资讯科技行业：在线阅读高速发展，阅文集团一枝独秀-20180723-兴业证券-22页-1mb

在线阅读行业发展与阅文集团分析总结

核心内容

在线阅读行业在2017年已达到约152亿元的市场规模，其中纯在线阅读为63亿元，电子书为72亿元，版权授权及其他衍生市场为17亿元。整个中国文学市场（不包括教育出版物）规模约为440亿元，数字阅读行业仍具有较大发展空间。阅文集团作为行业龙头，在IP内容和渠道能力方面具有显著优势，其ARPU值和付费率持续提升，未来有望持续享受行业红利。

主要观点

1. 付费提升驱动行业发展

• 行业规模：2017年数字阅读行业总规模约152亿元，网络文学（纯订阅付费阅读）市场规模约63亿元，预计2020年将达134亿元。
• 付费率提升：2016年和2017年阅文集团数字阅读ARPU值分别增长51%和52%，付费率从3.28%提升至6.02%（全年5.8%），主要得益于年轻人收入提升、正版化推进和AI推荐技术的优化。
• 用户增长：网络文学用户规模从2013年的2.74亿增长至2017年的3.78亿，预计2020年将达4.21亿，用户渗透率已达75%，增长空间有限。
• 内容质量：优质内容是用户选择正版的重要原因，盗版因更新不及时和错别字问题，逐渐被用户淘汰。

2. IP变现带来附加价值

• IP改编：文学IP可以改编为影视剧、动漫、游戏等，是娱乐产业链的起点。例如，《花千骨》《盗墓笔记》《琅琊榜》等均改编自网络小说。
• IP价值：IP质量对内容价值影响显著，如迪斯尼因IP质量提升而重回巅峰。
• 版权授权市场：网络文学版权授权市场潜力巨大，2017年市场规模约17亿元，而大娱乐市场总规模达4700亿元，版权授权潜在市场可达47亿元。

3. 行业格局：阅文集团一枝独秀

• 竞争要素：行业主要竞争要素为IP内容和渠道能力。IP内容质量决定改编价值，渠道质量影响用户触达和毛利率。
• IP内容优势：阅文集团拥有640万作家和960万部作品，内容储备远超掌阅科技。
• 渠道优势：阅文集团依托腾讯渠道（QQ、微信读书、腾讯新闻等），具有流量大、成本低的优势。2016/2017年腾讯渠道贡献阅文集团约34%和32%的收入，且MAU远超自有渠道和掌阅渠道。

4. 投资建议

• 行业前景：在线阅读行业仍处于高速发展阶段，阅文集团在IP内容和渠道能力上具有绝对优势。
• 估值优势：相比掌阅科技，阅文集团估值更具吸引力，2017年静态PE为102倍，2018年PE为66倍，而掌阅科技分别为105倍和69倍。
• 推荐理由：阅文集团具备强大的内容和渠道资源，未来有望通过IP变现和衍生业务进一步增长。

关键信息

• 行业规模：2017年数字阅读行业总规模约152亿元，其中纯在线阅读63亿元，电子书72亿元，衍生市场17亿元。
• 用户情况：2017年网络文学用户规模达3.78亿，集中于35岁以下人群。
• ARPU值：2017年阅文集团ARPU值为1.29元，掌阅科技为1.18元。
• 付费率：阅文集团2017年付费率为5.8%，掌阅科技为2.53%。
• 渠道成本：阅文集团腾讯渠道费率低于掌阅科技，2016/2017年分别为23%和22%，而掌阅渠道费分别为36%和39%。
• IP变现：文学IP可作为娱乐产业链起点，通过影视剧、游戏等衍生形式实现价值提升。
• 估值对比：阅文集团2017年收入34.8亿元，净利润5.6亿元，2018年收入预计59亿元，净利润预计8.7亿元，相比掌阅科技更具投资价值。

风险提示

1. 网络文学用户偏好不确定；
2. 优质内容减少可能影响行业增长；
3. 宏观经济下行可能抑制娱乐消费；
4. 行业政策变化可能带来不确定性；
5. IP变现不及预期可能影响收入增长。

分析师信息

• 分析师：张忆东
• 联系人：安一夫、王文洲

相关数据与图表

• 图1：网络文学（纯订阅付费阅读）市场规模
• 图2：中国数字阅读行业市场规模（亿元）
• 图3：整体中国文学市场规模细拆估算（单位：亿元人民币）
• 图4：网络文学用户数在2017年后增长渐缓
• 图5：QQ阅读使用人群集中在35岁以下
• 图6：网络文学人均付费金额稳步提升
• 图7：阅文集团单月ARPU值
• 图8：掌阅科技单月ARPU值
• 图9：阅文集团与掌阅科技付费率（不同口径）
• 图10：阅文集团与掌阅科技平均单个付费用户单月支付金额（元）（不同口径）
• 图11：阅文集团2017只有5.8%的付费率
• 图12：“年轻一代”可支配收入持续提升
• 图13：盗版小说更新不及时
• 图14：QQ阅读可以根据读者口味进行自动推荐
• 图15：IP质量对迪斯尼经营影响重大
• 图16：娱乐行业市场巨大，网络文学版权授权市场大有发展空间（单位：亿元）
• 图17：网络文学平台主要引流方式
• 图18：阅文VS掌阅作家数和作品数量对比
• 图19：阅文腾讯渠道MAU超过自有渠道
• 图20：阅文-腾讯渠道费率低于掌阅渠道
• 图21：阅文集团收入及利润情况（百万元）
• 图22：阅文集团收入细分项（百万元）
• 图23：其中在线阅读部分收入细分项（百万元）
• 图24：阅文集团成本拆分（百万元）

表格信息

• 表1：除阅读外，其他内容行业“正版化”现象同样明显
• 表2：著名IP改编情况统计
• 表3：QQ阅读月畅销榜前十名和第三十一名销量对比（男生榜）
• 表4：QQ阅读月畅销榜前十名和第三十一名销量对比（女生榜）
• 表5：阅文集团发展历程
• 表6：可比公司估值（截止至20180716收盘）