20160325-招商证券-浙江东方-600120.SH-收购地方AMC龙头_打造区域金控平台_22页_1mb

浙江东方 600120.SH 总结

核心内容

浙江东方（600120.SH）是一家以金融业务为核心、传统业务为辅的上市公司，2016年通过定向增发收购了多家优质金融资产，包括地方AMC（浙商资产）、信托（浙金信托）、期货（大地期货）和保险（中韩人寿），旨在打造区域金融控股平台。公司当前股价为19.86元，合理估值为369.2亿元，对应增发后有44.5%的增值空间，给予“强烈推荐-A”评级。

主要观点

1. 传统业务增长乏力：公司传统业务（商贸流通、房地产）近年来受经济下行压力影响，增长缓慢甚至出现负增长。其中，商贸流通业务受国际市场需求低迷和出口竞争力下滑影响，收入连续两年负增长；房地产业务则逐渐淡出市场，专注于库存消化。

2. 金融业务布局：公司自2012年起积极布局金融业务，包括融资租赁、直接投资、资本管理等，并于2016年通过定增收购了多家金融资产，进一步扩大金融板块的规模与影响力。

3. AMC行业景气：随着经济下行和供给侧改革的推进，不良资产供给加速上升，AMC行业进入景气周期。浙商资产作为浙江省唯一地方AMC，享有地方政府支持，不良资产处置业务盈利显著。

4. 金融板块估值：通过市场空间法和可比公司法，对金融板块进行估值。浙商资产估值231.6亿元，浙金信托、大地期货、中韩人寿合计估值约40.4亿元，金融板块整体估值约272亿元。合理估值369.2亿元，具备44.5%的增值空间。

关键信息

股权结构与增发情况

• 公司原股本为5.05亿股，增发后股本增至12.86亿股。
• 控股股东国贸集团持股比例从44.23%上升至51.28%，员工持股计划持股比例为1.13%，实现管理层与公司股价利益绑定。
• 定增募集62.2亿元，用于向浙商资产增资及补充流动资金。

金融板块构成

• 浙商资产：地方AMC龙头，主要业务为不良资产处置，2015年净利润为2.98亿元，占公司净利润的大部分。
• 浙金信托：以信托贷款形式投向基础资产建设及房地产，2015年净利润为0.64亿元，归属公司市值为22.6亿元。
• 大地期货：专注于风险管理业务，2015年净利润为0.30亿元，归属公司市值为15.2亿元。
• 中韩人寿：主要销售寿险、年金险和健康险，2015年净利润为-0.93亿元，归属公司市值为2.6亿元。

估值方法与结果

• 传统业务估值：给予2016年15倍PE，对应市值为97.2亿元。
• 金融板块估值：
  • 浙商资产：市场空间法估值231.6亿元。
  • 浙金信托：可比公司法估值40.3亿元，归属公司市值22.6亿元。
  • 大地期货：可比公司法估值15.2亿元。
  • 中韩人寿：可比公司法估值15.1亿元，归属公司市值2.6亿元。
• 整体估值：合理估值为369.2亿元，停牌前市值为255.4亿元，增值空间为44.5%。

风险提示

• 经济持续下行可能导致不良资产处置收益率下降，影响公司盈利能力。

财务数据概览

营业利润与净利润

每股收益与估值指标

未来展望

浙江东方通过收购优质金融资产，逐步构建起以AMC为核心、涵盖信托、期货、保险、租赁、直投、基金等多牌照的金融控股平台，未来有望成为浙江省重要的金融资产整合平台。公司传统业务虽增长乏力，但金融板块具备较高的盈利能力和增长潜力，未来6个月内估值空间较大，具备较强的市场吸引力。