教育行业高等教育系列专题之一：实施条例落地如何影响高教板块投资逻辑-20210701-国信证券-67页_1mb

教育行业深度报告总结

核心内容

本报告聚焦于中国民办教育行业，特别是高等教育和职业教育领域，分析《中华人民共和国民办教育促进法实施条例》（以下简称“实施条例”）的发布对行业投资逻辑和估值体系的影响。报告指出，实施条例的落地标志着政策对民办教育行业的监管与鼓励态度更加均衡，具有更强的实操性和针对性。

主要观点

• 政策背景：2021年5月14日，国务院发布《中华人民共和国民办教育促进法实施条例》，将于9月1日起实施，旨在规范管理并鼓励民办教育的健康发展。
• 政策影响：
  • 明确了分类登记管理体系，为营利性民办学校提供了合法获取办学收益的法律基础。
  • 对于VIE架构、集团化办学、关联交易、土地政策、税收优惠等方面进行了优化，减少了市场的不确定性。
  • 对义务教育阶段的民办学校进行了更严格的限制，如禁止跨区域招生、禁止与利益关联方交易等。
• 市场反应：市场对实施条例落地后政策风险的担忧基本消除，高教和职教板块迎来发展机遇。
• 估值逻辑变化：政策风险的消除将推动高教板块估值中枢上移，未来估值将更贴近基本面，呈现分化趋势。

关键信息

投资建议

• 推荐公司：宇华教育、中教控股、新高教、希望教育、中汇集团、中国科培、东软教育、中国东方教育等。
• 投资评级：均为“买入”。
• 核心逻辑：优质企业可通过并购和集团化办学实现收入和利润的可持续增长，市场将更加关注企业基本面和长期价值创造能力。

风险提示

• 法律法规落地执行情况不及预期。
• 相关公司经营情况不及预期。
• 并购项目失败或无法实现并表。
• 并购后管理不善导致投入无法转化为收益。
• 政策执行过程中出现新的不确定性。

股价与估值变化

• 2018年送审稿发布后，高教板块估值大幅下跌，但近年来随着业绩提升，股价逐步回升。
• 实施条例落地后，市场情绪改善，估值有望修复。
• 未来估值中枢将更贴近基本面，可能出现分化。

重点内容解读

1. VIE架构与上市合法性

• 实施条例未禁止VIE架构，明确允许中国投资者控制的境外实体进行境外上市。
• 删除了“实际控制”的模糊表述，为VIE架构下的企业提供了合法性保障。

2. 教育回报路径

• 营利性学校允许股东获取办学结余，为相关公司提供更清晰的回报路径。
• 非营利性学校仍需通过政府拨款等方式获得支持。

3. 举办者变更与关联交易

• 举办者变更需签订协议，且可约定收益分配。
• 义务教育阶段民办学校禁止与利益关联方交易，对K9学段上市公司运营模式带来挑战。

4. 教育用地政策

• 删除了“民办学校建设用地按照科教用地管理”的表述，增加了灵活性。
• 土地供应方式多样化，包括长期租赁、先租后让、租让结合等。

5. 税收与财务规定

• 非营利性学校享受与公办学校同等的税收优惠。
• 营利性学校预计可享受15%的税率。
• 发展基金提取比例从25%降至10%，提高资金使用自主性。

6. 教育运营与教师管理

• 公办教师不得在民办学校兼职，进一步明确权责。
• 民办学校需建立信息披露制度，强化透明度。

与市场预期不同之处

• 市场普遍认可实施条例对高教板块的利好，但对于政策细节变化的分析仍显不足。
• 报告通过对比三个版本实施条例，系统分析政策变化对行业估值和投资逻辑的影响。

图表与数据

• 图1：股票定价逻辑图，展示了基于长期价值预期的定价逻辑。
• 图2：当前与未来营利性学校股东回报途径，明确了多种合法回报方式。
• 图3：高教板块部分公司股价复盘，显示近年来股价稳步提升。
• 图4：高教板块部分公司估值复盘，反映估值在政策影响下的变化趋势。

附注与参考资料

• 附注1：《中华人民共和国民办教育促进法实施条例》
• 附注2：《中华人民共和国民办教育促进法实施条例》（修订草案）（送审稿）
• 附注3：《中华人民共和国民办教育促进法实施条例》（征求意见稿）

结论

实施条例的落地标志着政策对民办教育行业的支持更加明确，为高教和职教板块提供了更加清晰的法律框架。未来，随着各省执行细则的出台，行业估值有望修复并上移，优质企业将受益于政策带来的发展机遇，而市场也将更加关注企业基本面和长期价值创造能力。