基建行业2020年投资策略报告：弱周期中的博弈与扩张-20200117-中泰证券-19页_1mb

基建行业2020年投资策略报告总结

核心内容概述

本报告由邢立力和曾明两位分析师撰写，对2019年基建行业进行复盘，并对2020年的投资策略进行展望。整体来看，2019年基建行业处于弱周期阶段，其特征为政策环境的不确定性、融资结构的分化以及微观基础的脆化。2020年基建行业进入新的阶段，呈现出弱周期中的博弈、扩张与转型的格局。

主要观点

2019年复盘：弱周期的验证

1. 政策环境摇摆

   • 全年GDP增速目标为6-6.5%，缓冲空间较大，“稳增长”决心不坚定。
   • 2018年三季度宽松政策带来2019年一季度的经济企稳，直接导致二季度政策收紧。
   • 中美贸易谈判对市场预期造成较大扰动，政策执行存在低预期。

2. 融资结构分化

   • 基建资金来源分为三类：基础性资金、阶段性资金、潜力型资金。
   • 2019年基础性资金较弱，阶段性资金收缩，潜力资金作用不大，三类资金未形成合力，结构上相互对冲。

3. 微观基础脆化

   • 民企受PPP冲击，收入与利润大幅下滑，资产负债率高企，扩张能力受限。
   • 国企央企虽收入快速增长，但依赖大规模垫资，面临降杠杆压力。

2020年展望：弱周期中的博弈、扩张与转型

1. 政策环境趋于稳定

   • 2020年是“十三五”规划的最后一年，中央经济工作会议明确维稳基调，基建执行成为重点。
   • 资金归表是大趋势，总量平稳，资金支出节奏提前。

2. 订单状态与转化

   • 2019年基建领域新签订单基本与2018年持平或微增。
   • 2020年专项债发行大年，用于基建比例显著提升，带动增量订单释放。

3. 微观基本面博弈

   • 基建扩张依赖企业消化订单能力的增强，而消化订单能力的增强依赖杠杆空间的改善。
   • 2020年上半年专项债提前发行与财政资金提前支出将改善国企央企现金流，支撑收入与基建投资增速反弹。

关键信息

资金来源分析

• 基础性资金：包括预算内资金、国内贷款、政府性基金等，作用相对稳定。
• 阶段性资金：如城投债、非标融资等，近年来呈现收缩趋势。
• 潜力型资金：如专项债，2020年发行规模预计达3万亿元，用于基建比例提升至58%。

市场与企业表现

• 2019年基建订单：七大央企基建订单同比增长13.4%，显示基建领域仍有增长动力。
• 行业集中度提升：八大央企新签订单集中度达31.2%，远高于行业平均水平。
• 现金流改善：国企央企在2020年上半年现金流有望改善，支撑收入增长。

投资建议

• 关注宏观与微观矛盾的缓解：上半年是基建股布局的重要窗口期。
• 扩张主线：葛洲坝、中国中铁、中国铁建、中国交建等央企具备较强的扩张能力。
• 转型主线：文科园林等民企可关注其转型与布局新领域的潜力。

风险提示

1. 经济下行风险
   2020年GDP增速接近6%，稳增长决心不坚定，经济存在下行压力。

2. 政策变化风险
   基建投资受政策影响较大，可能出现系统性调整，影响市场预期。

3. 基建投资不及预期风险
   资金归表是大趋势，总量仍有不确定性，资金支出节奏对基建增速有较大影响。

图表与数据参考

• 图表1：基建投资周期划分
• 图表2：2019年政策梳理
• 图表3：基建投资资金组合与基建项目商业模式
• 图表4-5：财政收入、土地出让金变化
• 图表6-7：贷款情况与中长期贷款余额
• 图表8-9：城投债与非标资金情况
• 图表10-13：专项债用途与发行情况
• 图表14-19：基建企业收入、利润、现金流与资产负债率
• 图表20-22：基建民企订单与融资情况
• 图表23-24：基建投资与资金缺口、企业收入增速
• 图表25-33：专项债、国内贷款、土地出让金等关键数据
• 图表34-39：央企订单、收入与现金流数据
• 图表40-43：建筑装饰PE、PE/沪深300PE、市净率等估值指标
• 图表44：重点公司估值表

投资策略

• 估值匹配：基建股估值处于历史底部，建筑央企估值相对沪深300已具备吸引力。
• 政策预期差：市场对基建政策执行力度预期较低，实际政策力度可能带来预期差。
• 企业基本面：现金流改善是推动企业杠杆空间提升的关键，头部企业收入与利润仍有望保持增长。

结论

2020年基建行业仍处于弱周期阶段，但具备一定的结构性机遇与节奏变化带来的投资机会。政策执行与资金释放将支撑基建投资增速的反弹，而行业集中度提升与企业转型将成为投资主线。投资者应关注上半年政策与资金的博弈，以及央企扩张与民企转型的双重机会。