2016年-BIS国际清算银行_How_do_global_investors_differentiate_between_sovereign_risks_The_new_normal_versus_the_old_23页_266kb

总结：全球投资者如何区分主权风险？新常态与旧常态

核心内容

本文探讨了全球投资者如何区分不同国家的主权风险，并分析了自2008年金融危机以来，投资者行为是否发生了变化，从而形成所谓的“新常态”。研究基于18个新兴市场和10个发达市场的主权信用违约互换（CDS）月度回报数据，采用统计方法识别时间序列中的结构性变化，并通过因子分析提取全球风险因素，以评估其对CDS回报的影响。

主要观点

1. 时间划分：研究将样本分为两个时期，即“旧常态”（2004年1月至2008年8月）和“新常态”（2009年5月至2014年12月）。2008年10月被识别为一个重要的转折点，标志着全球风险偏好和投资行为的显著变化。

2. 全球风险因素主导：通过主成分分析，研究发现第一个全球风险因素在“旧常态”中解释了约51%的CDS回报变化，在“新常态”中则上升至64%。这表明全球风险因素在新常态下变得更加主导。

3. 风险溢价的重要性：风险溢价是决定国家在国外融资成本的关键因素。研究指出，CDS回报中的风险溢价主要反映了全球投资者的风险偏好，而非国家层面的经济基本面。

4. 经济基本面影响有限：尽管分析了多种经济基本面（如债务-国内生产总值比率、财政平衡、经常账户平衡、主权信用评级、贸易开放度、GDP增长和国内债券市场深度），但发现这些因素对国家在风险因素上的加载影响有限。相反，是否被归类为新兴市场成为解释国家加载差异的主要变量。

5. “脆弱五国”与CDS回报：2013年的“缩减恐慌”（taper tantrum）期间，部分新兴市场国家的CDS回报显著上升，但整体波动性远低于2008年全球金融危机期间。研究指出，这种差异可能与市场流动性、投资者行为变化以及政策环境有关。

关键信息

• 样本构成：

  • 新兴市场：18个国家，包括拉丁美洲（巴西、智利、哥伦比亚、墨西哥、秘鲁）、亚洲（中国、香港、印尼、韩国、马来西亚、菲律宾、泰国）、东欧（捷克、匈牙利、波兰）和其他地区（俄罗斯、南非、土耳其）。
  • 发达市场：10个国家，包括澳大利亚、加拿大、法国、德国、意大利、日本、新西兰、瑞典、英国和美国。

• CDS数据特点：

  • 数据从2004年1月至2014年12月，共11年。
  • 采用5年期CDS数据，因其流动性较高。
  • 考虑了CDS回报的月度变化，而非实际交易数据。

• 统计发现：

  • 2008年10月是识别“新常态”的关键时间节点。
  • 在“新常态”下，全球风险因素对CDS回报的解释力显著增强。
  • 在全球金融危机期间（2008年9月至2009年4月），CDS回报的波动性显著上升，且第一个风险因素解释了78%的回报变化。
  • 在“缩减恐慌”期间（2013年5月至12月），CDS回报的波动性显著下降，且第一个风险因素解释了71%的回报变化。

• 风险因素与全球资产价格的关联：

  • 第一个风险因素与全球资产价格（如美国股市、全球信用市场、美国国债收益率）高度相关，尤其与信用违约互换指数（如CDX NA IG、CDX NA HY、iTraxx Europe）相关性最强。
  • 第二个风险因素的相关性较弱，且在新常态下进一步下降。

结论

本文指出，全球投资者在区分主权风险时，更多依赖于全球风险因素而非国家层面的经济基本面。特别是在“新常态”下，全球风险因素对CDS回报的解释力显著增强，而是否为新兴市场成为影响国家加载差异的重要变量。此外，2008年全球金融危机和2013年“缩减恐慌”期间的市场行为差异表明，全球投资者的风险偏好和市场流动性在不同时期对主权风险的影响有所不同。