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信用市场每周评论（2016-03-14）总结

核心内容

2016年信用市场面临短期债务工具发行量持续增长及债务到期压力加大的挑战，特别是中低评级和民营企业发行人的债务短期化现象显著。随着经济周期下行，企业盈利能力与现金流状况未见明显改善，短期债务工具的违约风险上升，投资需更加谨慎。

主要观点

• 短融“虚”火现象：2015年以来，短融和超短融发行量大幅上升，尤其是中低评级和民营企业，导致信用风险上升。
• 债务到期压力：2016年债务到期频率加快，中低评级发行人的债务滚存压力首当其冲，流动性维持难度加大。
• 流动性风险：短融和超短融作为流动性补充工具，可能成为发行人流动性危机的“接盘侠”，需警惕其违约风险。
• 信用策略：建议保持以AA+及以上等级品种为主的信用组合，适当拉长久期，避免过度超配短融。

关键信息

短期债务工具发行情况

• 短融发行量：2016年3月11日，超短融发行量已达6254.0亿元，接近2015年第四季度水平。
• 超短融占比：超短融发行量占1年内债务工具的比例由2014年2季度的43.2%上升至近期的78.5%。
• 中低评级发行人：AA及以下评级发行人的超短融发行数量和金额显著增加，尤其是AA评级发行人。

债务到期与流动性压力

• 中低评级到期量：2016年短融+超短融到期量占整体信用债到期量比例上升至85%。
• AA+及以上到期量：该比例相对平稳，短融和超短融仍为主要偿还工具，但占比未明显上升。

投资“两高一低”类发行人

• 筛选标准：有息债务占总负债比例高于60%、短期有息债务占比高于60%、货币资金对短期有息债务保障比例低于50%。
• AA级别发行人：206个发行人中，AA级别发行人最多（100个），其次为AA+（51个）。
• 风险提示：中低评级发行人流动性压力较大，需特别关注其短期债务工具的投资风险。

信用风险大于久期风险

• 市场情绪：投资者对中低等级品种的悲观预期有所修复，相应品种出现反弹。
• 收益率与利差：短端品种收益率下行幅度大于长端，AA、AA-级别1年期品种周下行幅度超过13BP。
• 二级市场活跃度：银行间和交易所市场交易活跃，短融、中票、企业债成交金额显著增加。

信用策略建议

• 评级优先：保持以AA+及以上等级品种为主的信用组合，以降低信用风险。
• 久期调整：在保证信用组合评级较高的情况下，适当拉长组合久期。
• 关注弱周期：重点在弱周期和强周期的“剩者为王”品种中寻找配置机会。

作者信息

• 署名人：张超、田元强、何欣，均为CFA认证。
• 联系方式：
  • 张超：S09 0515010001，0755-82026572，zhangchao1@china-invs.cn
  • 田元强：S0960515090001，0755-82026662，tianyuanqiang@china-invs.cn
  • 何欣：S096 511020003，0755-82026833，hexin@china-invs.cn

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市场回顾与展望

一级市场

• 短融市场：发行量维持高位，但净融资额回落，需关注到期量对流动性的影响。
• 中票市场：发行量和净融资额回升，AAA评级中票发行量最大。
• 企业债市场：发行量温和恢复，公司债有所回落。

二级市场

• 银行间市场：中低等级短期限品种出现反弹，收益率全面下行，交易活跃。
• 交易所市场：交易活跃度保持高位，收益率下行为主，部分品种出现波动。

信用债市场展望

• 资金面：资金价格中枢小幅下移，维持稳定。
• 信用风险：信用风险大于久期风险，超配短融难一劳永逸。
• 投资建议：保持以AA+及以上等级品种为主的信用组合，适当拉长久期，关注弱周期和强周期“剩者为王”品种。

附录：新券发行信息

• 短期融资券：如16国医药CP001、16百业源CP001等，主要为AA+及以上评级，部分为推荐品种。
• 中期票据：如16百业源MTN001、16恒信租赁MTN002等，主体评级和债项评级多为AA+及以上。
• 企业债：如16柳州投控债、16广晟债01等，主体评级多为AA及以上，部分为推荐品种。
• 公司债：如16天富01、16浙交Y1等，主体评级和债项评级多为AAA或AA+，部分为推荐品种。

结论

2016年信用市场面临短期债务工具发行量增长及债务到期压力加大的挑战，需警惕中低评级和民营企业发行人的信用风险。建议投资者保持以AA+及以上等级品种为主的信用组合，适当拉长久期，避免过度依赖短期融资工具。