当前可转债市场调整到了什么位置？或输时间，但赢未来，关注双低可转债-20210217-申港证券-26页_1mb

当前可转债市场调整到了什么位置？

核心内容

当前可转债市场经历了三年内最快的调整，市场整体估值下降，但长期来看，具有低风险价值的投资机会依然存在。关注双低可转债（价格低、转股溢价率低）是当前较为稳妥的投资选择。

主要观点

• 市场调整仍在继续：可转债市场阶段调整尚未结束，破面值比例从2020年12月的3.4%飙升至48.1%，回到2018年熊市区间。
• 价格结构变化明显：小于90和处于90-100的可转债比例大幅上升，而处于120-130和130以上的可转债比例下降。
• 平均价格与收益率：可转债平均价格为119.5，平均双低价格为150，仍处于近三年高位；平均溢价率为30.23%，平均到期收益率从2021年1月末的转正升至1.4%。
• 货币政策边际收紧：尽管未全面收紧，但货币政策已形成边际拐点，社融增速放缓，M2增速进入10%以下区间。
• 二级市场分化影响：A股结构性分化对小盘正股为主的可转债股性估值造成冲击，顺周期行业正股表现较好，带动相关可转债上涨。
• 正股财务表现差异：涨幅靠前的可转债正股平均营业收入增长率达33%，净利润增长率为19.4%；跌幅靠前的正股平均营业收入增长率仅为4.9%，净利润增长率为-29%。
• 双低可转债投资价值：双低可转债兼具债性与股性，具有较高的防御性和潜在的上涨期权属性，是低风险投资的重要标的。
• 政策完善：可转债程序化交易管理进一步规范，有助于市场交易秩序的稳定。

关键信息

1. 可转债市场概览

• 市场特征：过去三年可转债市场可分为三个阶段，2018年为强债性支撑，2019-2020年为股性提升，2020年10月至今为结构性分化。
• 价格结构：
  • 破面值比例：从2020年12月的3.4%升至48.1%
  • 小于90的可转债比例：17.6%
  • 处于90-100的可转债比例：32.6%
  • 处于100-110的可转债比例：8.8%
  • 处于110-120的可转债比例：22.9%
  • 处于120-130的可转债比例：5%
  • 大于130的可转债比例：15.8%
• 平均价格：119.5元
• 平均双低价格：150元
• 平均溢价率：30.23%
• 平均到期收益率：1.4%

2. 影响因素

2.1 稳健的货币政策

• 央行强调稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。
• 货币政策边际收紧，社融增速放缓，M2增速进入10%以下区间。
• 过去十年两次类似现象后，都出现边际信用收紧趋势。

2.2 企业债信用利差

• 企业债信用利差在2020年7月走阔至高点，此后持续收紧。
• 高评级企业债信用利差波幅大于低评级企业债，影响可转债估值。

2.3 发行节奏

• 可转债发行节奏趋于缓和，打新收益率下降。
• 新发可转债首日收盘价普遍低于面值，纯债溢价率下行。

2.4 二级市场行情分化

• A股结构性分化明显，上证50和沪深300涨幅较大，而中证1000和国证2000跌幅明显。
• 顺周期行业正股表现强劲，带动相关可转债上涨。

2.5 正股财务情况

• 涨幅靠前的可转债正股平均营业收入增长率为33%，净利润增长率为19.4%。
• 跌幅靠前的可转债正股平均营业收入增长率为4.9%，净利润增长率为-29%。

2.6 政策进一步完善

• 可转债程序化交易管理机制建立，规范市场交易。
• 有助于市场交易秩序和投资者公平交易机会的维护。

3. 投资建议

• 双低可转债投资池：
  • 基于价格低、到期收益率高、转股溢价率低的优势。
  • 聚焦正股财务增长，挑选2020年年报净利润高增速的正股相关可转债。
  • 覆盖化工、机械设备、农林牧渔、家电、公用事业等顺周期行业。
• 长期价值：
  • 虽然当前市场调整尚未结束，但长期投资双低可转债或输时间，但赢未来。
  • 可转债市场经过调整后，市场深度和行业覆盖度提升，流动性增强。

4. 附录图表

• 图1：可转债等权指数和万得全A（除金融、石油石化）对比
• 图2：可转债破面值比例
• 图3：小于90和处于90-100可转债比例
• 图4：处于100-110和110-120可转债比例
• 图5：处于120-130和大于130可转债比例
• 图6：可转债平均价格及平均双低价格
• 图7：可转债平均溢价率
• 图8：可转债平均到期收益率
• 图9：社会融资规模
• 图10：M1和M2同比
• 图11：信用利差构成部分
• 图12：企业债点差曲线
• 图13：AAA企业债信用利差
• 图14：AAA-企业债信用利差
• 图15：AA+企业债信用利差
• 图16：AA企业债信用利差
• 图17：可转债发行节奏
• 图18：新发可转债首日收盘价
• 图19：新发可转债纯债溢价率
• 图20：近3个月指数分化行情
• 图21：近三个月二级行业涨跌幅
• 图22：正股财务情况和可转债对比
• 图23：历史已退市可转债
• 图24：已退市可转债上市期间最大期望年化收益

总结

当前可转债市场正处于阶段调整中，虽然短期内表现不佳，但长期来看具备投资价值。双低可转债（价格低、转股溢价率低）是值得重点关注的投资标的，因其兼具债性和股性，具有较低风险和较高收益潜力。关注正股财务增长和行业复苏趋势，有助于把握可转债市场的未来机会。