20160719-中泰国际证券-云南水务-06839.HK-迎接公司增长高峰期_28页_1mb

云南水务总结报告

核心内容

云南水务（6839 HK）是一家具有国企与民企混合背景的水务行业上市公司，成立于2011年，主要业务涵盖城镇污水处理、供水、建造及设备销售、固废处理等。公司以“PPP”模式运营，凭借与政府的良好关系及北京碧水源提供的膜技术，已在中国云南省内占据水务市场主导地位。公司计划拓展至全国及海外市场，并向城市环境综合服务商转型。

主要观点

• 混合背景优势：公司由云南城投（国企）和北京碧水源（民企）共同持股，国企背景使其在获取政府项目上具有优势，而民企背景则提供了先进的膜技术。
• 技术壁垒：公司采用MBR和CMF技术，使污水处理和自来水供应的水质远超国家标准，增强了其在市场中的竞争力。
• 业务多元化：公司不仅在水务行业占据主导，还拓展了固废处理业务，包括工业危废、医废处理及垃圾焚烧发电，为未来增长提供新动力。
• 财务预测：预计16-18财年总收入分别为26.74亿、32.08亿及35.46亿人民币，CAGR为31.53%；每股盈利分别为0.404、0.516及0.676港元，对应市盈率分别为9.88倍、7.73倍及5.91倍。
• 估值与评级：首次覆盖给予“增持”评级，目标价为5.10港元，对应16财年市净率约1.2倍、预测市盈率约12.6倍。公司估值存在折让，但盈利增长潜力强。
• 风险因素：新业务发展不确定性、客户及供应商集中度高、特许经营项目现金流与建设阶段成本不匹配，可能导致流动资金缺口。

关键信息

公司背景

• 成立于2011年，由云南城投（96.21%）及北京碧水源（24%）共同持股。
• 在云南省内拥有118个水务项目，日处理能力达244万吨。
• 业务覆盖污水处理、供水、建造及设备销售、固废处理等。

财务数据

• 14财年：总收入11.01亿人民币，经营利润2.37亿人民币，股东净利润1.67亿人民币。
• 15财年：总收入15.58亿人民币，经营利润3.94亿人民币，股东净利润2.86亿人民币。
• 16财年预测：总收入26.74亿人民币，经营利润6.32亿人民币，股东净利润4.14亿人民币。
• 17财年预测：总收入32.08亿人民币，经营利润8.11亿人民币，股东净利润5.29亿人民币。
• 18财年预测：总收入35.46亿人民币，经营利润10.89亿人民币，股东净利润6.93亿人民币。

业务发展

• 污水处理：15财年收入4.20亿人民币，预计18财年增至12.0亿人民币，CAGR为42.1%。
• 供水业务：15财年收入4.55亿人民币，预计18财年增至13.6亿人民币，CAGR为44.0%。
• 固废处理：15财年收入0.08亿人民币，预计18财年增至0.6亿人民币，CAGR为94.2%。
• 建造及设备销售：15财年收入5.97亿人民币，预计18财年增至8.00亿人民币，CAGR为10.2%。
• 其他业务：15财年收入0.79亿人民币，预计18财年增至1.25亿人民币，CAGR为16.7%。

技术与市场

• 公司拥有膜技术工厂，生产成本低于进口产品，增强了特许经营项目的成本控制能力。
• 固废处理市场增长潜力大，预计到2020年垃圾焚烧发电市场规模将达到2000亿人民币。
• 公司在水处理技术方面具有领先优势，能提供高质量的污水处理和自来水处理服务。

估值与投资建议

• 首次覆盖给予“增持”评级，目标价为5.10港元，对应16财年市净率1.2倍，市盈率12.6倍。
• 公司的盈利增长潜力强，未来2-3年毛利率及经营利润率将显著提升。
• 估值需考虑同业平均市净率并给予20%折扣，以反映公司规模较小的情况。

风险因素

• 新业务发展存在不确定性，如原水供应、膜生产及固废处理。
• 客户及供应商集中度高，可能导致收入波动及财务风险。
• 特许经营项目的现金流与建设成本不匹配，可能造成流动资金缺口。

结论

云南水务凭借其混合背景及技术优势，在云南省水务市场占据主导地位，并积极拓展固废处理业务，形成新的利润增长点。公司财务表现良好，预计未来三年收入及盈利将保持强劲增长。尽管存在一定的风险，但其技术壁垒和行业增长潜力使其成为值得“增持”的投资标的。