20200721-粤开证券-合纵科技-300477.SZ-_粤开电新公司深度_合纵科技_深耕锂电材料获钴矿资源_双主业顺利发展_27页_2mb

合纵科技（300477.SZ）深度分析报告总结

核心内容

合纵科技是一家从事配电及控制设备制造及相关技术服务的高科技企业，业务涵盖户外配电产品市场。公司近年来积极转型，进入新能源汽车上游锂电材料领域，实现双主业发展。其核心业务包括：

• 配网设备业务：主营户外中高压配电和控制设备，产品包括环网柜、箱式变电站、柱上开关、变压器等，覆盖全国29个省市自治区。
• 锂电材料业务：通过收购湖南雅城和投资天津茂联，公司已具备磷酸铁、四氧化三钴、氢氧化亚钴等锂电材料生产能力，并拥有赞比亚钴渣矿资源，未来将成为业绩增长的重要支撑。

主要观点

1. 锂电材料业务发展迅速

• 公司锂电材料业务营收占比从2017年的约25%提升至2019年的37%，预计未来将持续增长。
• 湖南雅城是磷酸铁锂前驱体龙头，目前拥有3万吨产能，未来可扩产至10万吨以上，预计满产状态下可贡献5亿元营收，净利润0.5-1亿元。
• 公司还拥有四氧化三钴产能6000吨（预计三季度达8000吨），以及氢氧化亚钴1000吨产能，预计满产后每年可实现15亿元营收，净利润约1亿元。

2. 向上游深入，掌握稀缺钴资源

• 2018年投资天津茂联，2020年收购赞比亚钴渣矿，占90%产权，约1640万吨，含钴金属量12万吨，钴价每上涨1万元/吨，项目利润（100万吨处理量）将增加0.6亿元。
• 一期项目预计在2020年下半年投产，年处理矿渣50万吨，预计利润约3亿元。二期预计2021年完成，产能达100万吨，净利润有望进一步增长。

3. 新能源车市场趋势不变，锂电池需求增长

• 2020年新能源车产销虽受疫情影响，但政策温和退坡，行业有望底部反转。
• 预计2020年新能源乘用车产量为115万辆，增速5%以上；商用车产量恢复至20万辆，新能源车单车带电量持续上升，动力电池装机量预计达77GWh，增速超20%。

4. 配网设备业务稳定发展

• 公司在传统配网设备业务上保持稳定，2019年配网设备营收73.5亿元，毛利率22.0%，未来仍将是公司的重要利润来源。
• 通过收购江苏鹏创，公司逐步切入新兴配电业务，发力二次设备，预计每年带来0.5-1亿元净利润。

关键信息

财务预测

投资建议

• 基于2020年平均PE为47倍，结合钴矿一期投产后的3亿元利润，公司估值可达到140亿元。
• 2021年预计实现钴矿一期满产，保守按30倍PE估值为90亿元。
• 不考虑钴矿利润的情况下，公司2020-2022年归母净利润分别为1.04/2.63/3.71亿元，EPS为0.13/0.32/0.45元，对应PE为55X/22X/15X，给予“买入”评级。

风险提示

1. 公司现金流问题可能影响新业务发展；
2. 锂电材料价格持续下跌；
3. 无钴化动力电池技术变革可能导致钴价值下降。

总结

合纵科技正在从传统配电设备企业转型为新能源车上游锂电材料供应商。公司锂电材料业务增长迅速，新业务营收占比显著提升，未来毛利率有望反弹，带来业绩快速增长。公司通过收购湖南雅城、投资天津茂联、收购赞比亚钴矿，逐步掌握稀缺钴资源，提升行业竞争力。同时，公司传统配网业务稳定发展，预计每年带来0.5-1亿元净利润。结合新能源车市场趋势及政策支持，公司未来增长潜力较大，给予“买入”评级。