20131220-广发证券-债券市场2014年投资策略_防御为上_46页_8mb

债券市场2014年投资策略总结

核心内容概述

2014年债券市场投资策略以“防御为上”为核心，预计全年经济将延续近两年的窄幅波动趋势，通胀压力不大，全年CPI预计在3%左右。货币政策将延续中性偏紧基调，央行不会轻易放水。利率市场化、IPO重启及美国QE退出等宏观因素对市场流动性产生一定影响，但整体作用有限。债市供需层面，净供给增加，需求减少，利率债走势以防御为主，信用债市场则面临较大压力，企业经营情况未见明显改善，城投债投资需精挑细选。

主要观点与关键信息

一、2014年经济基本面展望

• 经济增长：预计2014年GDP增速将维持在7.5%左右，全年经济增长延续“七上八下”的箱体震荡趋势。
• 通胀水平：全年CPI预计在3%左右，通胀压力不大，主要受需求推动和输入性通胀影响有限。
  • 产出缺口：2014年产出缺口预计将保持窄幅波动，不会形成需求推动型通胀。
  • 货币因素：央行政策宽松概率小，M2增速虽高于GDP，但货币供应对CPI推升作用有限。
  • 输入性通胀：受美国QE退出及全球经济复苏乏力影响，大宗商品价格下行概率大，输入性通胀压力较小。
  • 食品价格：猪肉价格对CPI影响较大，但受能繁母猪存栏量高企影响，明年猪价上涨压力不大。

二、流动性专题

• 利率市场化：
  • 商业银行存款成本将出现趋势性抬升，存贷款利率易升难降。
  • 利率市场化进程对长期利率的影响应适度，仍需关注经济大环境。
• IPO重启：
  • IPO重启对资金面冲击有限，申购资金冻结对市场影响减弱。
  • 债券型基金打新空间压缩，对债市资金分流作用有限。
• 美国QE退出：
  • 美国QE退出将推升美元升值，减少热钱流入，外汇占款及热钱流入压力不大。

三、债市供需层面

• 净供给上而需求下：
  • 交易性机构偏爱利率债，信用债配置意愿较低。
  • 商业银行受成本上升和利润压力影响，对债券收益率要求更高。
  • 保险机构偏好非标资产，大保险机构将增加非标配置。
  • 基金类投资者偏好非标，券商资管计划、债券型基金增持概率较低。
• 投资者结构：
  • 商业银行是债市最大投资者，占托管总量的63.8%。
  • 基金类、保险、信用社等机构对利率债和信用债均有配置，但偏好不同。

四、利率债投资建议

• 防御为主：利率债收益率将高位震荡，市场整体仍处于熊市状态，投资策略应以防御为主。
• 流动性影响：受利率市场化及资金面紧张影响，利率债收益率持续走高，机构配置力度下降。

五、产业债投资

• 企业经营情况：整体无明显改善，尤其是黑色金属、有色金属及建筑等行业。
• 融资成本：企业债券融资成本高于其自身ROIC，资产负债率持续上升，信用风险加大。
• 投资建议：需谨慎对待，重点关注企业盈利改善和资产负债率变化。

六、城投债投资

• 政策利好：城投债相关政策对债市长期利好，但短期受再融资压力和债务规模控制影响。
• 供给压力：地方政府再融资需求大，城投债供给增加，可能带动利率下行。
• 投资建议：需精挑个券，参考地方政府及城投个券财务指标打分结果。

风险提示

• 政策风险：地方政府债务管理趋严，基建投资增速可能放缓。
• 流动性风险：央行货币政策保持中性偏紧，流动性趋紧。
• 市场风险：利率市场化和IPO重启可能对市场造成一定波动，需关注资金面变化。
• 信用风险：部分行业信用利差扩大，企业经营未见明显改善，信用债风险上升。

图表索引

• 图1：GDP季度同比：“七上八下”箱体震荡
• 图2：近两年PMI月度数据波动明显低于往年
• 图3：工业增加值增速在9~10%波动
• 图4：PMI领先GDP一季度，与VAI几乎同步
• 图5：PMI供需缺口持续为负，产能过剩抑制价格
• 图6：工业品出厂价格同比持续低位负增长
• 图7：固定资产投资占比：基建落而制造升
• 图8：地产增速回落，制造业增速企稳
• 图9：固定资产投资：新开工增速慢于施工及竣工
• 图10：地方政府杠杆率高企
• 图11：房地产在建及竣工面积可供销售年头：创新高
• 图12：房屋销售领先新开工半年左右
• 图13：一线城市房价同比创下或接近历史最高
• 图14：制造业增速低位企稳修复
• 图15：居民人均收入企稳反弹
• 图16：零售增速与居民未来物价预期指数正相关
• 图17：我国对主要贸易伙伴出口占比
• 图18：美国PMI新订单与库存之差领先出口半年
• 图19：欧元区景气指数领先我国出口6~12个月
• 图20：主要国家及区域经济缓慢复苏但仍不很乐观
• 图21：工业增加值产出缺口与CPI高度正相关
• 图22：外汇占款占基础货币比例持续回落
• 图23：M1、M2的高点后必定存在CPI的高点
• 图24：流动性剩余M2/GDP，M2-GDP（%）与CPI
• 图25：世界初级产品价格指数与PPI、CPI
• 图26：美元指数与CRB现货指数高度负相关
• 图27：能繁母猪存栏持续反弹
• 图28：2014年CPI预测
• 图29：美国1个月LIBOR与CDS利率
• 图30：美国可转让存单转让利率与Libor美元利率
• 图31：金融机构贷款利率上浮比例
• 图32：信贷与其他渠道融资占社会融资总量比例
• 图33：美国十年期国债YTM与GDP名义增速及CPI
• 图34：日本十年国债YTM与GDP名义增速及CPI
• 图35：IPO申购冻结资金总量与R007
• 图36：2008年9月前申购冻结资金总量与R007
• 图37：09年6月IPO重启后冻结资金总量与R007
• 图38：申购冻结资金量与R007相关系数
• 图39：银行间市场交易量与A股交易量对比
• 图40：银行间市场交易量与A股交易量对比
• 图41：债券型基金2010-2012年参与首发配售情况
• 图42：打新收益率与估值水平相关系数
• 图43：热钱流入量与人民币升值速度高度相关
• 图44：近几月新增外汇占款位于高位
• 图45：主要券种的机构持有比例（截至2013年11月）
• 图46：主要机构债券托管量（截至2013年11月）