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总结：PetroChina 买入评级与价值提升分析

核心内容

PetroChina 是中国能源价格改革的最大受益者之一，分析师认为其未来盈利能力和资产价值有望显著提升。尽管目前因反腐调查导致其估值受到抑制，但调查可能带来更高效和透明的运营，从而改善其资本管理效率和盈利表现。此外，公司通过资本支出结构调整，提高勘探与生产（E&P）投资比例，降低炼油与化工（R&C）支出，有助于提升其净资产收益率（ROE）和整体盈利能力。

主要观点

• 买入评级：BofA Merrill Lynch 给出 PetroChina 的买入评级（Buy），目标价为 HK$11。
• 盈利增长：预计 2014E 和 2015E 的核心盈利将分别增长 13% 和 10%。
• 反腐调查的影响：反腐调查可能改善公司运营效率和透明度，减少其作为集团现金牛的角色。
• 资产价值提升：PetroChina 的天然气管道资产目前被低估，若按市场价值评估，可能带来每股 HK$1.2 的价值提升。
• 资本支出调整：1H13 的资本支出结构调整，提高 E&P 投资，降低 R&C 投资，有助于提升 ROE，预计从 10.5% 提升至 11.5%（2015E）和 13.9%（2020E）。
• 能源价格改革：中国能源价格改革将提高 PetroChina 的天然气销售价格，推动其 EBIT 增长。

关键信息

资产价值评估

• 当前市场对 PetroChina 的估值仅反映 70% 的 E&P 资产价值，其余资产未被充分认可。
• 市场对 PetroChina 的估值为 1.0x P/B，低于中国天然气分销商的 1.8x P/B。
• 若资产按市场价值注入，PetroChina 的资产价值将提升，带来价值增厚。

盈利驱动因素

1. 能源价格改革：提高炼油和管道业务的利润，推动整体盈利增长。
2. 市场扩张：天然气销售价格和销售量预计增长，带来更高的收入和利润。

估值与财务指标

• EPS：预计 2013E 为 0.733，2014E 为 0.709，2015E 为 0.781。
• ROE：预计从 10.5% 提升至 11.5%（2015E）和 13.9%（2020E）。
• EV/EBITDA：预计从 5.52x 降至 4.75x，反映市场对其未来盈利能力的预期。
• P/B：目前为 1.1x，低于中国天然气分销商的估值水平。

情景分析

• 高情景：油价上涨、天然气价格改革加速、公司并购上游资产等，将带来更高的盈利。
• 低情景：油价下跌、政府监管加强、并购溢价过高，可能影响盈利。
• BofAML 观点：预计油价长期维持在 US$100/bbl，天然气价格逐步提升至与增量销售价格一致。

投资建议

• 建议买入 PetroChina，通过买入 Mar-14 调期合约，同时卖出 CNOOC 调期合约进行对冲。
• 预计 2013-15E 的 EBITDA 倍数为 3x，低于区域同行的 6-7x，但存在价值提升空间。

估值对比

总结

PetroChina 在中国能源价格改革中具有显著优势，预计核心盈利将在 2014-15E 实现稳步增长。反腐调查可能改善其运营效率，提升其资本管理能力，减少其作为集团现金牛的角色，同时推动其资产价值提升。尽管目前估值偏低，但未来价值释放潜力较大，建议投资者关注其潜在增长机会。