20141104-广发证券-科隆股份-300405.SZ-国内环氧乙烷深加工龙头之一_16页_1mb

科隆精化（300405.SZ）总结

公司概况

科隆精化是一家专注于环氧乙烷深加工的精细化工新材料企业，是国内环氧乙烷深加工龙头企业之一。公司主要产品包括聚醚单体、聚羧酸系高性能减水剂（含浓缩液及泵送剂）、太阳能晶硅切割液及其他环氧乙烷衍生品。产品广泛应用于混凝土制造、光伏行业、日用化工、医药、纺织印染、涂料、油墨、石油开采、金属加工、IT行业等多个领域。

截至2014年6月，公司聚醚单体/太阳能晶硅切割液产能为12万吨，聚羧酸减水剂产能为6.7万吨，产能利用率超过70%，产销率在100%左右。

主营业务

主要产品与收入结构

公司主要收入和毛利来源于聚醚单体和聚羧酸减水剂，2014年H1，这两类产品分别占收入的59%和28%，占毛利的52%和38%。

产品毛利率

• 聚醚单体：近三年毛利率基本保持在15%左右；
• 聚羧酸减水剂：毛利率稳定在20%-25%之间；
• 晶硅切割液：毛利率波动较大，2014年H1受原材料价格上涨影响下降至6.2%。

行业分析

上游环氧乙烷供应充裕

环氧乙烷供应主要由中石化和中石油主导，供应量逐年增加，市场处于充裕状态。80%的环氧乙烷装置用于生产乙二醇，近年来逐步优化结构，增加环氧乙烷产量。

聚羧酸减水剂发展潜力大

减水剂是现代混凝土制造的关键材料，聚羧酸减水剂因其优异性能成为第三代减水剂的代表，发展潜力巨大。2013年我国聚羧酸减水剂产量达到360万吨，占减水剂总需求量的51.43%。随着环保政策的推动，聚羧酸减水剂将逐步替代传统萘系减水剂。

太阳能电池带动晶硅切割液发展

光伏行业回暖带动晶硅切割液需求增长，2013年我国光伏新增装机容量逐步提升，晶硅切割液作为硅片切割过程中不可或缺的耗材，需求将随着硅片厚度轻薄化而进一步上升。

核心竞争力

完整产业链优势

公司是最早、规模最大的集聚醚单体生产、减水剂浓缩液合成、聚羧酸泵送剂复配、最终产品应用的完整垂直产业链企业之一，具备显著的产业链经济优势。

研发实力出众

公司深耕环氧乙烷精细化工领域，研发能力强，成功开发出甲基烯丙基聚醚单体（TPEG）等产品，打破国外垄断，产品性能优异。

差异化经营策略

公司采取差异化经营策略，主要向客户销售聚羧酸减水剂浓缩液并提供复配和应用技术支持，提升市场竞争力。

原料供应保障

公司靠近环氧乙烷产地，与辽阳石化、大连北方等供应商签订长期协议，确保原料稳定供应。

募投项目与产能扩张

公司募投项目主要包括：

• 年产10万吨高性能混凝土用聚羧酸减水剂项目：投资总额21,310万元，拟用募集资金13,079万元，预计2015年投产，将提升公司聚羧酸减水剂产能；
• 盘锦年产3万吨环氧乙烷衍生物项目：投资总额12,900万元，拟用募集资金11,900万元，2014年Q1已基本建成投产。

募投项目将使公司聚羧酸减水剂产能增长1.5倍，有效突破产能瓶颈，为公司未来发展奠定基础。

盈利预测

根据预测，公司2014-2016年归属于母公司净利润分别为6,328万元、7,504万元、9,107万元，每股收益分别为0.93元、1.10元、1.34元。公司综合毛利率保持在16%-18%之间，净利率逐步提升。

风险提示

• 原材料供应及价格波动；
• 聚醚单体及减水剂价格波动；
• 募投项目低于预期。

财务指标概览

投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上；
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15%；
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%~+5%；
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

总结

科隆精化凭借其在环氧乙烷深加工领域的领先地位，以及完整的产业链优势、强大的研发能力、差异化经营策略和靠近原材料产地的地理优势，具备较强的竞争实力。随着募投项目的实施，公司有望突破产能瓶颈，进一步扩大市场份额。在聚羧酸减水剂和晶硅切割液需求快速增长的背景下，公司未来发展潜力较大。然而，公司也面临原材料价格波动、产品价格波动及募投项目实施效果等风险。