宏观经济专题研究：“新不可能三角”下的艰难选择-240706-国信证券-11页_435kb

“新不可能三角”下的央行政策选择分析

核心观点

我国当前货币金融格局正在快速演变，LPR利率与政策利率“脱钩”，央行买卖国债频繁，金融数据进入“存量优化”阶段。央行面临三个相互掣肘的政策目标：“稳汇率”、“防缩表”和“保息差”，构成新的“不可能三角”。

三重目标及其矛盾

1. 稳汇率：防范人民币汇率超调风险，尤其是盯住7.30关口。
2. 防缩表：避免银行体系因流动性下降而收缩资产负债表。
3. 保息差：维持银行净息差稳定。

在美联储转向降息前，“稳汇率”与“防缩表”优先，“保息差”可能阶段性让步。具体表现为：

• 通过调降LPR或存量贷款加点引导银行降负债成本。
• 维持政策利率稳定以抑制汇率贬值预期。
• 存款利率无法随LPR下调，导致息差暂时性收窄。
• 央行可能通过降准进行流动性对冲。

央行应对策略

1. 政策组合工具：

   • 提升利率走廊上限以兼顾三重目标。
   • 调升超储利率支撑债市与汇率。
   • 调升超额准备金利率缓解银行负债端压力。

2. 制度与市场配合：

   • 引导定期存款利率下调，抑制“存款出表”。
   • 禁止手工补息，推动存款利率市场化。

后续展望

在美联储开启降息后，政策周期差收敛，“稳汇率”压力缓解，央行政策重心转向“保息差”。届时，政策利率与存款利率有望同步下调，回补前期收缩的息差。

风险提示

海外流动性动荡可能加剧汇率波动或导致政策节奏错配。

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