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天保基建：立足房地产，坚定转型航空产业

核心内容概览

天保基建（股票代码：000965）是一家以房地产为主业，但正积极转型航空产业的公司。2016年10月17日，公司首次被覆盖，分析师给予买入评级，并预计未来三年的备考EPS分别为0.31元、0.41元和0.43元，当前股价6.79元对应16-18年PE分别为21.9倍、16.6倍和15.8倍。短期目标市值为100亿，分部估值为航空板块40亿、房地产RNAV 60亿；中长期目标市值为200亿，股价存在翻倍上涨空间。

主要观点

• 公司成功收购中天航空60%股权，获得天津空客的中方话语权，标志着航空产业转型的实质性进展。
• 天津空客A320总装线和A330完成及交付中心的建设，将推动公司航空业务进入业绩爆发阶段。
• 公司地产业务受益于天津滨海新区楼市繁荣和低成本拿地，盈利空间较大，可为航空产业提供充足资金支持。
• 天津保税区作为航空产业聚集地，拥有丰富的航空资源和政策支持，公司未来有望通过外延并购、资源注入和产业链布局进一步扩大航空业务。

关键信息

市场数据

• 收盘价：6.79元（2016年10月14日）
• 一年内最高/最低价：7.58元/4.35元
• 市净率：1.5
• 息率：0.21
• 流通A股市值：6851百万元
• 上证指数/深证成指：3063.81/10759.68

基础数据

• 每股净资产：4.47元
• 资产负债率：31.13%
• 总股本/流通A股：1009百万/1009百万
• 流通B股/H股：-/-

投资要点

• 转型航空产业：公司已获得中天航空60%股权的国资批复，标志着转型航空产业大幕正式拉开。
• 三种转型方案：实控人航空资产注入、深耕空客合作挖掘并购机会、依托总装线实现全产业链布局。
• 天津空客产能提升：A320全球产能缺口显著，天津空客有望提升产量并承接欧洲产能转移。
• 房地产盈利提升：公司地产项目受益于天津楼市繁荣和低成本拿地，销售均价和成交量持续增长，RNAV估值为60亿，存在显著上涨空间。

财务数据及盈利预测

未来展望

• 航空业务：预计2017年A320总装线产能爬坡，2018年实现稳产；A330完成及交付中心2017年9月首次交付，2018年达到2架/月交付能力。
• 房地产业务：天津滨海新区楼市繁荣，公司地产项目销售均价持续上升，预计未来项目将带来更高收益。
• 政策支持：中央和天津市政府均出台多项政策支持航空产业发展，天津保税区将成为航空产业核心区域。
• 并购预期：公司未来可能通过外延并购进一步拓展航空业务，形成完整产业链。

投资评级与估值

• 首次覆盖评级：买入
• 短期目标市值：100亿
• 中长期目标市值：200亿
• 分部估值：航空板块40亿（17年PE 50倍），房地产RNAV 60亿
• 盈利预测：备考EPS 0.31元（2016）、0.41元（2017）、0.43元（2018）

关键假设点

1. 天津空客A320总装项目的产能提升，2017年为产能爬坡阶段，2018年实现稳产；
2. A330完成及交付中心预计2017年9月完成首次交付，2018年达到2架/月交付能力；
3. A330加工费预计高于A320。

风险提示

• 产能提升进度不及预期
• A330完成及交付中心建成投产时间延后

有别于大众的认识

• 公司转型动机强烈，受天津市政府航空发展战略推动；
• 国企执行力得到验证，中天航空收购项目历时两年获得实质推进；
• 天津空客基地有望成为全球第四个能够同时生产宽窄两种客机的总装基地；
• 公司地产业务盈利性强，具备良好的成长性。

图表目录

• 图1：天保基建发展历程
• 图2：公司2015年业务结构
• 图3：公司意境兰亭商品房项目
• 图4：中天航空发展历程
• 图5：中天航空股权结构
• 图6：中天航空近年A320产量及营业毛利润情况
• 图7：波音公司对中国2015-2034年客机购置需求预测
• 图8：2015-2034年空客在我国市场各类客机交付量和价值量预测
• 图9：空客A320年度订单普遍高于年产量，产能缺口显著
• 图10：天津空客基地未来或逐步发展成可同时生产宽窄客机的民航制造中心
• 图11：2014年以来天津市滨海新区商品住宅销售面积持续攀升
• 图12：2016年3月以来天津滨海新区商品住宅销售均价出现快速上升
• 图13：2014年以来天津经开区、空港经济区商品住宅销售面积持续攀升
• 图14：2015年以来天津经开区、空港经济区房价保持稳中有升态势
• 图15：2020年保税区航空产业规模有望达千亿
• 图16：“十三五”末天津航空产业规模分布
• 图17：2015年庞巴迪公务机在我国市占率居第三
• 图18：我国公务机规模及年度维修费预测
• 图19：AS350“小松鼠”轻型直升机性能参数
• 图20：AS350“小松鼠”轻型直升机

附录

• 中国航空产业发展趋势：中国有望在2030年成为全球最大航空市场，二十年内机队规模超6000架。
• 亚洲航空需求：未来二十年亚洲新机交付量占全球约38%，我国占17%。
• 全球航空市场格局：波音和空客占据全球市场，空客在中国市场占据过半份额。
• 天津航空产业规划：到2020年，航空产业规模有望突破1400亿元，其中航空制造业900亿元，航空金融租赁、航空物流等服务业500亿元。
• 天津保税区航空产业：聚集了60多家航空航天企业，形成完整的航空产业链。

总结

天保基建作为天津保税区唯一国有房地产上市公司，正积极转型航空产业，通过收购中天航空60%股权，获得天津空客的中方话语权，开启转型航空产业新篇章。公司地产业务受益于天津楼市繁荣和低成本拿地，盈利性与成长性俱佳。未来，公司有望通过外延并购、资源注入和产业链布局，实现航空业务的持续扩张，推动整体估值提升，目标市值有望达到200亿，股价存在显著上涨空间。