20260102-中国银河-2025年美债及美元债市场复盘及2026年展望_货币政策先缓后松_美债曲线陡峭化延续_18页_1mb

2025年美债及美元债市场复盘与2026年展望总结

核心内容

2025年美国国债市场及中资美元债市场经历了较大的波动，主要受到关税政策、劳动力市场变化、长期财政担忧及美联储政策调整等多重因素影响。美债收益率曲线整体走陡，中资美元债市场信用风险定价趋于钝化。

主要观点

美债市场回顾

• 收益率波动：2025年10年期美债收益率从年初的4.3%降至12月的4.15%，全年下行42BP。
• 收益率曲线走陡：10Y-2Y利差由年初的30BP扩大至69BP，其中3月至4月利差扩大最明显，达47BP。
• 市场波动：收益率呈现“N”型走势，受降息预期波动、政府停摆及贸易摩擦影响。
• 政策影响：2年期美债收益率对政策利率反应更灵敏，已充分定价年内三次降息（75BP），中枢下降至3.55%。

中资美元债市场回顾

• 信用风险定价钝化：中资美元债收益率与10年期美债高度正相关，相关系数由0.45升至0.90。
• 收益率表现：全年中资美元债收益率下行70BP至4.82%，信用利差收窄至68.1BP。
• 流动性影响：4月因美债流动性冲击，中资美元债利差一度扩大46BP，但随后随市场缓和回归。

关键信息

2026年展望

（一）劳动力市场供需双弱

• 失业率预期：预计在4.3%至4.7%之间，低于盈亏平衡水平。
• 就业数据：新增非农就业3个月移动平均值为2.2万人，低于平衡点。
• 供给端：移民政策收紧导致劳动力供给收缩。
• 需求端：AI替代效应及终端需求疲软限制企业用工需求。

（二）通胀上行压力可控

• 核心PCE预期：在2.6%至3.0%之间。
• 居住成本回落：租金价格下行，对通胀形成支撑。
• 劳动力市场降温：薪资增速回落，抑制通胀传导。

（三）美联储货币政策先缓后松

• 政策核心变数：主席换届可能引发政策立场重塑。
• 降息预期：全年预计降息1-2次（25-50BP），集中于下半年。
• 市场预期分歧：CME数据显示市场预期全年降息2次（50BP），但点阵图显示仅1次（25BP）。
• 主席人选影响：新任主席偏鸽派，可能推升期限溢价，引发债市波动。

（四）美债收益率震荡偏下

• 收益率区间：预计在3.55%至4.5%之间。
• 模型分析：10Y美债收益率 = 2Y美债收益率 + 期限利差。
• 短端利率：预计2年期美债收益率中枢下移至3.05%至3.3%。
• 长端利率：受供给压力及通胀预期影响，期限利差预计在0.5%至1.2%之间。

风险提示

• 海外政策超预期的风险
• 中美贸易摩擦升级超预期的风险
• 美国劳动力市场超预期下行的风险

总结结构

美债市场走势分析

• 2025年美债市场震荡走强，收益率下行，曲线走陡。
• 10Y-2Y利差走阔，主要受长期通胀预期与财政担忧影响。
• 短端收益率充分定价降息幅度，长端受限于供给压力与通胀预期。

中资美元债市场表现

• 信用风险定价钝化，收益率与10年期美债高度相关。
• 全年表现优于美债，收益率下行70BP，利差收窄。
• 4月与7-9月期间，因流动性与政策影响出现波动。

2026年市场展望

• 劳动力市场供需双弱，失业率或在4.3%-4.7%区间。
• 通胀压力可控，核心PCE预计在2.6%-3.0%之间。
• 美联储货币政策将先缓后松，下半年或降息1-2次。
• 美债收益率预计震荡偏下，区间为3.55%-4.5%。

信用债市场走势

• 中资美元债收益率与美债高度相关，预计在4.12%-5.40%之间。
• 信用利差收窄，市场对中资美元债的定价更趋于基准利率。

政策与市场影响因素

• 美联储主席换届可能影响政策连续性与独立性。
• 新任主席偏鸽派，可能引发市场对独立性的担忧。
• 美联储可能启动RMP扩表，影响期限利差。

图表与数据

• 图1：10年期美债收益率走势
• 图2：2年美债与联邦基金利率
• 图3：美国10Y-2Y期限利差
• 图4：美债期限溢价影响因素
• 图5：美国国债供给情况
• 图6：中资美元债收益率走势
• 图7：劳动力市场的“奇特平衡”
• 图8：新增非农就业人数
• 图9：非农盈亏平衡趋势
• 图10：净国际移民及部分构成要素
• 图11：人工智能采用率与各职业失业率变化
• 图12：消费者信心较弱
• 图13：租金价格显示CPI住房成本呈回落趋势
• 图14：薪资增速呈回落趋势
• 图15：Polymarket对新任美联储主席预期
• 图16：美联储12月点阵图
• 图17：CME市场预测降息概率
• 图18：2年美债收益率水平
• 图19：10年-2年期限利差水平

表格与模型

• 表1：美国降息周期中10Y-2Y期限利差表现
• 表2：特朗普拟定的五位潜在候选人
• 表3：中资美元债收益率回归模型参数

联系信息

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