深度报告-20220302-浙商证券-华康股份-605077.SH-华康股份深度报告_代糖隐形冠军_厚积薄发乘势而起_23页_1mb

华康股份深度报告总结

核心内容

华康股份（605077）是一家专注于功能性糖醇及淀粉糖生产的公司，是全球第二大、国内最大的木糖醇生产企业。公司通过多品类布局和技术创新，不断优化产品结构，提高盈利能力。随着无糖食品市场的发展，公司正迎来新的增长机遇。

主要观点

• 行业地位：公司是功能性糖醇行业的隐形龙头，具备较强的市场竞争力。
• 产品结构：以木糖醇为主，山梨糖醇、麦芽糖醇、果葡糖浆为辅，赤藓糖醇为新增产品。
• 技术优势：拥有多种木糖醇制备工艺，以及半纤维素碱液制备木糖的领先技术。
• 客户资源：与多家国际知名企业如玛氏箭牌、亿滋、不凡帝等建立了长期合作关系，增强了市场信任度。
• 盈利预测：预计2021-2023年公司收入分别为13.95亿元、18.12亿元和23.74亿元，归母净利润分别为2.06亿元、3.18亿元和4.95亿元，毛利率预计逐步提升。

关键信息

产品与市场

• 木糖醇：2018年产量占国内48%，全球19%。预计2021-2023年产能分别为35000吨、65000吨、65000吨。
• 山梨糖醇：2018年产量占国内约15%。预计2021-2023年产能分别为50000吨、50000吨、50000吨。
• 麦芽糖醇：2018年产量占国内约15%。预计2021-2023年产能分别为10000吨、10000吨、10000吨。
• 果葡糖浆：预计2021-2023年产能分别为100000吨、70000吨、70000吨。
• 赤藓糖醇：预计2022年投产，产能为30000吨。

财务表现

• 营收增长：2017-2020年营业收入CAGR为13%，归母净利润CAGR为76%。
• 毛利率提升：2017-2020年综合毛利率从24.51%提升至34.65%。
• 费用控制：销售费用率稳定在3%-4%之间，管理费用率保持在3.05%左右。

技术与研发

• 研发能力：截至2020年，公司拥有69项授权专利，其中发明专利20项，实用新型49项。
• 技术认证：公司获得国家企业技术中心、中国轻工业糖醇应用技术重点实验室等重要认证。

品牌与市场拓展

• 自主品牌禾甘：自2000年起培育，通过线上线下渠道拓展，覆盖全国各大商超及电商平台。
• 市场渗透率：我国木糖醇人均渗透率仅为美国的1/20，未来提升空间巨大。

投资建议

• 估值：公司2023年预计PE为16倍，对应市值约70亿元，较当前市值有15%以上的增长空间。
• 评级：首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 产品价格波动：受宏观经济、下游需求、原材料价格等因素影响。
• 疫情反复：可能对销售产生不利影响。
• 市场竞争加剧：随着行业景气度提升，竞争可能更加激烈。

图表目录

• 图1：2017~2020年主营业务收入
• 图2：2017~2020年H1各产品营业收入
• 图3：2017-2020年归母净利润平稳增长
• 图4：2017-2020年销售费用、管理费用及费率逐渐降低
• 图5：2017~2020年各类糖醇产品产量
• 图6：2017~2020年糖醇类产品毛利率稳中有升
• 图7：2017-2020年境内、境外营收及毛利率稳中有增
• 图8：公司股权结构
• 图9：1992~2020年我国超重率、肥胖率提升
• 图10：1980~2017年中国成年人糖尿病患病率提升
• 图11：2012-2018年全球无糖/低糖产品数复合增长率（按地区）
• 图12：2012~2018年全球无糖/低糖产品复合增长率（按产品）
• 图13：2010~2020年天然甜味剂市场份额逐步提升
• 图14：1990年起美国糖尿病患病率激增
• 图15：2000-2010年美国无糖口香糖市场需求爆发
• 图16：2009~2021年木糖醇历史价格图
• 图17：2013~2017年中国果葡糖浆产量稳定增长
• 图18：2005~2011年果葡糖浆平均售价走高
• 图19：木糖醇主要大客户销售占比保持高位
• 图20：2017~2019年糖醇产品产销率
• 图21：禾甘公众号
• 图22：禾甘天猫旗舰店

盈利预测表

估值与盈利预测

• 归母净利润：2021E 2.06亿元，2022E 3.18亿元，2023E 4.95亿元。
• EPS：2021E 1.26元/股，2022E 1.95元/股，2023E 3.03元/股。
• PE：2021E 29倍，2022E 19倍，2023E 12倍。
• 估值：给予2023年16倍PE，对应市值约70亿元。

技术认证成果

风险提示

1. 产品价格波动风险：公司主要产品价格易受宏观经济、下游需求、市场竞争、原材料价格等因素影响。
2. 疫情反复风险：全球疫情尚存在不确定性，可能对销售产生不利影响。
3. 市场竞争加剧风险：随着行业景气度提升，竞争可能更加激烈，影响公司利润。