20150817-申万宏源-乐山电力-600644.SH-发供一体的乐山能源平台_未来受益电改和国改共振_15页_1mb

*ST乐电 (600644) 总结

核心内容

*ST乐电是乐山地区唯一的区域电网公司，业务涵盖电力、天然气、自来水、煤炭及服务业。公司定位为发供一体的能源平台，未来有望受益于电力体制改革（电改）和国有企业改革（国改）的双重机遇。同时，公司通过外延扩张，尤其是收购大渡河电力，提升其在区域电力资源整合中的地位。

主要观点

• 盈利改善：公司通过处置不良资产（如沐凤能源、天威硅业、沫江煤电等），逐步进入盈利新阶段。2015年预计归母净利润为1.15亿元，EPS为0.21元，对应PE为43倍。
• 电力主业稳健成长：电力业务收入和毛利在过去五年中稳步增长，尤其是售电侧改革带来的市场机会。公司拥有政府特许经营权，具备独立供电营业区。
• 外延扩张预期明确：公司长期托管大渡河电力，计划尽早完成收购，以提升整体盈利能力和市场地位。大渡河电力年售电量约14-15亿千瓦时，预计收购后可通过电量置换等方式改善业绩。
• 受益电改与国改：2015年是电力体制改革重启的元年，公司作为区域电网企业，有望涉足能源互联网和售电侧改革。同时，四川省加速国企改革，公司作为上市平台，未来资本运作步伐有望加快。
• 新能源布局：公司参股高效光伏电站项目，与Apple合作开发阿坝地区的光伏项目，预计2016-2017年投资收益分别为232万元和580万元。
• 估值合理：结合行业情况和公司外延扩张预期，公司合理估值在40-50倍PE，对应2016年股价为9.6-12元，维持“买入”评级。

关键信息

市场数据

• 收盘价：9.27元
• 一年内最高/最低价：15.8/7.4元
• 市净率：5.4倍
• 息率：未公布
• 流通A股市值：未公布
• 上证指数/深证成指：未提供

基础数据（2015年6月30日）

• 每股净资产：1.73元
• 资产负债率：60.39%
• 总股本/流通A股：538/327百万股
• 流通B股/H股：未提供

投资要点

• 资产处置与盈利改善：公司已剥离煤炭业务，完成多项资产处置，15年业绩有望改善。
• 区域电网地位：公司是乐山唯一区域电网企业，未来受益于电改和国企改革。
• 大股东引入：天津国资委成为公司第一大股东，增发价格为7.55元/股，为股价上涨提供安全垫。
• 盈利预测：公司15-17年归母净利润分别为1.15亿元、1.30亿元和1.37亿元，EPS分别为0.21元、0.24元和0.25元，对应PE分别为43倍、38倍和37倍。
• 电价调整影响：大工业电价下调可能影响公司下半年业绩，预计影响约1400万元。

股价催化剂

• 大渡河电力整合出现新进展
• 国企改革进程超预期
• 高效光伏电站开发进程超预期

风险提示

• 大渡河电力整合低于预期

业务结构

盈利预测

估值比较

公司股东结构（2015上半年）

战略合作与项目进展

• 乐山市政府与四川省电力公司合作：公司作为整合乐山区域电力资源的平台，逐步收购供电企业股权及输变电设施。
• 高效光伏电站项目：与Apple合作开发阿坝地区的高效光伏电站，预计2015-2017年分别运营0MW、40MW和100MW，带来投资收益。
• 捷为电站收购：公司已收购捷为县政信投资有限公司，间接持有高效光伏电站项目12.096%的股权。

总结

*ST乐电作为乐山地区的区域电网平台，未来将受益于电力体制改革和国企改革的双重机遇。公司通过资产处置和外延扩张，逐步改善盈利状况，未来有望提升市场地位和盈利能力。公司与Apple合作的高效光伏项目和区域电力资源整合计划，进一步增强了其在新能源和区域电网领域的竞争力。当前估值合理，维持“买入”评级。