固定收益专题：流动性自发式宽松，同业存单净融资放量-20210721-广发证券-13页_602kb

固定收益专题总结

核心内容概述

2021年上半年，中国金融市场流动性整体呈现宽松态势，但这一宽松并非主要依赖央行或财政资金投放，而是由非银金融机构的主动资金融出行为驱动。在信用政策收紧、企业存款减少的背景下，非银金融机构存款显著增加，为市场提供了充足的流动性。此外，银行通过发行同业存单和回购市场进行融资，进一步缓解了流动性压力。展望下半年，流动性仍将以宽松为主，但地方债发行、缴税等财政因素可能在特定时点带来短时冲击。

主要观点

1. 上半年流动性宽松特征

• 整体宽松：除1月下旬外，2021年上半年流动性整体较为宽松，DR007月度平均值始终围绕2.2%波动。
• 非银机构主导：流动性宽松主要源于非银金融机构的主动资金融出，而非央行或财政资金的大量投放。
• 财政资金释放：2020年四季度至2021年上半年，约1.7万亿元财政资金从国库流出，补充金融系统流动性。

2. 同业存单融资情况

• 净融资放量：2021年上半年同业存单净融资达1.2万亿元，远超过去三年同期水平。
• 非法人产品增持：约85.7%的存单托管增量被非法人产品（如货币基金、银行理财）增持，缓解了银行负债端压力。
• 期限结构变化：1年期存单发行占比显著上升，尤其在4月和5月，国有大行和股份行主导了这一趋势，可能是为承接地方债和国债做准备。

3. 回购与拆借市场

• 市场活跃度：2021年上半年回购和拆借市场成交额约469.2万亿元，小幅增长。
• 大行融出活跃：大行在跨季、跨月等时点融出规模较高，3月和5月分别达3.4万亿和2.2万亿。
• 货币基金参与度提升：货基份额在2月和4月显著增长，约20%-30%资金流入回购市场，对市场流动性形成支撑。

关键信息

1. 流动性宽松的来源

• 非银机构存款增长：2021年上半年非银金融机构存款增加2.2万亿元，显著高于2019和2020年同期。
• 企业存款减少：企业存款增长较慢，仅为2020年同期的42.6%，导致银行法定准备金缴纳压力降低。

2. 信用政策与流动性关系

• 信用收敛：地方债发行放缓、信托贷款压减、城投债融资受限，促使非银机构资金流向无风险资产。
• 机构欠配：利率债供给不足，导致银行等机构资金闲置，进一步推动非银机构的融出行为。

3. 下半年流动性展望

• 维持宽松基调：稳杠杆政策未变，非银机构融出规模可能受利率债供给增加影响而缩减。
• 市场利率区间波动：DR007等市场利率将围绕7天逆回购利率波动，难以持续偏离。
• 阶段性收敛风险：地方债发行、缴税等财政因素及跨季等特殊时点可能引发流动性小幅收紧。

风险提示

• 政策超预期调整：国内政策若出现超预期变化，可能对流动性及市场利率产生影响。
• 流动性依赖性变化：若利率债供给集中，流动性可能重新依赖央行投放。

数据来源与联系方式

• 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心
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  • 邮箱：shliuyu@gf.com.cn
  • 电话：021-38003556

团队成员

• 刘郁：首席分析师，复旦大学经济学博士
• 姜丹、肖金川、田乐蒙、范卓宇、王宇豪、黄晓曦、黄佳苗、郑日诚：资深分析师及研究助理

投资评级说明

• 行业投资评级：

  • 买入：预期股价强于大盘10%以上
  • 持有：预期股价变动介于-10%～+10%
  • 卖出：预期股价弱于大盘10%以上

• 公司投资评级：

  • 买入：预期股价强于大盘15%以上
  • 增持：预期股价强于大盘5%-15%
  • 持有：预期股价变动介于-5%～+5%
  • 卖出：预期股价弱于大盘5%以上

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