）详细总结

核心内容

成都路桥是四川省内少数拥有广泛资质的交通基建承包商之一，主要业务涵盖公路工程、桥梁工程、市政工程及公路养护。公司正经历从传统施工企业向城市基建运营商的转型，并受益于四川省及西部地区快速发展的交通基建投资。

主要观点

业务模式转型：公司自2004年起采用施工经营与资本经营结合的模式，积极拓展BT项目，2012年新签订单中超过80%为BT项目。
盈利能力提升：通过精细化管理，公司施工业务毛利率高于行业平均水平，BT项目进入大规模回购期后，投资收益贡献增大，净利润率有望持续上升。
市场前景广阔：四川省“十二五”期间交通基建投资规划达到8453亿元，比“十一五”增长172.5%。公司作为区域龙头，具备较大的市场份额提升空间。
估值吸引力：公司未来成长性好，估值较低，给予买入-B的投资评级，6个月目标价13元，对应2013年12倍动态PE，若考虑增发后EPS摊薄，对应14.8倍动态PE。
风险提示：公司业务区域集中于四川省，存在区域集中风险；BT项目存在回购风险，依赖地方政府的财政状况。

关键信息

财务预测与估值

指标	2011	2012	2013E	2014E	2015E
营业收入（百万元）	2,552.2	3,940.5	4,760.2	5,936.9	7,126.0
净利润（百万元）	191.6	260.4	373.9	513.1	635.5
每股收益（元）	0.57	0.78	1.12	1.54	1.90
每股净资产（元）	4.12	4.86	5.82	7.21	8.92
市盈率（倍）	17.1	12.6	8.7	6.4	5.1
市净率（倍）	2.4	2.0	1.7	1.4	1.1
净利润率	7.5%	6.6%	7.9%	8.6%	8.9%
净资产收益率	13.9%	16.1%	19.2%	21.3%	21.3%
ROIC	29.6%	19.4%	14.7%	18.6%	19.6%

增发计划

公司计划公开发行不超过1.3亿股，募集资金总额不超过11亿元，用于元华路南延线BT项目和补充运营资金，有助于提升公司资金实力和盈利能力。

公司资质

成都路桥拥有公路工程施工总承包一级、市政公用工程施工总承包一级、桥梁工程专业承包一级、公路路面工程专业承包一级、公路路基工程专业承包一级、公路交通工程专业承包交通安全设施资质、隧道工程专业承包一级资质，资质覆盖广，等级高。

市场份额

2007-2010年公司在成都市场累计市场份额为16%，是成都市场龙头之一。2012年公司新签合同金额达到58.9亿元，同比增长115%，未来有望继续增长。

项目类型与收益

BT项目：公司2012年BT项目占比超过80%，预计2013年BT项目结算金额约为30亿元，投资收益有望超过1亿元。
盈利能力：2012年净利润率6.6%，接近装饰装修公司的水平，远高于普通施工企业。

业务增长与转型

BT业务进入良性循环：随着BT项目进入回购期，公司经营性现金流将好转，业务模式日臻成熟。
未来增长预期：预计2013-2015年公司主营收入增速分别为20.8%、24.7%和20.0%，净利润增速分别为43.6%、37.2%和23.9%。

竞争力对比

公司	综合毛利率	净利润率	资产负债率	净资产收益率
成都路桥	14.7%	6.6%	69.0%	16.1%
宏润建设	10.0%	1.9%	79.1%	6.8%
北新路桥	12.8%	1.1%	80.2%	3.1%
四川路桥	11.1%	2.7%	86.6%	17.6%
上海建工	6.5%	1.7%	84.5%	13.5%
浦东建设	48.5%	29.7%	64.0%	12.4%
龙元建设	10.7%	13.7%	78.7%	13.4%
中国交建	13.8%	4.0%	77.6%	13.6%

风险提示

业务区域集中风险：公司80%以上收入来自四川省，存在区域集中风险。
回购风险：BT项目依赖地方政府财政状况，若财政困难，将影响项目回购。

总结

成都路桥凭借广泛的资质和成熟的业务模式，正逐步向城市基建运营商转型，未来成长性良好，盈利能力强。公司业务主要集中在四川省，但随着省外市场的拓展，业务空间逐步扩大。BT项目占比的提升为公司带来更高的投资收益，未来几年净利润有望持续增长。尽管存在一定的区域集中和回购风险，但公司目前估值较低，具备投资价值。

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