2008年-BIS国际清算银行_Liquidity_and_financial_cycles_38页_405kb

报告摘要

本文由Tobias Adrian和Hyun Song Shin撰写，探讨了金融体系中流动性与金融周期之间的关系。文章重点分析了金融中介机构（特别是投资银行）的资产负债表变动及其对市场风险偏好和资产价格的影响。

资产负债表的动态调整：
- 在一个持续按市价计价的金融体系中，资产价格的变化会迅速反映在净财富上，并促使金融中介机构调整其资产负债表规模。
- 金融中介机构并非被动反应，而是积极管理其资产负债表，以维持目标杠杆率。
杠杆的周期性特征：
- 杠杆（总资产与净资产的比率）呈现出明显的顺周期性：在经济扩张期杠杆较高，在衰退期杠杆较低。
- 这种行为与金融中介机构的信用评级目标和资本成本管理密切相关。
流动性与资产负债表增长的关系：
- 整体流动性可以理解为金融中介机构资产负债表规模的增长率。
- 金融中介机构在资产负债表扩张时倾向于增加短期债务、回购协议（repo）和抵押借贷，而在收缩时则减少这些项目。
市场风险偏好与资产价格：
- 资产价格波动会通过影响金融中介机构的资产负债表调整，进而影响市场整体的风险偏好。
- 资产价格的上升和下降可能会通过杠杆调整形成反馈效应，从而放大金融周期。
金融中介机构行为对系统流动性的影响：
- 金融中介机构的行为（如调整杠杆）不仅影响自身的财务状况，还对整个金融体系的流动性产生广泛影响。
- 金融体系可以类比为具有“过剩产能”的制造业体系，当市场条件改善时，机构会扩张资产负债表以利用过剩资本。

数据来源：文章基于美国联邦储备系统的资金流数据（Flow of Funds）以及SEC的10-Q文件，分析了五家大型投资银行的季度资产负债表变化。
投资银行的资产负债表结构：
- 资产端包括交易资产、逆回购（reverse repos）和抵押贷款等。
- 负债端包括回购协议（repos）、短期债务等。
- 投资银行的资产负债表规模通常较小，但其杠杆率较高，因此更接近“持续按市价计价”的理想状态。
顺周期杠杆的机制：
- 当资产价格上涨时，金融中介机构通过增加债务和资产来维持杠杆率，从而推动资产价格进一步上涨。
- 当资产价格下跌时，机构则通过出售资产和偿还债务来降低杠杆率，这可能进一步压低资产价格，形成负反馈。
风险溢价与流动性：
- 投资银行的资产负债表变化可以预测市场整体的风险溢价变化，该风险溢价由VIX指数与实际波动率的差值衡量。
- VIX指数的变化反映了市场风险偏好的变化，而投资银行的杠杆调整与之密切相关。