20180815-申万宏源-城投债系列专题之五_城投风险事件十年回顾_兼谈兵团六师国资违约对城投债影响_11页_690kb

城投风险事件十年回顾及兵团六师国资违约对城投债影响分析

核心内容

本文围绕新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司（兵团六师国资）的违约事件，分析其对城投债市场的影响，并回顾过去十年城投相关风险事件，探讨市场对城投“信仰”的认知与演变。

主要观点

• 兵团六师国资虽不严格符合城投定义，但由于其与地方财政高度关联，仍与城投“信仰”逻辑存在相似性。
• 城投“信仰”并非纸面保证，而是基于政府支持的隐性担保，其作用体现在违约后的政府救助，而非防止违约发生。
• 兵团六师国资违约事件对城投债市场冲击较小，主要因其不符合以往风险事件的三大特征：政策变动期、超预期、非个例。
• 城投中票利差不断收敛，反映市场对城投风险的接受度提高，投资者更加理性。
• 城投债仍是较好的配置品种，但需注意低等级、非公益性、老少边穷地区的城投需重新估值。
• 建议配置以AA+及以上、公益性较强的城投为主，规避三类叠加的高风险品种。

关键信息

兵团六师国资是否属于城投？

• 严格意义上不属于：兵团六师国资主营业务不涉及公益性或城建性，不符合城投定义。
• 广义上可视为相关：由于其与地方政府财政关联度高，与城投存在相似逻辑，但救助意愿相对较低。

城投“信仰”是否破灭？

• 信仰未破灭：尽管兵团六师国资违约事件对城投“信仰”有一定冲击，但其与传统城投在救助意愿和业务性质上存在差异。
• 信仰的作用：信仰主要在违约后发挥作用，即地方政府是否会协调金融机构或提供支持，而非保证不违约。

历史风险事件对比

• 2011年滇高速事件：AA3年期城投中票利差飙升160bp。
• 2014年天宁债与乌国投事件：AA3年期城投中票利差抬升50bp。
• 2018年兵团六师国资事件：市场反应总体平淡，对城投债估值波动不大。

市场表现与配置建议

• 市场反应：当前市场对兵团六师国资违约事件反应较为平淡，主要因预期充足和配置需求。
• 配置建议：建议规避低等级、非公益性、老少边穷地区的城投，以AA+及以上、公益性强的“真城投”为主。
• 城投债前景：在“宽信用”政策、地方财政改善及基建扩张背景下，城投债仍是较好的配置品种。

风险事件回顾（部分）

城投债配置逻辑

• 宽信用政策：有助于改善城投融资环境。
• 无风险利率下行有限：使得城投债更具吸引力。
• 产业债风险未缓解：中低评级尤其是民企融资仍需时间。
• 城投债性价比：相比产业债，AA城投在信用债市场中更具性价比。

结论

兵团六师国资违约事件虽对城投市场有一定影响，但不足以动摇城投“信仰”根基。城投债仍具有较好的配置价值，但需对低等级、非公益、老少边穷地区的城投进行价值重估，以AA+及以上、公益性强的城投为主。