2008年-BIS国际清算银行_Private_matters_36页_176kb

总结：Private Matters

核心内容

本文探讨了为什么一些大型美国私人公司选择保持私人状态，而不是上市。通过分析SEC文件中的数据，研究发现私人公司保持私有化的主因是私人控制权的收益，而非传统观点中认为的诸如增长机会、创始人多样化或流动性需求等因素。

主要观点

• 私人控制权收益是私人公司保持私有化的主要动机。这些收益包括管理者的自主权和家族控制带来的优势。
• 家族企业更可能保持私有化，其IPO概率显著低于非家族企业。
• 董事会结构对保持私有化也有重要影响，给予管理层更多自主权的董事会结构会降低IPO的可能性。
• **私募股权（PE）和风险投资（VC）**控制的企业更倾向于上市，因为他们对控制权的重视程度较低，并且可能将上市视为退出策略。
• 控制权收益并不必然导致效率低下，家族企业通常表现出与非家族企业相当的盈利能力，并且失败率更低。
• 增长机会虽然在一些研究中被认为与IPO决策相关，但本文发现其与IPO决策的关系并不一致，且未发现IPO显著改变这些变量。
• 公共股票价格的价值在理论上被认为可能影响公司上市决策，但实际数据中未发现其对效率有明显负面影响。

关键信息

样本选择

• 样本包括1996年底为私人公司的大型企业，其中部分在之后尝试或完成了IPO。
• 数据来源于SEC文件，包括CRSP、Compustat、Compact Disclosure和Fixed Income Database (FID)。
• 样本企业通常具有较高的杠杆率或大量股东，因此需要向SEC提交报告。

上市行为

• 在181家私人公司中，有41家最终上市或宣布计划上市。
• 23家公司完成了IPO，其中12家在1997年完成。
• 18家公司尝试IPO但未完成，其中7家在1996年12月之后提交了文件但未完成IPO，11家在1996年12月之前尝试IPO。

影响因素分析

• 股东基础分散程度：通过统计1996年底的股东数量衡量。
• 控制权收益：包括家族控制、管理层控制和PE/VC控制等。
• 董事会结构：如董事会规模、是否设有审计和薪酬委员会、外部董事比例等。
• 公司风险：通过匹配公司的年度波动率来衡量。

研究发现

• 私人控制权收益显著影响公司是否选择上市。
• 家族企业和给予管理层更多自主权的公司更可能保持私有化。
• PE/VC控制的公司更倾向于上市，以实现退出。
• 控制权收益与效率之间的关系并不明确，家族企业通常表现出良好的盈利能力，且失败率较低。
• 样本偏倚：由于样本公司有SEC文件，它们通常规模较大、透明度较高，因此研究结果可能不适用于小型、不透明的初创企业。

数据与方法

• 使用匹配法，将私人公司与具有相似销售额和行业分类的上市公司进行对比。
• 考虑了公司年龄、股东数量、董事会结构和控制权类型等变量。
• 样本包括59家来自Compustat的公司和99家来自Compact Disclosure的公司，以及23家来自FID的公司。
• 数据覆盖1993年至1999年，部分公司数据不完整，因此分析主要基于横截面数据。

结论

本文指出，尽管美国资本市场为公司上市提供了良好的环境，但私人控制权的收益仍然是大型私人公司保持私有化的关键因素。研究强调，公司治理结构和所有权形式在决定是否上市方面具有重要作用，而这些因素并不一定与公司效率相冲突。此外，由于样本的特殊性，研究结果可能不适用于所有类型的私人公司，特别是那些规模较小、信息不透明的初创企业。