宏观专题：2019年全球宏观脑洞开在哪儿？-20181129-华创证券-13页-1mb

2019年全球宏观脑洞总结

核心内容

2019年全球宏观环境面临多重变化，尽管整体经济下行压力较大，通胀中枢上移，但市场可能忽视一些关键风险与趋势。以下为六个重点变化：

1. 地方政府面临财政不可能三角

• 背景：地方政府在2019年可能面临收入下降、支出增加与负债控制的三重压力。
• 风险：若债务管控过严，地方政府可能被迫加快资产出售，或导致边缘融资平台流动性风险爆发。
• 数据支持：2019年税收收入增速预计下滑至5%，基建投资依赖地方政府，专项债规模增长有限，赤字率未破三。

2. 公共服务品价格面临长期上涨压力

• 背景：供给侧改革已从上游行业转向公共服务领域。
• 行业影响：学前教育、医疗、房地产租赁等领域因供给端管控加强，价格长期上涨压力显现。
• 数据支持：图表7展示了多个行业在供给侧改革中的管控情况。

3. 地产调控松动但投资响应钝化

• 调控趋势：预计2019年房地产调控将出现自下而上的松动，但地产投资对政策的反应将减弱。
• 原因分析：房地产企业集中度提升，决策更理性；限价政策动摇盈利预期，拿地意愿降低。
• 数据支持：图表8与图表9、10显示地产企业销售与土地购置数据趋势。

4. 美国通胀压力或迫使联储超预期加息

• 经济状况：美国经济减速非08年危机模式，经济韧性较强。
• 通胀因素：PCE已接近联储目标，贸易战导致的关税影响通胀在0.1%-0.3%之间。
• 市场预期：多数投行预测2019年加息次数将超过市场预期，图表11与12提供相关数据。

5. 中美贸易摩擦或阶段性缓解

• 经济压力：美国经济和股市双杀可能促使美方回到谈判桌。
• 缓解窗口：2019年G20会面或成为缓解窗口，但中美贸易冲突仍具长期性。
• 数据支持：费城联储制造业指数和私人投资增速显示美国经济下行压力。

6. 利率阶段性高企，权益市场有向上风险

• 利率因素：融资平台流动性风险与隐性债务管控松动可能导致利率阶段性上行。
• 市场影响：权益市场可能受益于利率阶段性高企，尽管债券市场可能继续走牛。

主要观点

• 宏观经济数据具有可预测性，但市场反应往往难以捉摸，一致性预期易导致反转。
• 2019年市场需关注被忽视的尾部风险，包括地方政府流动性风险、公共服务品价格上升、地产投资对政策响应减弱、美国通胀与加息超预期、中美贸易摩擦阶段性缓解及利率变化对权益市场的影响。
• 宏观研究需结合微观结构变化与政策不确定性，以更全面地预测市场走势。

关键信息

• 地方政府：面临财政不可能三角，可能加速资产出售或爆发流动性风险。
• 公共服务品：供给侧改革影响价格，非食品价格面临长期上涨压力。
• 地产调控：政策松动但投资响应减弱，企业拿地决策趋于谨慎。
• 美国经济：经济韧性较强，通胀压力可能促使联储加息次数超出预期。
• 中美贸易摩擦：或在2019年迎来阶段性缓解，但长期冲突仍存。
• 利率与权益市场：利率阶段性高企，权益市场可能受益。

风险提示

• 地缘政治风险：可能对全球经济造成超预期冲击。
• 全球经济快速回落：可能引发连锁反应。
• 政策调整大幅超预期：可能影响市场预期与走势。

团队介绍

• 牛播坤：华创证券研究所副所长、研究主管，经济学博士，曾任职于保监会。
• 张瑜：宏观经济研究主管，中国人民大学硕士。
• 齐雯：高级研究员，牛津大学硕士。
• 王丹：研究员，南开大学硕士。
• 杨轶婷：研究员，香港大学硕士。

相关研究报告

• 《2019年通胀：中枢提升，整体无忧》
• 《美中期选举后的四种政策情景》
• 《紧握黄昏中的手表一海外年报》
• 《来者犹可追--宏观2019年度策略报告》
• 《2019年美欧日货币政策怎么走？影响如何？》