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国债期货基差系列三：TL合约多头替代前景探讨总结

核心内容

本报告探讨了30年期国债期货（TL合约）在多头替代策略中的性价比与应用前景。通过对比TL合约CTD券与30年国债活跃券、中债-30年国债指数及30年国债ETF的走势关联性、基差结构和持有收益差异，验证了TL合约作为多头替代工具的可行性。报告还对多头替代策略进行了回测分析，评估其在不同现货标的上的表现。

主要观点

1. TL合约CTD券特征

• 久期与收益率：TL合约CTD券锚定30年国债老券，久期较短，收益率偏高。
• 票息率：CTD券票息率高于30年国债活跃券及中债-30年国债指数，具有“类票息”优势。
• 利差与均值回归：新老券利差具有一定均值回归特性，且在利率上行或震荡时，TL合约CTD券净价走势可能强于活跃券/指数，反之则可能弱于。

2. 基差与持有收益对比

• 基差构成：TL合约基差由CTD券持有收益和净基差组成。
• 持有收益优势：CTD券持有收益高于30年国债活跃券及指数，使得TL合约在基差定价上具有相对优势。
• 净基差波动：TL合约净基差波动范围较大，存在更多出现净基差偏高的机会。

3. 多头替代策略回测结果

• 信号类型：采用隐含利差、基差、净基差三种信号进行回测。
• 表现最佳信号：隐含利差信号1和叠加信号表现最佳，年化超额收益显著。
• 回测标的：
  • 30年国债活跃券：隐含利差信号1与叠加信号年化超额收益为 1.35%，风险指标更优。
  • 中债-30年国债指数：隐含利差信号1与叠加信号年化超额收益为 0.81%，风险收益比显著提升。
  • 30年国债ETF：隐含利差信号1与叠加信号年化超额收益为 1.05%，风险控制能力较强。

关键信息

1. TL合约与现货标的对比

• 久期差异：TL合约CTD券久期较短，与30年国债活跃券/中债-30年国债指数的久期差距在 2.3年 至 4.7年。
• 票息率差异：TL合约CTD券票息率在 3.2% - 3.86%，而30年国债活跃券票息率在 2% 左右，差距在 1.8% 左右。
• 净价走势：TL合约CTD券与30年国债活跃券/指数走势大体一致，但在利差大幅变化时可能出现偏差。

2. 回测绩效指标对比

3. 信号横向对比

• 隐含利差信号：在多数回测场景中表现最佳，优化幅度最大。
• 基差信号：表现次之，但在某些情况下仍具优势。
• 净基差信号：波动较大，优化幅度相对有限。

策略应用与展望

• 策略有效性：隐含利差信号在TL合约多头替代策略中表现出良好的收益增强与风险控制能力。
• 未来改进方向：可将30年国债新老券利差及行情指标纳入信号体系，以进一步提升策略表现。
• 适配标的：TL合约适配30年国债活跃券、中债-30年国债指数及30年国债ETF等资产，尤其适合指数类资产的替代需求。
• 风险提示：需关注基差收敛不及预期及CTD券切换等风险。

投资建议

• 配置方案：TL合约可作为30年国债老券的多头替代工具，提供更具灵活性的配置方案。
• 收益提升：通过隐含利差信号的多头替代策略，可有效提升组合收益表现。
• 风险控制：策略在波动率与最大回撤方面表现优于持有现货，具有较好的风险收益比。

附录信息

• 投资咨询资格：熊睿健，Z0019608。
• 联系方式：xiongruijian@gf.com.cn，020-88818020。
• 报告来源：广发期货研究所，Wind。
• 免责条款：本报告仅供参考，不构成投资建议，投资者需自行承担风险。