20140505-联讯证券-利率品2014年5月投资策略_利率的季节性VS第二次熊市_14页_1mb

利率的季节性VS 第二次熊市

——利率品 2014 年 5 月投资策略

一、利率波动的季节性

核心内容

• 利率在近几年表现出明显的季节性波动特征，尤其在一季度末至二季度初，利率cycle指标处于较低水平，6月季末效应推动利率上行，随后回落。
• 下半年利率中枢显著高于上半年，主要由财政投放资金的滞后效应和季节性供需变化决定。

主要观点

• 季节性规律：利率在春夏之交流动性宽松，6月季末效应导致利率短期上行，随后回落。
• 财政投放影响：财政资金投放具有显著的季节性，通常在季度末集中，对利率的影响具有滞后性（约2个月）。
• 资金供需再平衡：上半年经济环比回升，但利率走势与需求背离，显示供给扰动是利率季节性变化的主要原因。
• 央行操作作用：公开市场操作主要用于平抑利率波动，而非改变其季节性趋势。

关键信息

• 1月份春节因素使周期利率达到全年高点，随后进入流动性宽松期。
• 央行对跨节资金急升现象的敏感性体现在近期的净投放操作中，但其目的是平抑利率而非压低。
• 利率中枢的季节性变化与财政投放和资金面供需再平衡密切相关。

二、利率品月度策略：第二次熊市

核心内容

• 当前利率品处于“第二次熊市”阶段，市场对政策宽松的预期存在，但实际利空因素占主导。
• 收益率曲线呈现平坦化趋势，短端利率上升，长端利率下降，反映市场对政策宽松的预期。

主要观点

• 短期利率上行：7天与1个月期Shibor在月末出现短期高点，反映资金面趋紧。
• 政策影响有限：结构性降准对债券市场影响有限，仅能对冲前期资金面趋紧，不能改变利率趋势。
• 收益率曲线变化：收益率曲线平坦化，短端利率上升，长端利率下降，长端利率品安全边际下降。
• 金融债表现：金融债收益率已突破历史高位，处于“超跌”状态，但估值修复需趋势配合，投资价值可能下降。

关键信息

• 利率市场化预期强化，存款保险制度形成加速这一趋势。
• 利率品整体持“避险”态度，建议关注政策变化和市场预期落空风险。
• 金融债和国债收益率难以显著背离，估值修复体现在运行幅度上。

三、上期市场概况

1. 公开市场操作

• 净投放量：本周央行公开市场净投放量为-420亿元，较上一周的90亿元明显减少。
• 操作逻辑：央行对跨节资金急升现象敏感，但操作目的是平抑利率而非压低。

2. 一级市场发行情况

• 发行规模：近两周一级市场共发行342只债券，总发行额为6,266.29亿元。
• 发行结构：企业债发行量最大（1,144.50亿元），占比27.19%；短期融资券发行额最高（1,504.30亿元），占比24.01%。

3. 银行间市场资金面变动

• 资金面趋紧：近两周资金面出现波动，市场流动性有所收紧。
• 利率走势：收益率曲线普遍陡峭化，短端收益率下行幅度大于长端。

4. 二级市场收益率变动

• 国债收益率：短期国债收益率下行，长期限国债收益率上行。
• 金融债收益率：进出口和农发行金融债收益率上行，处于历史高位。
• 中短期票据收益率：AAA和AA+等级票据收益率下行，但整体收益率曲线陡峭化。
• 企业债收益率：AAA和AA等级企业债收益率下行，但长端利率品面临安全边际下降风险。

四、相关研究

• 《微春染凉——2014年二季度债券市场投资策略》
• 《“信用破坏”还是“靴子落地”——由11超日债违约所想到的》
• 《弗里德曼及利率走廊——债券投资双周记》
• 《国债收益率的顶部在哪里——债券投资双周记》
• 《沉疴难起——2014年度债券市场投资策略》
• 《论利率体系的背离和债市新逻辑——债券投资双周记》
• 《目前全社会债务成本是多少——债券投资双周记》
• 《信用商值如何影响信用溢价——债券投资双周记》

五、风险提示

• 本报告基于公开信息，不保证信息和建议的准确性与完整性。
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六、分析师承诺

• 分析师杨为教具有证券投资咨询执业资格，报告观点独立、客观。
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七、转债投资评级说明

• 买入：预计未来6个月内涨幅>5%

• 增持：预计未来6个月内涨幅介于5%-2%

• 中性：预计未来6个月内涨幅介于-2%-2%

• 减持：预计未来6个月内涨幅介于-5%至-2%

• 卖出：预计未来6个月内涨幅<-5%

• 转债评级为相对评级，仅供参考，不构成投资建议。

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