战疫系列十一：“战疫”费钱，财政的出路在哪里？-20200226-华创证券-13页_1mb

财政应对疫情冲击的路径分析

核心内容

面对疫情带来的8000亿元财政收支缺口，本文分析了财政政策的五大突破口，评估了其潜在的增量空间，并提出了应对策略。整体来看，财政的出路在于灵活运用现有资源与政策工具，以缓解疫情对经济的冲击。

主要观点

1. 财政缺口的规模
   截至2月23日，各级财政已安排疫情防控资金995亿元，预计最终支出可达1800~2500亿元，税费减免空间达5700亿元。综合来看，疫情对财政的冲击约为8000亿元。

2. 五大财政突破口

   • 烟草税调整：烟草税与疫情防控关联度较低，且税额庞大，适合调整加征。按2015年调整经验，预计可带来2300亿元增量。
   • 压减一般性支出：通过压缩非必要支出（如一般公共服务支出）可带来873亿元增量。
   • 提升预算赤字率：若赤字率提至3%，相比2019年可带来4414亿元增量，但市场已普遍预期该水平，因此增量有限。
   • 动用小金库：包括调入资金及使用结转结余、国企利润上缴等。其中地方结转结余及调入资金可带来8562~10062亿元增量，金融国企利润上缴可带来972亿元增量。
   • 发行特别国债：政策优先级较低，但不排除发行可能。特别国债（类特别国债）虽非首选，但在必要时可能用于补充财政缺口。

3. 增量组合方案
   针对狭义疫情冲击，预计通过动用小金库（约4000亿元）与烟草税调整（约2300亿元）可实现8145亿元增量，基本弥补疫情带来的8000亿元缺口。
   广义财政需更积极，预计政策性银行将发行“战疫债”，并配合专项债规模扩大，以支持基建投资。

关键信息

明确增量来源

• 烟草税调整：按2015年经验，若调整力度相当，预计月度边际增量为230亿元，全年约2300亿元。
• 压减一般性支出：假设2020年一般公共服务支出压减5%，可带来约873亿元增量。
• 预算赤字率：若提至3%，相比2019年可带来4414亿元增量，但市场已预期该水平，因此增量为零。
• 小金库：
  • 中央预算稳定调节基金：2019年末余额1742亿元，全部调入亦无增量。
  • 地方结转结余及调入资金：预计可带来8562~10062亿元增量，其中调入资金主要来自土地出让盈余与专项债收入。
  • 金融国企利润上缴：若上缴比例从40.3%提至45%，可带来972亿元增量。

模糊账的潜力

• 特别国债/类特别国债：虽有发行可能，但政策优先级较低，主要用于应对特殊情况，如本次疫情。
• 政策性银行“战疫债”：预计三大政策性银行将加码发行，必要时财政给予贴息支持，配合专项债规模扩大至3.3~3.5万亿元，并强调基建投资比例提升。

风险提示

• 疫情发展超预期可能导致财政压力进一步加大。
• 财政刺激力度超预期可能影响政策组合选择。
• 估算结果仅供参考，实际数据可能有所变动。

增量组合总结

结论

在疫情冲击下，财政政策需多措并举，重点在于动用小金库与调整烟草税。通过综合使用这些工具，财政可基本弥补疫情带来的8000亿元缺口。同时，政策性银行与专项债的配合将成为广义财政支持的重要手段，以实现稳增长目标。