20260330-交银国际证券-恒瑞医药-01276.HK-2025年创新药贡献58_收入_新品放量+国际化共驱高增长_维持中性_7页_372kb

恒瑞医药（1276 HK）总结

核心内容概述

恒瑞医药在2025年实现了较快的业绩增长，主要得益于创新药销售的持续放量及对外授权收入的常态化贡献。2026年，公司将继续受益于医保新纳入产品放量、新品及新适应症上市、以及对外合作收入的持续增长。当前港股目标价为69.5港元，对应潜在涨幅5.3%，A股目标价为63.18人民币，对应潜在涨幅14%。基于2025年业绩及未来指引，我们维持中性评级。

主要观点

• 创新药驱动增长：2025年公司收入同比增长13%，其中创新药收入增长26%，占药品销售比重提升至58%。非肿瘤创新药收入同比大增73%，占创新药总收入的19%。
• 对外授权收入常态化：2025年对外许可收入为33.9亿元，同比增长26%。预计2026年还将确认GSK合作收入2.5亿美元。
• 运营效率提升：毛利率与2024年基本持平，研发及销售管理费用率分别下降1.5和1.3个百分点，反映公司运营效率的提升。
• 未来增长动力：2026-2028年，公司预计新增53个新产品/适应症，力争实现创新药销售收入同比增长超30%。
• 重点产品与适应症：2026年预计有12项产品/适应症获批，包括达尔西利（CDK4/6）、海曲泊帕乙醇胺等。此外，多个ADC候选药物及非肿瘤管线重点品种将披露III期数据。
• 目标价与估值：基于DCF估值模型，公司2026年目标价为69.5港元，对应潜在涨幅5.3%；2027年目标价为63.18人民币，对应潜在涨幅14%。当前估值合理，维持中性评级。

关键信息

2025年业绩回顾

• 收入：31,629百万人民币
• 毛利：27,267百万人民币
• 归母净利润：7,711百万人民币

2026年预测

• 收入：35,377百万人民币（同比+12.2%）
• 毛利：30,707百万人民币（同比+12.9%）
• 归母净利润：8,887百万人民币（同比+15.2%）

2027年预测

• 收入：39,898百万人民币（同比+12.2%）
• 毛利：34,831百万人民币（同比+13.4%）
• 归母净利润：10,554百万人民币（同比+18.7%）

2028年预测

• 收入：44,869百万人民币（同比+12.5%）
• 毛利：39,395百万人民币（同比+13.1%）
• 归母净利润：12,675百万人民币（同比+19.9%）

盈利能力

• 毛利率：2025年86.2%，2026年86.8%，2027年87.3%，2028年87.8%
• 净利率：2025年24.4%，2026年25.1%，2027年26.5%，2028年28.3%
• ROE：2025年12.5%，2026年13.2%，2027年14.0%，2028年14.9%

财务数据

• 现金及现金等价物：2025年40,156百万人民币，预计2026年为46,032百万人民币。
• 总负债：2025年8,070百万人民币，预计2026年为7,454百万人民币。
• 股东权益：2025年61,797百万人民币，预计2026年为67,271百万人民币。
• 自由现金流：2025年13,373百万人民币，预计2026年为7,309百万人民币，2027年为9,079百万人民币，2028年为11,051百万人民币。

估值与评级

• 港股目标价：69.5港元，对应潜在涨幅5.3%
• A股目标价：63.18人民币，对应潜在涨幅14%
• 个股评级：中性

评级定义

• 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。
• 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。
• 沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业。
• 无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并无确信观点。

分析员披露

• 分析员及有关联人士在报告发布前30日未交易或买卖所评论的公司证券。
• 分析员及有关联人士未担任所评论公司的高级人员或拥有财务利益。
• 分析员未收到相关公司的内幕消息或非公开股价敏感消息。

免责声明

• 本报告内容基于交银国际证券认为可靠的来源，但不保证其准确性或完整性。
• 报告内容可能受送递延误、阻碍或拦截等因素影响。
• 报告仅为一般性提供数据之性质，不构成投资建议。
• 报告观点、推荐、建议和意见可能随时更改，且交银国际证券不承担任何更新责任。

行业比较

• 行业评级：同步
• 标杆指数：恒生综合指数（港股）、MSCI中国A股指数（A股）

其他相关公司评级

总结

恒瑞医药在2025年实现了显著的业绩增长，创新药收入占比提升至58%，并持续通过对外授权和新药上市推动增长。2026年将重点关注医保产品放量、ADC及减重领域III期数据、以及早研管线带来的BD机会。公司当前估值合理，目标价为69.5港元，对应潜在涨幅5.3%。尽管存在一定的增长潜力，但鉴于市场环境及竞争情况，我们维持中性评级。