20180118-光大证券-延长化建-600248.SH-重组补齐短板_业绩提速在即_36页_2mb

延长化建（600248.SH）详细总结

核心内容概述

延长化建是延长石油集团旗下的唯一工程建设上市平台，专注于化工石油工程项目建设。公司近年来在内外拓展方面取得显著成效，新签合同增长迅速，未来将通过与北油工程的重组进一步提升市场竞争力。此次重组将带来业务结构优化、利润率提升及市场空间扩展，公司有望成为具备工程全过程服务能力的综合平台。

主要观点与关键信息

1. 重组优化业务结构

• 交易方案：延长化建将通过定向增发股份，收购北油工程，交易规模约16亿元，对应2017-2019年承诺净利润不低于1.7、1.9、2.0亿元。
• 业务整合：北油工程拥有化工石化医药行业工程设计甲级资质和对外工程总承包资格，将与延长化建的施工能力结合，形成完整的工程服务链条。
• 技术优势：北油工程在石油炼制、石油化工、天然气化工、现代煤化工及油气储运等专业领域具有显著优势，尤其在煤油混炼、汽油脱硫、合成气制乙醇等新能源化工领域拥有独家专利技术。

2. 业务拓展与盈利能力提升

• 集团内订单：延长石油集团资产规模庞大，年收入逾2,000亿元，未来集团内部投资增长将为延长化建带来更多业务机会。
• 外部市场拓展：公司通过重组后，将具备更强的外部市场竞争能力，特别是在EPC总承包模式方面。
• 盈利预测：公司2017-2019年归母净利润预计为1.36亿元、2.99亿元、3.83亿元，对应EPS为0.22元、0.33元、0.42元。目标价为7.26元，首次覆盖给予“买入”评级。

3. 行业分析与市场前景

• 行业趋势：专业工程行业受油价回暖和石化产业链投资边际改善影响，行业整体向好。
• 国内投资：2017年化学原料及制品、医药制造、石油加工等细分领域固定资产投资同比增长，销售利润率回升。
• 国际投资：国际石油巨头如埃克森美孚、巴斯夫、陶氏化学等资本开支计划持续增长，推动全球化工工程需求。

4. 股价表现与投资催化剂

• 股价表现：公司当前股价为5.94元，一年内最低为5.48元，最高为8.55元。
• 投资催化剂：
  • 长期：石化产业链投资企稳回暖，公司省外及海外业务拓展顺利。
  • 短期：2017-2018年业绩超出预期、新签合同额增长、EPC模式拓展、海外业务进展顺利。

重组前与重组后的对比

重组前

• 业务模式：以施工分包为主，缺乏工程设计能力，业务拓展受限。
• 经营情况：
  • 2015年营业收入下降26.52%，净利润下降38.81%。
  • 2017年前三季度营业收入同比增长23.7%，归母净利润同比增长1.85%。
• 新签合同：2014-2016年新签合同额分别为51.6亿元、33.3亿元、60.4亿元，呈加速增长趋势。
• 毛利率：整体呈下降趋势，2017年前三季度为6.73%，较上年同期增长0.55个百分点。

重组后

• 业务模式升级：由传统施工向EPC总承包模式转变，具备完整的工程服务链条。
• 收入与利润：重组后收入与利润将显著提升，预计2017-2019年归母净利润分别为1.36亿元、2.99亿元、3.83亿元。
• 毛利率提升：公司毛利率将由8.9%提升至12.6%和12.2%，显著高于传统施工业务。
• 技术与资质：注入北油工程后，公司将获得化工石化医药行业工程设计甲级资质及对外工程总承包资格。

风险提示

• 石化产业链投资增长不达预期：若投资增长不及预期，可能影响公司业绩。
• 重组进度不达预期：重组方案需董事会批准及证监会核准，存在不确定性。
• 北油工程未来业绩不达预期：北油工程的业绩表现可能影响公司整体盈利能力。
• 业务整合不达预期：重组后业务整合若未达预期，可能影响协同效应的发挥。

估值与目标价格

• 相对估值：石化工程板块相对PB处于5年底部，估值已触底。
• 目标价格：公司合理目标价为7.26元，基于相对估值和绝对估值计算得出。
• 盈利预测：2017-2019年EPS分别为0.22元、0.33元、0.42元，对应估值较为合理。

总结

延长化建通过与北油工程的重组，将补齐工程设计短板，实现业务结构优化与利润率提升。公司作为延长石油集团唯一的工程建设平台，未来有望在集团内部获得更多订单，并在外部市场拓展中发挥更大作用。随着石化产业链投资回暖及EPC模式的推广，公司盈利能力和市场竞争力将显著增强，具备良好的投资价值。