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山东省图书出版发行龙头总结

核心内容

山东出版是一家集编辑、印刷、发行、物资供应、对外贸易于一体的大型综合性文化企业，2011年由山东出版集团注入相关资产成立。公司是山东省图书市场尤其是教材教辅领域的龙头，拥有广泛的出版和发行网络，包括山东省新华书店集团及其279家分公司，以及10家出版社、1家数字出版公司和3家期刊社。公司在2016年位列全国图书出版集团第九位，具有较高的行业地位和竞争优势。

主要观点

• 行业地位：公司是人教社、人音社等全国性教材教辅出版单位在山东省的独家出版、发行代理商，拥有山东省中小学教材总发行商和高中教材独家供应商的地位。
• 业务结构：公司主营业务包括出版、发行、物资供应和印刷，其中发行业务占比最高，2014-2016年分别占59.76%、60.48%和64.54%。
• 收入结构：2017年H1公司收入结构中，发行占比67.05%，出版占比22.21%。
• 盈利预测：预计2017-2019年公司归母净利润增速分别为10.19%、12.80%、12.92%，稀释后每股收益分别为0.55元、0.62元、0.70元。
• 估值区间：公司合理估值区间为11元-13.75元，对应2017年每股收益20-25倍市盈率。

关键信息

公司简介

• 成立时间：2011年12月
• 股权结构：山东出版集团持有公司91.2%的股权，发行后将稀释至78.38%
• 主要业务：出版、发行、物资供应、印刷
• 优势：品牌、资源、人才、新媒体业务

财务状况

• 2014-2016年营业收入分别为74.82亿元、77.50亿元、80.34亿元
• 2014-2016年归母净利润分别为9.36亿元、9.84亿元、10.47亿元
• 2016年综合毛利率为32.79%，其中发行业务毛利率逐年增长
• 2016年应收账款周转率为7.95次，略低于行业平均
• 2016年存货周转率为3次，略低于行业均值

募集资金投向

• 发行股份不超过26,690万股，对应发行价10.16元
• 募集资金净额预计为262,004.96万元，发行费用9,165.44万元
• 募投项目包括特色精品出版、出版云平台、学前教育、基础教育、职业教育、门店升级、物流二期、印刷设备升级、综合管理信息系统、补充流动资金等

风险因素

• 教材出版和发行政策变化：教材发行权可能因政策调整而变化，影响公司业绩
• 循环使用教材政策：可能减少教材需求，影响公司收入
• 税收和补贴政策变化：政策变动可能影响公司盈利
• 市场经营风险：包括出版物选题风险、行业竞争、数字出版冲击、盗版风险
• 应收账款坏账风险：公司账龄较长的应收账款占比达33.21%，存在坏账损失风险

行业背景

行业增长前景

• 我国新闻出版产业规模迅速扩大，2016年实现收入23595.8亿元，同比增长9.0%
• 数字出版收入达5720.9亿元，同比增长29.9%
• 教材出版占图书总印数的36.26%，定价总额占22.46%

行业竞争结构

• 图书出版行业受国家严格管制，外资和非公有资本进入有限
• 出版业集中度较低，但中央及（副）省级大型出版集团不断涌现
• 教材发行市场由各省新华书店集团主导，公司是山东省教材发行龙头

公司竞争优势

• 品牌优势：公司、出版社、出版物品牌三位一体，多次获得国家奖项
• 资源优势：通过“进存销”分析优化市场运营，打造精品图书
• 人才优势：拥有丰富的行业经验和管理人才
• 新媒体业务优势：推进数字化转型，推出多个平台型数字产品

估值及定价分析

同行业比较

• 同行业重点公司2017、2018年平均动态市盈率分别为22.16倍、20.09倍
• 公司2016年扣非后PE为22.99倍

估值区间

• 给予公司2017年每股收益20-25倍市盈率，对应估值区间为11元-13.75元

财务指标

盈利能力及资产周转能力

• 期间费用率逐年增加，2016年为20.05%
• 销售费用占比逐年增加，2016年达8.65%
• 管理费用占比逐年增加，2016年达11.69%
• 公司应收账款周转率略低于行业均值，存货周转率稳定

财务比率分析

• 2016年总收入增长率为3.66%，净利润增长率为6.44%
• 2016年毛利率为32.79%，EBIT率为6.40%，净利润率为6.44%
• 2016年资产负债率为35.18%，流动比率为1.81，ROE为20.58%
• 2016年应收账款周转率8.82次，存货周转率4.05次

投资要点

• 公司简况：公司是山东省地方出版龙头，具有较强竞争优势
• 盈利预测：公司未来三年净利润增速分别为10.19%、12.80%、12.92%
• 估值分析：基于行业均值及公司竞争优势，合理估值区间为11元-13.75元
• 募集资金：用于提升出版能力、发行渠道、印刷设备、管理信息系统等
• 风险提示：教材发行权、循环使用政策、税收补贴、市场经营、应收账款坏账等风险需关注