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利率周报总结：畅想浮息NCD

核心内容概述

本报告由兴业研究利率策略团队发布，主要围绕浮息同业存单（NCD）的发行背景、类型、利率环境、发行与投资主体以及市场现状进行分析。报告结合国内外经验，探讨了浮息NCD在中国市场的发展前景与实际操作路径。

主要观点与关键信息

浮息NCD的发行背景

• 政策动向：2017年9月1日起，央行禁止发行1年期以上NCD，同时放开1年期以内浮息NCD发行。
• 市场环境：当前市场对利率走势缺乏一致预期，但浮息NCD在任何利率走势下均有发展潜力。
• 发展预期：随着利率市场化推进，浮息NCD有望成为商业银行重要的负债工具，助力资产负债表重构。

浮息NCD的类型与定价机制

• 类型：未来可能发行的浮息NCD共有8种，分别以1M、3M、6M的SHIBOR为基准。
• 主流基准：1M和3M SHIBOR为未来主流定价基准，尤其是3M SHIBOR因其在中长期NCD中的广泛应用，将成为主力。
• 定价机制：浮息NCD的利率由基准利率加上溢价构成，参考美国经验，国内浮息NCD多以3M Libor为基准。

发行与投资主体

• 发行人：
  • 拥有SHIBOR浮息资产的银行或判断利率将下行的机构更倾向于发行浮息NCD。
  • 发行浮息NCD可对冲表内浮息资产，免疫基差风险，同时降低未来负债成本。
• 投资者：
  • 拥有SHIBOR浮息负债或判断利率将上行的机构更倾向于投资浮息NCD。
  • 投资浮息NCD可对冲表内浮息负债，提高资产收益。
  • 国开行等发行浮息债券较多的机构，具有较大的浮息NCD投资需求。

利率环境与市场预期

• 利率走势：当前SHIBOR 3M缺乏单向上行预期，浮息NCD发行可能面临一定阻力。
• 组合策略：建议投资者与发行人构建NCD+IRS组合，通过博弈锁定折中价位。

市场简评

宏观经济

• PMI数据：8月制造业PMI指数升至51.7%，高于市场预期，显示经济需求韧性仍在。
• 生产与订单：生产及新订单指标均有所提升，反映市场需求保持稳定。
• 库存与价格：库存处于低位，环保限产推高工业品价格，但原材料价格涨幅高于出厂价格。

NCD及货基新规影响

• 政策内容：
  • 禁止发行1年期以上NCD，1年期以内浮息NCD开闸。
  • 货基新规对规模、投资品种、集中度、久期等提出限制。
• 市场反应：
  • 银行将回归传统负债筹措方式，资产负债表重构进程启动。
  • 利率市场化进一步推进，短期浮息NCD发行将逐步增加。

流动性状况

• 央行操作：上周净回笼2800亿，维持紧平衡。
• 资金面：周一周二紧张，周三后有所改善，大行融出意愿增强。
• 利率走势：DR007小幅下行，R007先升后降，全周小幅下行。

一级市场发行情况

• 发行规模：整体萎缩，仅政策性金融债净融资额较为可观。
• 发行利率：多数发行票面利率低于二级市场收益率。
• 同业存单：继续呈现“量缩价涨”趋势。

二级市场表现

• 国债收益率：1年期国债收益率保持稳定，10年期国债小幅上行，收益率曲线走陡。
• 信用债收益率：各期限信用债收益率均小幅上行，短融和中票小幅下降。

风险提示

• 基本面风险：若宏观经济基本面好于预期，可能为监管趋严提供空间。
• 利率波动风险：当前利率走势不明确，浮息NCD的发行与投资需谨慎应对利率波动。

附录：数据与图表

• 表格1：美国浮息NCD发行支数一览（按期限与基准分类）
• 表格2：未来可能推出的浮息NCD组合
• 表格3：上周国债和政策性金融债发行情况
• 图1：央行净回笼2800亿，下周逆回购和MLF到期5395亿
• 图2：DR007与R007走势（先上后下，全周小幅下行）
• 图3：国债地方债发行量萎缩，金融债尚可
• 图4：同业存单继续量缩价涨
• 图5：国债收益率曲线小幅走陡
• 图6：广谱利率走势

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