20131008-华泰证券-利率债市场周报_基本面稳定_方向感不足_14页_1mb

债券研究 / 利率债市场周报总结（2013年10月08日）

核心内容概述

本报告分析了2013年9月16日至10月7日期间中国利率债市场的运行情况，包括宏观经济、通货膨胀、一级市场发行、二级市场交易、资金面变化及利率互换市场等。整体来看，利率债市场呈现收益率下行趋势，但方向性机会有限，配置价值初步显现。

主要观点

• 宏观经济稳定但分化明显：9月制造业PMI为51.1%，连续三个月回升，显示经济继续维稳。但企业规模分化严重，大型企业扩张，中、小型企业则持续低迷，就业形势依然严峻。

• 通胀温和可控：CPI可能维持在3.0%附近波动，受猪肉价格缓升和蔬菜价格波动影响。猪周期尚未启动，通胀对债市影响有限。

• 一级市场供给收缩：受中秋国庆假期影响，利率债发行量减少，本期净融资规模为322亿元，下期计划发行903亿元，显示供给将逐步恢复。

• 二级市场收益率全线下行：各期限利率债收益率普遍下降，1年期国债收益率已高于1年期定存利率，但未来回调空间较大。金融债收益率也出现下行，但短端品种更具吸引力。

• 资金面维持紧平衡：央行操作以维稳为主，资金价格相对平稳，四季度资金面预计仍以紧平衡为主，流动性压力不大。

• 利率互换市场下行：IRS-Repo利率曲线平行下移，短端利差处于历史高位，存在套利机会。回购短端政策性金融债并使用利率互换锁定成本收益可观。

关键信息

一、宏观经济分析

• 9月制造业PMI为51.1%，创17个月新高，显示经济企稳。
• 新订单、生产活动和进出口保持增长，但就业指数持续低于50，显示就业压力大。
• 大型企业扩张持续，中、小型企业生存状况堪忧，企业分化加剧。
• 经济企稳以投资拉动为主，持续性尚待观察。

二、通货膨胀分析

• CPI可能维持在3.0%附近，蔬菜价格意外下跌，对CPI推动有限。
• 猪肉价格缓升，但猪周期尚未启动，未来几个月或有供给压力。
• 美国QE推迟，对国内资金面影响有限。

三、一级市场情况

• 本期利率债净融资规模为322亿元，其中国债258.7亿元，金融债63.3亿元。
• 下期计划发行903亿元，其中国债703亿元，金融债200亿元。
• 9月24日发行的利率债中标利率与二级市场较为接近，反映市场对收益率的预期趋于理性。

四、二级市场表现

• 各期限利率债收益率普遍下降，国债1年期和3年期分别下降7bp和13bp，金融债5年期收益率下降最多，为10bp。
• 1年期国债收益率已高于1年期定存利率，但中长期来看，不支持当前高收益率。
• 1年期国开债收益率与IRS-Repo利差为38~73bp，存在套利空间。

五、资金面与利率互换

• 节前资金面平稳，紧张程度低于预期，非隔夜/隔夜成交额比例最高达68%。
• 四季度资金面预计维持“紧平衡”，公开市场操作将小幅回笼。
• IRS-Repo和IRS-Shibor_3M利率曲线平行下移，反映市场对利率下行的预期。

投资建议

• 配置价值具备：当前收益率具备配置价值，但方向感不足，需关注供给端变化。
• 短端品种更优：建议投资者适当介入短端政策性金融债，利用利率互换锁定资金成本，收益可观。
• 套利机会存在：回购AAA级银行间中短期票据并买入IRS-Repo，利差达103~115bp，套利空间较大。
• 关注后续供给：未来供给逐渐恢复，需警惕收益率上行压力，但整体市场仍以平稳为主。

图表与数据参考

• 图1：中采PMI
• 图2：汇丰PMI
• 图3：CPI新涨价因素和翘尾因素分解
• 图4：大宗商品、PPI价格走势
• 图5：猪肉价格走势
• 图6：食用农产品价格周环比
• 图7：利率债净融资规模
• 图8：累计净融资规模同期比较
• 图9：收益率变化（9.16-9.30）
• 图10：国债期限利差（bp）
• 图11：长短端国债收益率走势
• 图12：各期限金融债隐含税率走势
• 图13：各期限国债一周成交额（亿元）
• 图14：各期限金融债一周成交额（亿元）
• 图15：本期公开市场到期和操作
• 图16：公开市场未来静态到期资金
• 图17：R001、R007走势
• 图18：非隔夜/隔夜成交额及比率
• 图19：FR007和IRS-Repo_1Y走势
• 图20：Shibor_3M和IRS-Shibor_3M_1Y走势
• 图21：IRS-Repo各期限走势
• 图22：IRS-Shibor_3M各期限走势
• 图23：IRS-Repo收盘期限曲线
• 图24：IRS-Shibor_3M收盘期限曲线
• 图25：IRS-Repo期差统计分析（单位：bp）
• 图26：IRS-Shibor_3M期差统计分析（单位：bp）
• 图27：IRS-Shibor_3M与IRS-Repo基差（bp）
• 图28：IRS-Shibor_3M与IRS-Repo基差
• 图29：国开债与IRS-Repo利差统计分析（单位：bp）
• 图30：中票与IRS-Repo利差统计分析（单位：bp）

表格参考

• 表格1：核心宏观数据
• 表格2：本期利率债发行信息
• 表格3：下期利率债发行信息
• 表格4：各关键期限券种投资价值分析

免责声明

• 本报告仅供华泰证券客户使用，不构成对任何个人或机构的投资建议。
• 报告基于公开信息编制，不保证信息的准确性和完整性。
• 报告所载意见、评估及预测仅反映发布当日观点，可能随市场变化而调整。
• 报告中提及的证券价格、价值及收益可能波动，不构成买卖依据。
• 本报告版权归属华泰证券，未经许可不得复制、分发或修改。

评级说明

• 行业评级：

  • 增持：行业股票指数超越基准
  • 中性：行业股票指数与基准持平
  • 减持：行业股票指数明显弱于基准

• 公司评级：

  • 买入：股价超越基准20%以上
  • 增持：股价超越基准5%~20%
  • 中性：股价相对基准波动在-5%~5%之间
  • 减持：股价弱于基准5%~20%
  • 卖出：股价弱于基准20%以上