20201015-安信证券-恒逸转债——规模优势持续扩大的民营炼化龙头_10页_991kb

恒逸转债发行与申购价值分析总结

■ 转债基本要素

发行安排

• 恒逸石化发布可转债发行公告，设股东配售及网上申购。
• 申购日为2020年10月16日。
• 原股东按每股0.5432元的额度配售转债，大股东未承诺优先配售。
• 网上申购无定金，上限为100万元。

基本要素分析

• 转债发行规模为20亿元，主体与债项评级均为 AA+。
• 转股价格为 11.50元，转股价值为 100.26元（基于10月15日正股收盘价11.53元）。
• 对正股及实际流通盘的稀释率为 4.72% / 5.25%，稀释作用较弱。
• 发行期限为 6年，票息利率分别为 0.2%、0.4%、0.6%、1.2%、1.5%、2.0%。
• 到期赎回价为 105元（含最后一期年度利息），面值对应的YTM为 1.45%，票息保护一般。
• 按6年期 AA+ 中债企业债到期收益率 4.39%（10月13日数据）计算，债底为 84.46元。
• 下修条款为 [15/30，85%]，赎回条款为 [15/30，130%]，回售条款为 [30，70%]，条款设置中规中矩。

募集资金用途

• 募集资金总额不超过20亿元（含发行费用）。
• 扣除发行费用后，主要用于 年产100万吨智能化环保功能性纤维建设项目，拟使用募集资金为 2亿元。

中签率估算

• 假设原有股东 70% 参与配售，剩余近 6亿元 供投资者申购。
• 假设网上申购户数为 800万户，平均单户申购金额为 100万元，预计中签率在 0.008% 左右。

■ 申购价值与上市定位分析

正股基本面

• 恒逸石化是全球领先的炼化-化纤一体化龙头企业，核心产品包括成品油、PX、PTA、POY、FDY、DTY、CPL、聚酯短纤、聚酯切片、聚酯瓶片等。
• 公司参控股PTA产能占全国PTA有效产能的 24.62%，参控股聚酯产能占全国聚酯有效产能的 13.86%，具有显著的规模优势。
• 公司尚有在建拟新增PTA产能 600万吨、聚酯纤维产能 181.6万吨，以及文莱二期项目，未来业绩有望稳步增长。
• 文莱PMB项目全部投产后，公司形成“原油-芳烃-PTA-涤纶”和“原油-苯-CPL-锦纶”的均衡一体化产业链，有助于提高抗风险能力和持续盈利能力。

上市定位与溢价预期

• 根据历史数据，选取转股价值在 90-110元 之间、债项评级 AA+、债券余额在 10亿元 以上的转债进行比较，恒逸转债预计上市转股溢价率将在 10%-20% 区间。
• 上市价格预计在 110-120元 区间，中枢为 115元。
• 当前正股 P/E为11.1x，P/B为1.75x，均处于历史低位，估值具有吸引力。

行业与市场前景

• 低油价与国产替代推动利润向中下游转移，国内PX供应宽松有利于产业利润下移。
• 下游纺织服装行业受疫情影响较大，但随着疫情防控好转，需求温和复苏，外贸出口逐步改善，长期需求有望释放。
• 行业集中度提升，龙头企业通过扩产、并购等方式加速扩张，市场集中度预计进一步提升。

风险提示

• 宏观经济修复进程
• 油价波动
• 项目建设进度

■ 关键数据总结

■ 结论

恒逸转债具备较高的申购价值，其资质优良、规模较大，预计上市价格在 110-120元 区间，中枢为 115元。正股估值处于历史低位，具备一定吸引力，且公司拥有显著的行业地位与规模优势，未来业绩增长可期。尽管存在宏观经济修复进程、油价波动及项目建设进度等风险，但整体来看，恒逸转债具备较强的配置价值与投资吸引力。