深度报告-20210309-兴业证券-交通运输行业深度研究报告_交通运输类债标的开启长期上行通道_34页_4mb

交通运输类债标的投资分析总结

核心内容

本报告分析了中国交通运输类债资产的投资潜力，并结合美国铁路公司的经验，提出对A股公、铁路行业重点公司的推荐。报告指出，中国险资权益类投资比例逐步放宽，推动了类债资产的配置，而交通运输类资产具有高股息、低估值、现金流稳定等特征，符合险资稳健收益的需求。此外，美国铁路公司的高分红与回购政策显著提升了股价表现，为A股同类公司提供了参考。

主要观点

1. 险资入市政策放宽

   • 中国保险资金自2004年起逐步放宽入市限制，2020年最高可占总资产的45%。
   • 高股息、低估值资产是险资配置偏好，交运基础设施资产具有类债特征，具备高分红潜力。

2. 美国铁路公司高分红与回购驱动股价上涨

   • 美国三大铁路公司UNP、CSX、NSC在2005-2020年间分红与回购总额复合增速分别为15.2%、15.4%、11.2%。
   • 分红回购占净利润比重平均为87.3%、86.6%、87.9%，部分年份甚至超过净利润。
   • 三家公司股价在15年间分别累计上涨158.6%、78.7%、430.0%，体现出业绩+分红回购的正向循环。

3. 交运基础设施资产具备类债特征

   • 交运资产在建设期有高投入，在运营期有稳定现金流，与债券相似。
   • 高速公路和铁路行业在2015-2019年平均股息率分别为2.8%、3.9%，2019年分别达到3.7%、4.9%，成为险资配置的理想行业。

4. 重点公司推荐

   • 报告维持对交通运输板块“推荐”评级，重点推荐招商公路、山东高速、宁沪高速、京沪高铁、大秦铁路等公司。

关键信息

重点公司财务预测与评级

分红与股息率预测（基于未来三年维持一定分红率）

投资逻辑与市场前景

• 业绩弹性：招商公路在2020年Q3归母净利润同比大幅增长45.8%，受益于疫情后行业复苏。
• 公司治理：公司注重治理改善，推出股权激励计划，提升股东回报。
• 可转债发行：2019年发行50亿元可转债，满足投资需求，未来有转股空间。

风险提示

• 宏观经济下行：可能导致车流量下降及铁路客货运量减少。
• 新建线路分流：可能影响现有公路和铁路的收入。
• 政策变化：公路收费政策及铁路改革政策的变动可能影响盈利预期。

结构清晰内容概览

1. 险资权益类投资比例上调：利好类债资产表现

• 政策放宽：自2004年起逐步放宽，2020年最高可达45%。
• 配置偏好：低估值、高股息类债资产是险资的首选。
• 交运类债特征：公路和铁路资产现金流稳定，股息率较高，具备类债属性。

2. 美国类债标的回顾：维持高分红及回购

• 经营情况：美国三大铁路公司运营稳定，十年间收入和利润稳步增长。
• 财务表现：分红和回购金额占净利润比重高，部分年份超过净利润。
• 股价表现：业绩增长与分红回购共同推动股价上涨，股东回报提升显著。

3. 重点类债标的推荐

• 招商公路：全国性公路投资运营商，业绩高增长，投资收益贡献显著。
• 山东高速：稳定高分红，股息率提升空间大，估值吸引力强。
• 宁沪高速：资产优质，股息率较高，分红稳定。
• 京沪高铁：盈利预期提升，股息率逐步增长。
• 大秦铁路：具备高股息率，投资收益稳定，盈利增长明确。

图表概述

• 图1：美国寿险股票投资占比变化
• 图2：2019年美国寿险资产配置结构
• 图3：美国财产和意外险资产配置结构
• 图4：中国险企股票、基金资产配置情况
• 图5-6：银行、房地产、公用事业PE、PB及股息率
• 图7-9：类债资产现金流特征、收入稳定性及成本结构
• 图10-13：美国三大铁路公司货运量、收入、利润及成本变化
• 图14-19：分红回购占比、负债率、经营性现金流及股价影响因素
• 图20-22：招商公路营收、净利润及投资收益变化
• 图23-25：招商公路业绩增长与股权激励计划
• 图26-27：主要上市路企净利润表现与分红情况
• 图28-32：山东高速营收、净利润、投资收益及分红情况
• 图33-35：宁沪高速收入、净利润及毛利变化
• 图36-39：京沪高铁及大秦铁路收入、成本、利润及资产情况

表格概述

• 表1：险资权益类投资上限历年变动
• 表2：《通知》中权益类资产投资比例规定
• 表3：2015-2019年各行业股息率
• 表4：A股公、铁路行业主要公司分红情况
• 表5：2020年美国UNP、CSX、NSC公司基本情况
• 表6-8：UNP、CSX、NSC股价上涨因素分解
• 表9：招商公路控股路桥项目
• 表10：股票期权生效条件
• 表11-12：招商公路极限分红率与股息率测算
• 表13：山东高速主要收费公路及桥梁资产
• 表14：济青高速改扩建影响预测
• 表15：山东高速主要投资项目收益情况
• 表16：宁沪高速持有高速路产
• 表17：土地使用权情况
• 表18：京沪高铁价改影响测算
• 表19：执行浮动票价对盈利预期的影响
• 表20：公司所辖铁路资产
• 表21：可比公司估值表

总结

报告指出，中国交通运输类资产具备类债特征，符合险资稳健投资需求。通过对比美国铁路公司的分红与回购策略，可以看出高分红和稳定现金流对股价的正向推动作用。因此，A股中具备高分红潜力的公路与铁路企业值得重点关注。重点推荐招商公路、山东高速、宁沪高速、京沪高铁及大秦铁路，这些公司具备良好的财务表现、稳定的现金流及较高的股息率，未来增长空间较大。同时，报告也提醒了宏观经济下行、新建线路分流及政策变化等风险因素，投资者需谨慎评估。