揭秘_公众企业_债_26页_1mb

公众企业债研究报告总结

核心内容

本报告聚焦于“公众企业”债，分析其特征、形成路径、财务状况及潜在风险。公众企业是指无实际控制人、股权分散的企业，其形成路径包括由国企、民企或始终为公众企业。公众企业具有治理结构复杂、融资难度大、经营风险高等特点。

主要观点

• 公众企业特征：无实际控制人，股权结构分散，主要为股份有限公司，且多数为上市公司。截至2019Q1，49家信息披露完全的公众企业中，第一大股东平均持股比例为28.91%，第二大股东为11.74%，前两大股东合计持股仅40.66%。
• 公众企业形成路径：主要包括国企改制、民企转型及始终为公众企业。其中，国企改制后的治理相对科学化，风险可控；而民企转型后，因经营不善、大股东纠纷或隐瞒实控人，往往导致企业陷入困境。
• 公众企业财务状况：整体盈利状况欠佳，债务率较高。业务多元化趋势明显，但并未带来经营改善，反而加剧了杠杆率的上升。尤其是前身为民企的公众企业，表现最弱，管理费用率升幅最大，归母净利润同比下降，杠杆率迅速抬高。
• 公众企业违约情况：截至2019年，已有2家公众企业发生违约，分别是凯迪生态和中信国安。违约企业多为由其他类型企业转化而来，且存在实际控制人缺失、关联方资金占用、内控失效等问题。
• 风险提示：监管风险、政策变动、样本有限可能导致研究结论存在偏差。投资者需谨慎对待公众企业，尤其是由其他类型转化而来的主体。

关键信息

1. 公众企业定义与判断标准

• 定义：无实际控制人，股权结构分散。
• 判断依据：
  • 不存在持股50%以上的控股股东；
  • 不存在实际支配公司股份表决权超过30%的情况；
  • 单个股东或董事无法控制公司重大财务和经营决策；
  • 股东间无一致行动协议。

2. 公众企业分类与表现

• 国企背景偏强：23家，第一大股东平均持股29.42%。
• 民企背景偏强：21家，第一大股东平均持股22.97%。
• 始终为公众企业：6家，财务表现相对较好，治理结构较完善。

3. 公众企业行业与地域分布

• 行业分布：机械设备、计算机、电子等高科技行业占比较高，共16家，约占三分之一；金融服务类企业4家，因资产规模大，股权分散。
• 地域分布：主要集中于北上广，广东有18家，北京9家，上海4家，湖北和辽宁各有3家。

4. 公众企业主体评级情况

• 评级分布：AA级及以上占73%，其中AAA级15家，AA+6家，AA14家，C级3家。
• 评级变化：由国企转化的公众企业评级整体向好，而由民企转化的则多出现评级下调。

5. 公众企业违约案例

• 凯迪生态：2018年5月发生债券违约，主体评级降至C。其股权结构分散，关联方资金占用严重，管理层不稳定。
• 中信国安：2019年4月发生实质性违约，主体评级也降至C。其混改过程存在疑云，高杠杆扩张导致流动性风险。

6. 公众企业财务表现

• 营收与盈利：整体营收增速小幅上行，但归母净利润增速下降，2018年甚至为负。
• 杠杆率：15-18年公众企业杠杆率从49%上升至79%，尤其是民企背景的公众企业，杠杆率飙升。
• 管理费用率：民企背景的公众企业管理费用率升幅最大，从12.31%上升至29.38%。

7. 投资活动与筹资活动

• 投资活动：15-18年公众企业投资活动现金净流量多为负值，但17、18年有所放缓。
• 筹资活动：18年后外部融资环境转弱，公众企业筹资活动现金净流量同比增速下降，尤其是民企背景的公众企业筹资能力最弱。

8. 公众企业治理问题

• 内控混乱：缺乏实际控制人导致管理不善，关联交易频繁，信息披露不全。
• 管理层不稳定：凯迪生态等企业出现高管频繁辞职，影响公司治理和经营决策。

结论

公众企业由于缺乏实际控制人，容易导致治理结构混乱、内控失效及资金被侵占等问题。尽管部分始终为公众企业表现较好，但由其他类型企业转化而来的公众企业风险较高，需重点关注其所有制变更原因及财务状况。目前已有两家公众企业违约，显示出其信用风险不容忽视。投资者应谨慎对待公众企业，尤其是那些由民企或国企转型而来的主体。